科创板注册制试点 完善资本市场的重要改革

红刊财经 黄湘源

近日市场对科创板和注册制的反应并不出人意料,它再次向我们证明,注册制改革对于我们的资本市场来说是一个具有中国特色的疑难症结。

以行政干预为背书的发行上市方式必须根本性改变

如果离开了进一步的深化改革,离开了从实际出发的有效监管转型,并不存在审批制审核制还是注册制更让人放心的问题。主要问题不在别处,在于注册制改变以往发审委“大权独揽”的同时,很大程度上也会使得一切以虚假陈述造假上市为手段的圈钱行为和在此基础上通过市场操纵股价的利益输送将不复存在。此次科创板的注册制在最高决策层的力挺下将应运而生,习惯了在现行行政审核机制下如鱼得水的市场习惯势力难免大出意外,他们将科创板现行推出注册制和主板的推行注册制改革分割对立,认为目前的市场条件下,主板推行注册制改革依然时机尚不成熟。

其实,在《证券法》修法尚未到位的市场条件下,如果科创板可以试行注册制,主板不能显然是说不通的。注册制并不等于不审,发审委对IPO和重组并购的审核机制这几年经历了很大的变化,最重要的进步就体现在信息披露透明性的增强和退市机制的完善上。不具备条件的IPO申报企业无论主动还是被动撤单,一定程度上减少了IPO排队的堰塞湖;不符合上市条件的上市公司该退则退,特别是对被发现有严重违法行为的上市公司实行强制退市,对于纯洁上市公司队伍和维护投资者合法权益起到的积极作用大家有目共睹。但前期的这些基本上还是以核准制市场环境为基础的改革,只要以行政干预为背书的发行上市方式没有得到根本性改变,这种IPO和并购重组继续成为圈钱工具的模式也就不可能有实质性的改变。

科创板注册制试点是中国资本市场发展进程的历史性标志

独角兽热,在给我们的市场引进创新能力和市场价值非同一般的独角兽的同时,本应也带来发行上市制度改革的契机,但当时的市场不知出于何种想法,在既不提修法也不涉及注册制的条件下,一味地企图单独以另辟蹊径的行政立法方式为“同股不同权”和尚未获得盈利的独角兽IPO或CDR提供政策支持。这虽然或不失为一种大胆尝试,但也未免有过于冒失之险。事实上,面对独角兽过于性急的圈钱欲望,这种在法律基础不完善,市场环境条件也不够健全的背景下所贸然出台的独角兽新政,并不利于市场消化这种有失偏颇的重融资轻规范的政策行为所带来的弊端。

科创板的注册制与独角兽新政当然不可同日而语,是在原已得到全国人大授权的前提下所推行的注册制改革的一个试点。科创板将以注册制的方式,对符合条件的科创企业在盈利状况、股权结构方面做出更为妥善的安排,增强对创新企业的包容性和适应性,其意义不仅在于补齐资本市场服务科技创新的短板,更重要的也是注册制改革名正言顺的一块重要的试验田。科创板的注册制试点,对于我国资本市场而言,无疑是完善资本市场基础制度、更好地激发市场活力和保护投资者合法权益的重要改革。

科创板注册制改革,对市场化条件下完善市场定价、提高发行效率、降低融资成本、促进整个市场效率提高将有着极其积极的重要意义,但新股发行改革实践,尤其是独角兽IPO和CDR的实践也从侧面告诉我们,注册制改革的先行一步,如果离开了健全而强有力的法律保障,很容易给造假上市和圈钱热创造和提供某种趁虚而入的机会,这对于资本市场的长远健康发展和投资者利益维护都将是极大的损害。所以,科创板注册制在推出前一时的涨跌走势并不十分重要,但在落地生根前一定要把法律和市场规则对投资者利益保护的制度建设理顺完善。结合科创板注册制试点的推出,《证券法》修法重新提上议程显然也是更值得期待的。

科创板及其注册制试点的推出,对于中国资本市场的发展进程而言,是一个重要的历史性标志。注册制改革虽然未必会是科创板的无痛疗法,但随着注册制改革的推行,市场化的深入人心对于一切植根于行政背书的非市场化行为一定是真正意义上的治本胜于治标之举。