聚焦十月经济金融数据、时间频率体系、学前教育新政

【本周重磅观点】

经济数据喜忧参半,下行压力仍未缓解——10月主要经济数据点评

股权质押淘金

时间频率:5G叠加自主可控,被忽视的高精尖领域

M2、社融双双低于预期,监管政策仍将发力;多管齐下化解民企融资风险

股权质押风险缓解推动券商估值修复

房地产投资如期回落,销售持续为负——1-10月统计局数据点

可以分类,不能上市——学前教育新政解读

利空叠加原油持续走跌,后续静待维也纳会议

浙江上调今冬非居民气价,关注四季度天然气投资机会

解决民企融资难利好频至,环保行业有望加速补短板

每周一图

重要报告摘要

经济数据喜忧参半,下行压力仍未缓解

黄文涛 | 中信建投宏观债券首席分析师

一、基建增速止跌,投资增速延续反弹。

1-10月固定资产投资增速5.7%,小幅反弹0.3个百分点,连续两个月回升。基建(不含电力)投资增速小幅反弹0.4个百分点至3.7%,包含电力的全口径增速表现类似,前期地方专项债发行加快等政策边际放松的影响有所体现。

制造业投资增速延续回升态势,增速扩大至9.1%,但设备工器具投资增速降至0.5%,连续四个月维持在1%的低位水平。房地产投资增速回落0.2个百分点至9.7%,估测跟土地购置费增速回落的拖累有关。

二、社零低于预期,主要分项降多升少。

10月社零名义与实际增速分别为8.6%与5.6%,明显低于市场预期,跟上月相比分别回落0.6与0.8个百分点。汽车零售继续同比负增长,但跌幅较上月小幅缩窄0.7个百分点。除药品与建筑装潢增速小幅反弹之外,其他主要分项增速均有不同程度放缓,其中服装鞋帽、日用品、通讯器材等降幅较大,可能受到“双11”消费延迟影响。

三、房地产整体趋弱,相关指标降多升少。

除房地产开发投资增速回落外,10月当月商品房销售面积同比增速-3.1%,连续两个月同比负增。1-10月土地成交价款与购置面积累计同比增速20.6%与15.3%,与1-9月份相比分别下降2.1、0.4个百分点;新开工面积与房地产开发资金来源同比增速分别为16.3%、8.7%,均较1-9月微降0.1个百分点。前期新开工加快,在很大程度上跟企业高周转策略有关,本月房地产相关指标降多升少,整体趋弱。

四、工业增加值略超预期。

10月工业增加值增速5.9%,较上月回升0.1个百分点,跟PMI指标有所背离,略超市场预期。部分原因是中秋节错位导致今年10月工作日较上年多一天。

五、整体看,10月经济数据喜忧参半,但经济下行压力仍未缓解。

基建投资增速在年内首次回升,固定资产投资增速连续两个月回升、工业增加值增速回升,均略超预期;但社零增速回落较快、房地产趋弱。结合昨天公布的金融数据看,目前经济仍处于金融周期回落阶段,下行压力仍未明显缓解。

时间频率:5G叠加自主可控,被忽视的高精尖领域

武超则 | 中信建投通信首席分析师

时间频率体系,用于保证全球时间统一。整个时间服务体系,通过测时、守时、授时、用时四个步骤,最终实现全球的时间统一。而唯有时间的统一,才能保证社会生活各行各业正常运转。

其主要产品形态包括两类:

① 频率类产品,为时间的载体,主要包括原子钟、晶振、频率组件及设备,产生稳定的频率信号;

② 时间同步类产品,即时间同步算法在硬件的实现,为时频行业的主要应用,一般形态为授时板卡、时间服务器,以稳定的信号为基准信号,对输入的信号进行校准。

授时体系事关国家安全,是国家经济命脉、国家安全,处于战略核心位置。

① 授时应用领域广泛,包括军用、通信、电力、金融等。美国国土安全部提供的资料,第21号总统政策指令中所确定的16个关键行业里,有11个依赖于精确授时。

② 美军提出授时战概念,凸显时频行业的重要性。2017年,美国空军战略与技术中心研究人员提出授时战概念,指出授时要像定位、导航那样重视。

③ 授时体系对于国家经济命脉、国家安全至关重要。一旦授时系统受到攻击,如国防系统、通信系统、电力系统等,产业、生活的方方面面,都将面临瘫痪无法正常工作的危险。

军工信息化建设持续推进,拉动对时频行业的稳定增长需求。

① 高精准时频技术是信息化作战的基石。所有信息化武器装备系统都必须有高精度的频率源作支撑,时间应用主要体现在信息化作战装备、主站武器平台、大型信息系统等方面,时间精度的需求从秒级到纳秒级不等。

② 国内军工信息化建设为大方向。美军经历从机械化向信息化发展的变革,2010年美军信息化程度达到80%-90%,国内目前信息化装备水平低,总体信息化程度不足10%,差距巨大。

根据我国国防和军队现代化建设“三步走”战略,到2020年要基本实现机械化,信息化建设取得重大进展,到2050年实现国防和军队现代化,因此未来想当长一段时间,军工信息化建设为军费投入的重点。

根据中国产业网数据,假设未来20年军费保持7%的增速,装备费用占比为32%,20年后信息技术含量水平累计增长达到50%,预计未来10年军用信息化市场需求保持15%-20%的复合增速。而军用信息化市场的增长,将直接带来时频市场的稳定增长。

5G拉动时间产品需求增长。

① 在通信领域,时间同步产品包括:时间服务器、时间同步板卡。时间服务器可以理解为有线侧中的时间同步,主要放置于一级时钟节点(全网中心及各省中心)、二级时钟节点(省内重要通信局)以及楼内通信设备比较多的通信局,需要使用通信楼综合定时供给系统同步钟;而时间同步板卡主要用于基站侧,接受卫星授时或者有线侧时间服务器的授时,保证基站之间及基站和有线侧的时间同步。

② 5G建设提速,新增宏基站预计有数百万,小基站有上千万,而这些基站彼此之间,及基站与整个有线侧网络必须事先时间同步,叠加通信领域存量市场的国产化替代。我们预计,通信领域,存量市场大约有22.5亿元,5年更新换代期,主要是国产化替代;5G拉动增量市场预计有175.0亿元。

高精尖技术持续突破,国产化替代加速。

① 中高端产品对国外依赖强,国产化替代必要性强。主要是原子钟、高稳晶振、时钟芯片。原子钟中,铷原子钟、氢原子钟可实现国产化,但铷钟、铯钟目前还是依赖于国外,最具产业化前景的CPT原子钟,目前也只有国外一家厂商能够实现批量生产,国内天奥电子正在突破;高稳晶振国外依赖性强,2016年全球晶振市场,国内企业占比只有6%左右;时钟芯片,主要包括锁相环、混频器之类,基本上全都依赖于海外。时频为国家经济命脉,非常核心,国产化替代必要性强。

② 技术持续突破,国产化替代加速。原子钟领域,铯钟、CPT原子钟国内都已研发出样机,批量化生产在即;高稳晶振、时钟芯片则突破难度较大,预计还需要一段时间,但高稳晶振在特定的军用领域,国产化做的还是不错;时钟服务器则基本可以实现国产化替代,通信、电力等领域每年新增的设备基本都是国产。

产业链分析——原子钟行业集中度高,时钟服务器厂家发展同质化。整个时频行业相对较小,产业链环节也相对较少。上游电子元器件行业竞争充分,下游应用领域较广,这里我们主要分析中间时频部分。时频部分可具体拆分成:频率类产品,主要包括原子钟、晶振(偏上游),时间同步类产品(偏下游),卫星接收模块。

结合整个产业现状,卫星接收模块主要下游还是各种各样的导航场景,晶振下游更是广泛的各类消费电子、汽车等,时间同步领域只是其细分应用领域之一,做卫星接收模块、晶振的厂商也不独为了时间同步,从时间同步这个领域研究晶振、卫星接收模块意义不大。这里针对时间领域,我们主要研究原子钟、时间同步产品这两个子领域。

① 原子钟技术门槛高,集中度也高。目前原子钟主流的生产厂家,国际上主要是:Symmetricom,SpectraTime,Oscilloquartz SA,国内则主要是天奥电子,此外航天203所、航天501所国内原子钟研发方面走在前列。整体来看,由于原子钟技术门槛较高,因此集中度也高,全球能做的企业不多。

② 时间同步设备门槛低,发展同质化。时间同步设备,本质上就是做系统集成,通常是将原子钟、或高稳晶振、或者卫星导航模块,以及MCU、FPGA、以及时间同步芯片集成到一起。技术门槛相对较低、发展同质化比较严重。

除了传统原子钟厂商如也Symmetricom、SpectraTime、OSA、天奥电子覆盖此项业务外,就国内而言,能够做时钟同步设备的,大约有几十家企业,大多数收入在1000-5000万之间。通信领域的厂商主要包括华为、赛思电子、大唐移动。

投资建议:

整个时频行业,在国产化替代大趋势下,我们主要看好技术领先、产品完备类企业。从海外几家公司普遍发展历程来看,Symmetricom,SpectraTime,Oscilloquartz SA,产品都是涵盖从原子钟到时钟同步设备,包括频率类、时间同步类产品的企业。

我们认为,其主要原因是行业市场相对较小,企业的持续性成长,主要是通过相关产品类别、应用领域的持续性外延及增长,最终实现持续性成长。重点推荐:天奥电子、赛思时钟

股权质押淘金

张玉龙 | 中信建投策略首席分析师

2018年中国股票市场暴跌30%,股权质押风险从2018年6月开始在交易层面上是影响股票最大的因素。股权质押风险与2015年配资风险一样,形成了流动性枯竭循环:当股票价格下跌导致投资者或者交易商平仓减小头寸,投资者遭受亏损,并且受到保证金要求和更高风险准备金的要求;投资者进一步遭受损失,融资能力进一步下降,形成一个恶性的循环。

我们以2600点为起点,对股权质押规模进行压力测试。大盘指数下跌至2600点的时候,触及平仓线的规模大概是3073亿。下跌到2550点左右,触及的平仓规模增加到3270亿左右,增幅在6%左右。如果进一步下跌到2350点左右,下跌的规模达到4120亿左右。如果考虑第二轮的平仓,则存在着累加效应,股权质押风险是引发资本市场下跌的重要原因。

从行业来看,医药生物、化工、房地产、电子和计算机质押规模最大,对应规模分别为4995亿、3308亿、3040亿、2883亿和2761亿。触碰到平仓线的行业是医药生物、房地产、传媒、化工和电子位居前五,对应规模分别为3109亿、2078亿、1780亿、1553亿和1348亿。

防范股权质押风险得到了监管层和政府的高度重视。在中央政府的支持下,各地方政府和证券公司均牵头成立民营企业解困基金,帮助民营企业解决股权质押问题。由证监会牵头,各证券公司均出资设立股权质押基金,规模大约为1000亿元。各地方政府基金也逐步到位。全市场的股权质押风险进入了可控状态。

在整体股权质押风险进入可控状态下,从股权质押平仓股票中选择优质的股票持有就变成了不错的投资机会。

我们按照严格的财务指标进行筛选:

① 三年ROA表现较好的,ROE、营收增速、净利增速都稳定的股票。

② 业绩出色的股票质押比例相对较低。

③ 虽然存在股票质押,但财务基本面优秀的公司市场表现仍有优势。

我们观察发现:上证综指同期跌幅达到26.96%,筛选出来的19只质押风险加大但业绩出色股票中有11只跑赢大盘,部分股票更是出现显著的正收益。这个投资策略是成立的,建议投资者关注。

风险提示:

前期涨幅过高已经反映业绩且股票质押日期较晚的标的,是新一轮股权质押的风险点。

可以分类,不能上市——点评学前教育新政

陈萌 | 中信建投海外前瞻及中小市值首席分析师

新华社15日受权发布《中共中央国务院关于学前教育深化改革规范发展的若干意见》,意见明确指出要大力发展公办幼儿园、规范发展民办园、遏制过度逐利行为。

针对民办幼儿园新政,我们解读如下:

第二十四条:“民办园一律不准单独或作为一部分资产打包上市。上市公司不得通过股票市场融资投资营利性幼儿园,不得通过发行股份或支付现金等方式购买营利性幼儿园资产。”

点评:在政策层面,民办幼儿园已经明确未来可以登记成为营利性或者非营利性,但是此次意见禁止民办幼儿园上市或者被上市公司收购,这是远超市场预期的。但同时我们也注意到,对于上市公司通过自有资金(非股市融资)自建营利性民办幼儿园的行为并未规定。

第二十四条:“社会资本不得通过兼并收购、受托经营、加盟连锁、利用可变利益实体、协议控制等方式控制国有资产或集体资产举办的幼儿园、非营利性幼儿园;已违规的,由教育部门会同有关部门进行清理整治,清理整治完成前不得进行增资扩股。”

点评:利用可变利益实体即为VIE架构,此条意味着目前上市公司通过VIE架构控制非营利性幼儿园方式不被允许,而未来义务教育阶段学校是否会有类似政策出台值得我们密切关注。

第三条:到2020年,全国学前三年毛入园率达到85%,普惠性幼儿园覆盖率(公办园和普惠性民办园在园幼儿占比)达到80%。

第五条:“按照实现普惠目标的要求,公办园在园幼儿占比偏低的省份逐步提高公办园在园幼儿占比,到2020年全国原则上达到50%”

点评:截至2017年全国共有幼儿园25.5万所,幼儿园毛入学率达到79.6%,比上年提高2.2个百分点。其中民办幼儿园16.04万所,民办幼儿园占比62.9%。我们认为基于目前公办幼儿园占比偏低的现实情况下,到2020年实现公办幼儿园全国达到50%水平较为困难,公办幼儿园一定是大力发展的方向,高端民办幼儿园未来的发展可能会受到一定影响。

第三条:”到2020年,基本形成以本专科为主体的幼儿园教师培养体系,本专科学前教育专业毕业生规模达到20万人以上“、“分层分类培训150万名左右幼儿园园长、教师“

点评:国内幼儿园师资紧张现象一直存在,此次意见着力要求提高幼教人数、待遇,我们认为“教师招录及教师资格考试”培训类机构将受益,如借壳亚夏汽车上市的中公教育,其培训业务主要针对大学毕业生,面临的政策风险相对较小。

总结:民办学校尤其是民办学校上市公司一直是投资者关注的重点,此次意见中民办幼儿园“可以分类,不能上市,也不能VIE架构控制非盈利”的要求超出市场预期。对于义务教育阶段的民办学校,在2016年修订的《民促法》已明确规定必须为非营利性,我们预计此板块上市公司未来面临的政策形式不容乐观。而民办高中和高校未来仍是可以选择登记为营利性,在民办学校板块中政策风险相对较小。

房地产投资如期回落,销售持续为负

陈慎 | 中信建投地产首席分析师

(一)销售端:增速持续回落。1-10月商品房销售面积同比增长2.2%,增速回落0.7个百分点;商品房累计销售额同比增长12.5%,增速回落0.8个百分点。9月以来商品房单月销售面积已连续2个月出现负增长,这与我们重点区域调研反馈一致,部分城市已经开始出现不同程度的去化率下降和降价情况,行业景气度调整已经开始形成一致预期,叠加去年四季度的高基数,我们认为今年最后两个月的销售增速大概率延续下滑。

此外,各级城市的市场也将延续分化行情。根据我们跟踪的重点39城的成交数据,10月重点城市整体成交同比下滑2.3%,其中,一线成交增速在9月高点基础上大幅回落,同比增长7.45%,增幅较9月下滑约41个百分点;二线、三线增速修复,二线跌幅由前值-15.1%转为当前的-5.2%,而三线跌幅由前值-3.8%转为当前的-1.5%。

(二)土地端:土地市场降温。1-10月土地购置面积同比增加15.3%,增速回落0.4个百分点;土地成交价款累计同比增长20.6%,增幅回落2.1个百分点。10月单月购地面积和土地成交价款的增速延续9月的高位回落态势,与此同时,土地累计成交均价增速也自3月以来持续回落,一二三线土地溢价率均处低位徘徊。

我们认为原因主要在于:

① 限价政策压缩了项目的利润空间,房企出于成本收益考虑;

② 去化压力继续加大,叠加限签等因素,现金回款难度提升,房企拿地趋于理性。

(三)投资端:开工投资双双回落。新开工高位回落,但增速依然保持高位。1-10月房屋新开工面积同比增长16.3%,增速回落0.1个百分点。10月新开工面积单月增速14.7%,连续第3个月下滑,但依然保持较高增速,我们认为主要原因在于:

① 前期较快的新开工对第四季度房企推盘能力已形成一定支撑,新开工需求有所减弱,再加上当前销售承压,房企“以销定产”使得新开工单月增速呈现下滑趋势;

② 对于多数房企而言,整体融资环境仍然较紧,房企仍有动力加快新开工加快推盘以实现销售回款来保证一部分资金需求,使得新开工增速依然保持在较高位置。单月投资增速回落至年内最低。1-10月房地产开发投资同比增长9.7%,增幅继续回落0.2个百分点。我们维持融资尚紧叠加去化压力加大,房地产投资增速的下降在四季度将会兑现的判断。

(四)资金端:到位资金增速回落。1-10月房企到位资金同比增长7.7%,增速回落0.1个百分点。房企销售回款对应的定金及预收款增长明显,个人按揭贷款资金来源增速也逐渐修复。10月全国首套房贷款利率迎来22个月连续上涨,二套房贷利率也实现18个月连续上涨,但涨幅均与上月持平。

近期关于部分重点城市房贷利率调整的新闻不断,但是从我们调研的城市来看,房贷利率调整的现象并不普遍,主要是极个别银行的自主行为,不过部分银行下半年以来放款速度的确有所改善。在当前流动性转向的环境下,我们继续维持8月做出的房贷利率上行空间有限的判断。

“买入评级”个股

顾家家居(603816):拟收购床垫玺堡家居,软体龙头进一步巩固》(作者:花小伟,孙金琦,王泽选,罗乾生;发布日期:2018.11.14)

敏华控股(1999):结构化与成本致毛利下降,内外收入仍快增》(作者:花小伟,孙金琦,王泽选;发布日期:2018.11.14)

华鲁恒升(600426):拟实施二期股权激励,鼓励骨干人员与公司协同共赢》(作者:郑勇;发布日期:2018.11.13)

光华科技(002741):与北汽签订动力电池回收框架协议,打通渠道,抢占先机》(作者:于洋;发布日期:2018.11.13)

景嘉微(300474):下一代GPU完成基本功能测试,与下游重要厂商合作推动产品应用》(作者:黎韬扬,鲍学博;发布日期:2018.11.15)

濮阳惠成(300481):顺酐酸酐衍生物龙头持续扩产放量,OLED功能材料助公司再攀高峰》(作者:郑勇,胡世超;发布日期:2018.11.12)

中芯国际(0981):Q3业绩符合预期, 产能利用率数据亮眼》(作者:陈萌,王洪祥,武超则;发布日期:2018.11.12)

(注:如需报告全文请向对口销售索取)