洋私募2018过得还好吗?桥水基金中国能否“全天候”

2017年开始,多家外资资管巨头进入中国市场,先后成立了独资私募证券投资基金管理子公司(PFM WOFE),并相继发行了私募产品。这是外资第一次能在中国内地市场募资,并投资中国的股、债、商品等市场。2018年,在中国基金业协会备案并发行产品的WOFE不断增加,贝莱德、惠理、瑞银、富达、施罗德等多家外资私募已分别发行了2~4只股票或债券产品。

有消息称,中国监管层未来可能会向外资发放公募牌照。此外,外资资管机构也可能以合资的方式先在华寻求控股,并在三年后实现设立100%独资的资管机构。

已经试水的外资私募,2018年的业绩表现如何?

第一财经记者近期采访了近10家“洋私募”管理层或基金经理,对于他们而言,试水中国市场并非为了“眼前小利”,重在熟悉中国资本市场,跑出业绩曲线,着眼于未来更大的商机。

外资A股WOFE净值出现回撤,但配置不会停

“洋私募”似乎挑了一个最艰难的时点入市——2017年,中国债市经历去杠杆的冲击,利率债巨震持续,之后信用违约事件成为债市主要挑战;2018年开始,受到外部不确定性影响,A股从年内最高点3557点下挫至2679点(跌近25%),众多私募上演“清盘潮”。

第一财经记者也了解到,外资的A股WOFE产品净值出现不同程度的回撤,且吸纳新资金存在一定挑战;外资债基经历动荡,部分仍为正收益,只是客户仍然偏好股基;就另类策略来看,CTA策略的两只产品均为正收益,由老牌对冲基金英仕曼发行。至于全球最大对冲基金桥水10月发行的“全天候”策略产品,目前尚未对客户披露净值,该产品以机构客户为主,众多基金经理对记者表示,在对冲工具仍然有限的中国市场,桥水如何真正做到“全天候”?

渣打(中国)财富管理部投资策略总监王昕杰告诉第一财经记者:“这批外资基金,除了少量的量化对冲、CTA策略外,纯做多的基本面选股策略仍为主流,在单边下挫的行情很难获得正收益。”但他也认为,外资对A股配置的脚步并不会停下,“外资普遍认为,中国资本市场短期受去杠杆和股权质押风险影响,但具备长期投资的价值,当前估值水平接近历史上较低位置。且随着MSCI、富时罗素纳入A股的节奏加快,A股将成为全球基金管理人不可忽略的市场,我们预计,MSCI全部纳入A股需要约5年时间,富时罗素纳入A股则将在9个月内全部完成。”

股基短线承压,重在长期配置

就股基而言,每家外资的风格各有不同,如贝莱德侧重量化选股,并以机器学习为亮点;而惠理、富达、安本等则更偏向自上而下的基本面选股。

在市场普遍下挫的情况下,外资股基遭遇一定的回撤是必然的选择。记者也了解到,6月后发行的外资股基销售情况尚可,但在此后市场反复波动的背景下,客户情绪开始变得更为谨慎,“大家想看到确定的反弹后再进场,心态上比较保守,基金在开放期后的募集情况并不如前期那么好。”某外资WOFE销售人士对记者表示。

“单边做多只能说以少跌为王,”上述外资WOFE销售人员表示,外资的择股逻辑基本是挑选基本面扎实、长线具备看涨前景且估值合理的股票,调仓频率相对较低。

有媒体报道称,今年7月底发行的“贝莱德中国A股机遇私募基金1期”截至10月净值回撤9.8%,走势略逊于同期上证指数(-9.42%),与沪深300指数(-9.71%)持平,但明显强于同期中证500走势(-18.34%)。第一财经记者此前获悉,贝莱德的WOFE产品初期募集较为火爆,然而7月正值另一波市场下挫的起点,因此回撤难以避免。

9月时,贝莱德中国股票投资主管朱悦在接受第一财经记者独家专访时也表示,今年A股动荡主要还是因为外部因素所致,北上资金多数时间仍是净流入状态,几年前始终超低配A股的外资有持续结构性增配A股的动力,这一趋势受周期性波动的影响不大,并不会因为短期动荡就逆转。就板块配置而言,朱悦表示,外资仍是“跟着利润走”。

10月以后,中国陆续出台支持性政策,部分外资开始对投资策略进行微调。瑞银资管中国股票基金经理施斌对记者表示,目前政策的转折点已领先于基本面转折点出现,基本面的底部预期在明年,过程会有反复,但“目前大部分的风险已经释放,我们的中国投资策略的现金水位也从原本的近20%下降到14%,从策略上会从防御转变为积极”。

王昕杰告诉记者:“MSCI就将A股纳入因子扩至20%征询意见的背景在于,A股今年表现明显弱于MSCI全球指数,且MSCI作为商业机构还没有拿到衍生品的定价权,但MSCI仍主动在很短时间内将纳入因子提高,意味着海外投资者配置中国的长期需求增长。”他预计,MSCI将纳入因子提升至20%可能带来700亿美元净流入,此外将中盘股纳入预计将额外带来140亿美元净流入,“乐观情境下,未来十年外资在A股市值占比将接近10%。”

业内人士普遍预计,明年外资股基或将迎来更大的发展期。“没有纳入国际指数,A股对外资而言就是‘选修课’,但纳入指数且比例越来越大,被动资金必须参与,主动资金的兴趣也会越来越大,毕竟其参照基准中也包含了A股。”施斌称。

债基布局新产品

对于“洋私募”的债基而言,眼下面临的问题无非是,高净值零售客户仍更偏好股基,且今年的债市违约事件也令投资者对债基持观望态度。不过,基金经理普遍认为,市场风险情绪会逐步改善,“利率牛”可能会伴随着一定的“信用牛”。

富达是2017年最早发行债基的外资,今年1月更是发行了第二只债基。该债基的资金来源主要是自营资金,旨在练兵,即先跑出收益率曲线,长线布局中国市场。

眼下,也有几家外资WOFE开始筹备或已经发行了债券型产品。尽管民企债仍然面临一定挑战,但外资基金经理认为未来前景将会好转,尤其是民企龙头将摆脱“至暗时刻”。“总体看好非地产民企龙头,这类信用债‘情绪最坏’的时候大概率已经过去了,现在有比较确定的机会。”瑞银资管中国债券基金经理楼超对记者表示。瑞银9月发行了首只布局中国信用债的私募证券基金。

第一财经记者也获悉,明年会有更多家“洋私募”发行债基。某英资WOFE基金经理对记者表示,近期正在筹备产品。

此外,对于外资而言,内部信评体系已较为完备,并不过度依赖外部评级。楼超对记者表示,基本每只券都以机构的内部评级为主,充分利用机构环球信用研究体系,结合分析员对本地企业的熟悉度。投资级别的信用债采取自上而下的行业研究,先进行一些行业筛选,然后进行公司基本面判定;非投资级别的信用债更多以自下而上的形式精选个券,不会拘泥于行业。

另类策略仍待市场考验

除了投资纯股、纯债的“洋私募”,主打另类策略的则是两家全球顶级对冲基金——资产管理规模(AUM)高达1700亿美元的桥水基金,以及AUM高达1100亿美元的英仕曼。

今年10月,桥水正式在中国内地推出首只私募证券基金“桥水全天候中国私募投资基金一号”,沿用其著名也最擅长的“全天候”策略。第一财经记者此前从国内某券商人士处获悉,该私募投资基金于10月中旬已开始预约,可能以FOF(基金中的基金)的形式发行。

1996年,桥水发行“全天候”对冲基金,并开创性地运用风险平价(risk parity)管理投资组合。该策略的最大创新之处是,认识到股票和债券对于投资组合的风险贡献是不一致的,即60%股票和40%债券的组合(往往被认为是风险最优化的组合),实际上组合的风险里股票占了90%,而债券只占10% 。因此,理性的做法是对债券部分加杠杆,使股、债对投资组合风险的贡献接近。通过多配置债券少配置股票的策略,桥水的回报业绩非常稳定,波动率低,回撤远远低于其他策略。但随着美联储开启加息、缩表周期,债券几十年大牛市或将告终,美股也频现闪崩,该策略可能遇到不小的挑战。

未来“全天候”能否在中国市场发力?眼下,桥水尚未披露产品表现。资深全球宏观交易员、熵一资本总经理周志彤对记者表示,全天候策略有几个要求——有齐整的各大类资产(固收、外汇、大宗商品);在各大市场之间有各种对冲工具来用于调整各大资产的波动率。

“在中国,固收和外汇没有问题,但缺乏对冲工具,例如,当信用利差走扩时,要如何解决信用风险?外汇的交易也存在一定限制。这就导致各大类资产的关联性会出现变化,也意味着桥水需要对原先的模型进行较大修改。我们也很好奇,桥水在中国如何做到‘全天候’。”

对于英仕曼而言,CTA策略在2018年的市场情况下最为讨巧。第一财经记者了解到,英仕曼目前发行了两只WOFE产品,目前仍为正收益。

CTA基金的魅力在于,不论是市场牛熊都有机会获得正收益,同时也可以基于经济放缓的判断做空金属原油等顺经济周期的商品。