程实:“利率并轨”迈出务实第一步

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经济观察网实习记者贾新荥8月16日,国务院常务会议指出要改革完善贷款市场报价利率形成机制。8月17日上午,中国人民银行发布公告称,决定改革完善贷款市场报价利率(LPR)形成机制,并于8月20日首次实行新的机制。

工银国际首席经济学家程实认为:新机制迈出了中国“利率并轨”的务实第一步,释放出三个层面的重要信号。

新机制破融资瓶颈

程实认为,本次LPR形成机制改革将优先打破中小企业的融资瓶颈。具体来看,政策调控层面,LPR与更为灵活的MLF挂钩,使得政策利率信号直达信贷终端,避免了中间环节对中小企业的歧视效应;市场定价层面,新加入的8家报价行业务更加偏重于服务中小企业,因此中小企业的信贷需求能够更有效地反映于LPR之中。

考虑到今年年中以来制造业投资低迷、宏观杠杆水平居高不下等情况,程实认为,新机制顺应了降低实际利率的迫切需求。程实表示,从宏观层面看,此次改革贷款端改革先行,而存款端改革缓行,可避免存贷款息差过快收窄引发金融风险;从微观层面看,LPR挂钩于相对成熟的MLF利率,优先确保了央行对贷款利率的引导效率,为基于MLF的“新式降息”做好机制铺垫。

后续改革的两大接力举措

程实认为,为了充分发挥LPR调节作用,两方面的接力举措有望渐次落地。

首先需要构建实际利率持续下行的正向循环。程实分析称,未来“升—降—扩”三策有望进一步发力:1)提高永续债、转股型二级资本债的发行效率;2)降低优先股、可转债等工具的发行门槛;3)扩大权益型资本补充工具的规模,并加速吸引基金、年金等长期投资者参与投资。

其次需要完善长短期利率调控的协调机制。程实认为,此次改革后将形成“双抓手+双路径”的新体系。路径一是以逆回购利率为抓手,调控货币市场利率,路径二则是以MLF为抓手,调控LPR和信贷利率,最终两条路径交汇于债券收益率曲线。长期中,LPR利率或将转向与货币市场的基准利率挂钩,使后者成为唯一的关键基准利率和调控抓手。

“利率并轨”迈出第一步后的中国利率信号传导链条

资料来源:工银国际研究报告,程实与钱智俊整理

未来“利率并轨”全部完成后的中国利率信号传导链条

资料来源:工银国际研究报告,程实与钱智俊整理

未来经济政策全局的三个趋势

程实认为,“利率并轨”迈出的第一步为前瞻中国经济政策全局提供了新线索。未来有三个趋势值得关注:

1、“新降息”代替“旧降息”。未来存贷款基准利率或将不再作为降息工具,以MLF、OMO为抓手的“新式降息”有望在年内择时落地,以推动实际利率匹配经济潜在增速的下行趋势;

2、“房住不炒”不会动摇。“新式降息”自身无法解决房地产作为优质抵押物而对信贷产生的挤占效应。因此,未来房地产市场的“严监管”政策将保持定力,并进一步收窄信贷资源流向房市的渠道;

3、信用分层稳步推进。本次改革后政策利率将通过LPR直接影响信贷终端,因此货币市场的“宽货币”目标压力相应减弱。从长期来看,信用风险溢价中枢料将逐步温和抬升,而剔除杂质后的无风险利率将呈现长趋势下行。