IPO以来股价累计涨超50%,B站估值过高了吗?

虽然B站成长迅速,但潜在市场总额(TAM)有限。根据他们自己的预计,ACG市场的总规模2023年预计将只有620亿元人民币。换算一下就知道,这样的市场规模就意味着B站以当前速度再成长四年,就将撞上天花板了。

在中国的视频流媒体市场混战当中,哔哩哔哩(B站)确实有自己的过人之处。他们的用户忠诚度很高,而平台本身也具有相当的独特性,因此能够获得迅速成长也就顺理成章了,与此同时,他们还在努力寻求收入的多元化。然而,SeekingAlpha刊文指出,B站的所有这些好都抵不上一桩不好,那就是,对于一家还处在发展很早期阶段,甚至还在赔钱的企业而言,他们现在的股价过于昂贵了。

2018年年初IPO以来,B站股票表现的确是可圈可点,迄今为止已经为IPO投资者贡献了超过50%的回报率。只不过,B站虽然成长迅速,但是还在持续遭受亏损,然而,这家小公司的估值却过高。

B站是谁?

B站是中国最大的动画、漫画和游戏(ACG)内容提供商。他们从一家论坛起家,现在已经发展为一个全方位的线上娱乐世界,覆盖了大量不同的媒体内容,包括视频、直播和手机游戏等。

B站的货币化主要依靠广告、销售线上内容(如特效或游戏物品)等,同时他们还通过自己的电子商务平台销售ACG相关产品。

高品质但有问题

可见,B站的股票,如果价格不是如此昂贵,其实是很值得大家考虑购买的。毫无疑问,他们的用户是非常忠诚的,粘着度很高,这些用户平均每人每天在B站要花费83分钟,十二个月保留率超过80%。

B站在许多方面都有不同于其他类似线上平台的独特之处,比如用户想要发表评论或者上传内容,首先必须通过一个一百道问题的测试,后者让许多人都忍俊不禁。迄今为止,通过测试的用户已经有大约6200万。由于通过测试是很不容易的,那些能够通过的人往往都会成为坚定的粉丝。

不但既有粉丝很坚定,B站成长的速度也非常可观,2019年第三季度当中,用户和营收都实现了环比增长提速。他们已经找到了多种方法来实现用户货币化,同时营收多元化的努力还使得公司的整体成长速度超过了核心的游戏业务。

B站同时得到了阿里巴巴等巨头的投资,这种情况在中国科技公司当中也是凤毛麟角。

麻烦在于,虽然有上述种种积极因素支撑着,但是几个重大问题使得B站的股票还是无法成为值得推荐给普通投资者的对象。

比如,虽然B站成长迅速,但是他们的内容还是相对专门化的,潜在市场总额(TAM)有限。根据他们自己的预计,ACG市场的总规模2023年预计将只有620亿元人民币,即相当于他们当前年度经常性营收的8倍左右。

2019年第三季度财报会议上,B站是这样描述的:“对数据做进一步的挖掘,ACG市场到2023年预计将达到620亿元人民币的规模。作为中国领先的Z世代线上娱乐平台,以及ACG领域的领先玩家,我们处在非常有利的位置,可以充分把握市场繁荣的机会,进一步强化自身的存在。”

投资者是把B站作为一家成长型企业来看待的,而对于一家成长型企业而言,这样的TAM就未免太小了一点。换算一下就知道,这样的市场规模就意味着B站以当前速度再成长四年,就将撞上天花板了。

B站的盈利能力也一直很不理想,毛利润率只有19%左右,对于一家这样规模和地位的互联网公司而言,着实有点可怕。诚然,最近一个季度的表现较之之前已经有所提升,但是对于一家成长如此迅速的企业而言,他们本该靠着规模经济效应实现更大的实质性改进才对。

更不必说,由于运营支出的增长速度超过了毛利润,B站到今天还处在亏损当中。诚然,运营亏损率在降低,但是并没有降低多少。第三季度当中,虽然他们的营收增长了72%,但是运营亏损却膨胀了63%。管理层表示,他们打算在长期内改进盈利表现,但是并没有拿出实际的计划,而他们所谓的长期到底是什么意思,管理层也没有明确解释。

同样来自第三季度财报会议:“创造出新增的运营功效也会有助于进一步提升我们的毛利润率。长期而言,我们相信我们的货币化努力、更高的付费用户转化率,以及规模等要素最终将让我们实现盈利并使其持续提升。”

他们的亏损完全可能是旨在推动用户群成长的短期营销投资的结果,如果管理层未来降低这方面的投资力度,公司盈利能力确实可能有所改善。即便这一点是真实的,但是不少其他公司比如虎牙,却有能力在持续进行这种投资时就实现了盈利。

估值

对于B站股票而言,或许估值才是最大的问题。和中国的许多其他明星app一样,B站其实也允许用户在这里做很多很多的事情,他们只是将核心放在了ACG方向而已。然而,B站的每月活跃用户不过只有1.28亿,公司的市值却达到了53.1亿美元,也就意味着每一位活跃用户的价值超过了40美元,而公司的成长速度却只有38%左右。

作为对比,虎牙的每月活跃用户每一位的价值是32美元,而成长速度接近50%,且已经实现盈利。其他许多中国公司,比如微博和YY,每位用户在股价当中体现的价值也都要低于B站。

他们最大的一个业务板块游戏,已经显示出成长减速的势头,他们第二季度的同比增速只有16%(选用第二季度是因为去年下半年,游戏行业监管发生重大变化,显然还是第二季度更有说明力)。正如前文提及的,作为大前提,TAM有限,因此接下来的几年里,这种减速局面预计很可能会持续下去。

风险

B站面临的主要风险就在于他们是否能够让市场看到强大的运营杠杆。如果他们能够强化运营杠杆,就意味着他们可以迅速缩减亏损,并且在较低的营收基础上实现盈利。这样,市场对他们的信心就会增强,并推动股价大幅度走高。

B站的运营烧钱速度每个季度大约2亿元人民币,但是他们迄今为止都没有遇到流动性方面的麻烦,因为他们持有超过82亿元现金和等价物,而且必要时还可以举债,因此转寰空间巨大。公司确实有35亿元的债务,但是何时到期,外间不得而知。如果B站的烧钱速度加快,那么流动性未来倒可能成为一个实际的风险。如果维持当前的速度,这些资金还足够让他们继续运转10到12个季度。

结论

总体而言,B站是一家成长迅速的公司,拥有忠诚度惊人的用户区,这就意味着他们很可能将拥有不错的未来,但是他们迄今为止尚未实现盈利,而估值却过高。