2020，我们该如何与世界相处

作者 | 市界 沈鹏飞

编辑 | 朗明

2019年港股涨幅全球垫底，物业股却出现“牛股倍出”的逆市场面，平均涨幅56%，国内物业公司纷纷赴港上市，2020年物业股是否还会走出牛市？

1月21日晚8：00，国泰瑞丰基金投研部总监，任凯做客“市界老友记”栏目第21期，分享物业股的估值体系梳理及不同类型物业股的风险收益比分析。

以下内容为任凯口述，经市界编辑整理：

一、物业股的估值体系梳理

物业管理长期给人的感觉是一个比较苦的行业，从公司投资的角度上，物业股非常具有投资价值。

物业管理公司最大的特点是可复制性强，比如碧桂园在全国每年都会有上百个小区建成，每个小区都会有物业管理部，物业管理费是按照房屋面积来收，只要交房就开始收取物业费，物业费是一个非常稳定持续的现金流，而且买了房就避不开物业费。物业公司从项目的角度看是一个比较好的现金流生意。

物业管理公司可以通过不断接收新的楼盘，来获得更多的管理面积。单个物业项目利润率不高，作为一个物业管理公司，可以通过不断的获得一些新的楼盘，来增加公司的收入和利润，整个物业管理公司的面积会不断增加，利润也随之不断提高。

几年前全国的开发商的集中度上升的比较快，像碧桂园、万科、融创，建筑面积在全国前三，建筑面积都是万亿平方米，这些头部的开发商集中度越来越高，头部的开发商会把小区物业管家交给自己的物业管理公司，物业管理公司可以从母公司那里获得大量的新增楼盘，母公司楼盘建成后交付给自己的物业公司，物业公司每年的收入会不断。

物业股的第2个逻辑是外拓，现在全国物业行业的集中度比较低，大部分房子都是地方的小开发商开发商，小区的物业项目往往亏钱，未来随着大的物业管理公司的规模越来越大，会不断去收购或者通过招投标获取一些第三方的项目，整个行业的集中度不断提高。

结合这两个逻辑看，物业管理行业集中度会不断提升，现在前5名的物业公司持有中国10%的小区物业管理，之后可能会提升到30%以上，意味着头部的物业公司收入和利润会成倍增长，现在大部分物业股的整个估值大概是10-30倍。 物业公司的利润增加来源于管理的小区面积不断增加。

二、物业股未来投资价值的分析

一些公共建筑也会逐渐交物业管理公司，比如体育馆、机场、学校，以前都是比较分散，管理不规范，未来逐渐就会交给这头部的物业管理公司。

除了物业管理公司它的一个业绩增长的确定性比较大之外，第2点整个物业管理公司除了收物业费之外，还可以从很多的维度来赚取其他的收入，比如小区的广告费，公共维修基金。

很多新房交付时，物业公司会给新房做验收，包括软装硬装等，这些都是收入来源。现在大部分物业管理公司，6成的收入来自基础的物业管理费，剩下4成的收入来自于各种增值服务。

目前物业管理公司主要在香港上市，因为物业管理公司会和母公司有大量关联交易，在A股上市较难。

在A股上市的只有2家物业公司，一家是招商积余，2019年招商蛇口将旗下物业资产借道中航善达实现在A股上市，并改了一个颇有寓意的简称。另一家是南都物业，这两个都是第三方的物业管理公司。

二、不同类型的物业公司对比分析

物业股的估值逻辑，主要分为3档，第1档属于估值最高碧桂园、中海物业等，这些都是属于非常强大的开发集团的物业公司，每年能给物业公司输送很多的面积，这些物业公司在市场上的动态市盈率在30倍以上的级别。

第二档是一些中型的房地产开发商，像旭辉中国、雅居乐等开发商，他们的物业子公司市场给的估值在20倍左右，主要是跟这些开发商的交付能力、交付的面积相对差一些，品牌、规模等方面会比头部的差一些，所以估值相对偏低一些。

佳兆业集团或蓝光发展等公司的物业子公司，母公司的整体开发面积增速较慢，这些物业公司估值最便宜。从增长的角度看，以上两档的物业公司在未来几年的增速在30-40%。

第三档的物业公司主要是通过收购来增加面积管理，这种类型的物业公司，港股给的估值比较低。

第1类是传统的物业管理公司，主要是依赖母公司交付的面积，同时也会去做一些收购和外拓。

这类物业公司毛利率在20%-30%，净利率在15%左右，每年业绩增速也较高。

第2类公司属于龙头地产的物业公司，像保利物业、招商等，这一类是央企，开发商下面所属的物业管理公司凭借央企背景，开拓了大量政府和事业单位的物业管理项目，未来的一个收入的增长来源于两方面，一方面是母公司开发的楼盘面积增加，另外一方面是在很多公建领域大量的外拓。

第3类以收购为主的物业公司，在管理物业项目里，母公司交付的项目不超过30%，剩下的项目都是通过收购。

第4类公司从事商场的物业管理，商场运营管理跟住宅管理不一样，商场运营管理的收入，开发商可调节的空间非常大，而且商场的租金每年都会上涨，商业物业管理有亏钱的可能性。