上市20周年，搜狐的新阵型与新可能

砺石导言：从张朝阳回归一线，畅游私有化，以及门户、视频媒体业务转型等各种全新的排兵布阵动作，我们都能看到搜狐正展示出较以往更强的战略进取心，并且开始走在正确的路上。保持战略进取心，做正确的事，这都让搜狐在未来具有了更大的可能性。随着这些可能性的兑现，被低估的搜狐也将迎来真实价值的回归。

华生、张帆 | 文

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研究中国互联网产业，作为最早创建并率先在资本市场上市的搜狐是最绕不开的企业之一。

由于近些年搜狐的业绩表现并不理想，导致外界批评搜狐的声音居多，但较少有文章理性分析搜狐的真实业务并针对其未来发展给出切实可行的建议。笔者认为，在这个阶段，研究搜狐如何走出当前困境并实现二次复苏是一个非常有价值的话题，其对中国很多遇到成长瓶颈的企业都具有较大启示意义。

笔者在长期跟踪研究中国各大互联网企业的发展变迁时有一个突出的感受，就是决定一个企业当前发展状况好坏的，多是源于其在五年之前做了什么样的选择，那么决定企业在五年之后发展好坏的，也一定不是源于其未来做了什么，而是源于今天的选择。

对于搜狐也一样，其当前业绩的不理想，离不开其五年之前的选择，未来是否能实现二次复苏，则取决于搜狐当下的战略选择。所以，在探讨搜狐的未来可能性之前，需要我们去判断搜狐当前是否正走在一条正确的路上。

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纵观全球互联网产业，最终胜出的一定都是战略能力与组织能力超强的企业，但同时运气也是必不可少的因素之一。

例如，中国互联网三巨头BAT分处搜索、电商与社交三个领域，而美国最大的三家互联网企业谷歌、亚马逊与Facebook也恰是这三个领域，这不是巧合，而是必然，因为搜索、电商与社交天生就是互联网领域最具发展潜力的赛道，也具有成就超大型互联网企业的基础。

但行业并不是恒定不变的，某一阶段的运气也有可能在下一阶段就失效。比如在PC互联网时代，搜索引擎是用户最刚需的应用，而在移动互联网时代，移动App开始代替传统网站，而每一个App之间是相互割裂的，这导致用户无法再通过搜索引擎获取全网信息，只能登录各个独立App，这也导致了百度、360等搜索企业在移动互联网时代不可避免的没落。

复盘搜狐的成长史，其是幸运的，也是不幸的。幸运的是，搜狐抓住了PC互联网时代最先爆发的门户网站机遇，取得快速发展，并于2000年成功在美国上市，让其之后较长一段时间都处于中国主流互联网企业的行列，尤其在2008年北京奥运会期间更是达到势能的顶峰。

但不幸的是，随着智能手机的普及与移动互联网的发展，除了百度这样的搜索企业受到巨大影响，以搜狐为代表的PC端门户网站更是受到了严重冲击。就在搜狐努力向移动端转型，打造搜狐新闻App时，又遭遇微信公众平台、今日头条、百度百家与新浪微博等自媒体平台的崛起，这让新闻门户彻底丧失成为一个互联网主流商业模式的可能。这种遭遇不是搜狐一家企业有的，而是包括雅虎、网易、新浪、腾讯与凤凰等所有新闻门户企业在内的整体衰退，这是不可逆的行业趋势。

虽然新闻门户主业出现没落，但得益于早期的积累，搜狐手中还握着搜狐视频、搜狐畅游与搜狗搜索等几张不错的牌可打，这让搜狐不至于完全失去机会。但在对这三个业务初期的战略投入度上，搜狐却犯了一个错误，就是选择在搜狐视频的网络视频业务上赌下重注，而对搜狐畅游的网络游戏业务较为忽视。

网络视频拥有庞大的用户规模与用户时长，一度被认为是一个前景光明的产业，吸引了很多创业者涉足，但都最终折戟而归。这是因为网络视频一方面内容成本、带宽成本与人工运营费用过高，另一方面以广告和会员付费为核心的商业化收入极其有限，微薄的收入很难覆盖高昂的成本与费用，这导致几乎所有网络视频领域的企业都出现巨亏。

更致命的是在网络视频领域，还存在着腾讯、阿里与百度三个巨头企业，它们都不在乎短期盈利，而是从网络视频对各自生态的战略价值角度进行长远投入，并且丰厚的主业利润可以支撑它们在视频领域持续的巨额投入，这是其它网络视频企业很难跟进的。

即使百度，随着搜索主业利润的下滑，其当前在长视频领域与腾讯、阿里竞争时也开始变得力不从心，陆续传出其旗下爱奇艺有可能被腾讯并购的消息。

搜狐也在投入无数资金后，最终意识到在这样的行业格局下，网络视频注定是一场自己无法打赢的战争，只能退出与巨头们的军备竞赛，逐步缩减购买头部影视剧版权的投入，转向依靠低成本自制剧、自制综艺和PGC提供内容的战略。张朝阳坦诚，资金不足是搜狐继续先前重金购买版权模式背后最大的障碍。“搜狐口袋没有那么深，在打完反盗版之后，发现市场已经变成非理性的了。”

而相对于网络视频，搜狐畅游所在的网络游戏则是一个拥有成熟盈利模式的行业。我们观察当前中国所有知名的互联网产业，其实真正实现规模化盈利的企业很少，这是因为大多数企业都没有找到成熟的盈利模式，但在网络游戏领域却孕育了多个盈利丰厚的企业，其中网易就是一个典型案例。根据网易公布的2019年财报显示，其全年营收592.4亿人民币，归属于股东的净利润为156.6亿元，市值也高达664亿美金。

在搜狐、新浪、网易与凤凰等几个最早以新闻门户为主业的互联网企业中，为什么网易的业绩是最为理想的？很关键的一个根源是丁磊对行业看得更加透彻，也更加务实，他清醒地认识到网络游戏才是真正有“钱景”的领域，于是坚定地将网易从一家门户网站公司变成了一家游戏公司。而对于网络视频这个本与网易的门户业务看似有着高度协同性的业务，丁磊在观察到BAT等巨头的进入时，便意识到这不再是一个有吸引力的战场，便果断放弃，只是聚焦细分市场做了较具差异化的网易公开课。

而搜狐本在网络游戏业务上是有着巨大机会的，2002年7月，搜狐便成立了游戏事业部，后独立为搜狐畅游，并相继自主研发了《天龙八部》《鹿鼎记》《刀剑英雄》与《仙剑奇侠传》等多款精品游戏，于2009年4月在美国纳斯达克上市。其中，于2007年上线的经典游戏《天龙八部》更是一款常青树产品，至今已经13年，注册用户近3亿，但仍然拥有长远的发展潜力，保持着持续稳定的输出。

另外，搜狐畅游公司旗下运营的17173.com还是国内最具影响力的游戏网站之一，截至2018年5月，共收录游戏81533款，覆盖主流新媒体和视频媒体平台近40+家，是一个内容全面、丰富、专业，可以为游戏玩家提供相关资讯、攻略、视频、论坛以及其它多种信息服务的综合游戏媒体平台。

源于多款精品游戏的支撑，搜狐畅游也一直为搜狐贡献着可观的收入与利润。根据2019年年报显示，其税前净利润接近2亿美元，较2018年1.48亿美元大幅增长。而在2020年第一财季，搜狐的在线游戏收入为1.33亿美元，较2019年同期继续大幅增长35%。

一边是投入巨大资源与精力，但亏损严重的新闻门户与网络视频业务，另外一方面是过去没有太过重视，却贡献着丰厚盈利并保持强劲增长的网络游戏业务。在这样的业务局面，搜狐接下来应该何去何从？

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著名的管理大师德鲁克曾在阐述其对企业战略规划的理解时提到一个观点让笔者印象深刻，他说，“企业要想赢得未来，首先需要抛弃过去”。

但大多数企业在制定战略规划时，只是关注不同于以往的新业务，包括新产品、新流程、新市场，而在抛弃不再富有成效的、陈旧过时的旧业务上缺乏决心。德鲁克认为，若战略规划仅仅致力于发展新业务，不能抛弃过时的旧业务，那么就不可能取得成功。

对于搜狐来说，其也一定不能继续沉溺于那些陈旧的、过时的、不再具有高产出的业务上，而是应该理性地根据时代变迁与产业进化，对当前的业务进行重新取舍与排列组合。

搜狐当前的业务资产主要分为三部分，一部分是搜狐新闻与搜狐视频为核心的媒体资产，一部分是以搜狐畅游为核心的网络游戏资产，另一部分是以搜狗为核心的搜索与AI资产。

首先，新闻门户的没落是一个不可逆的趋势，以长视频为核心的网络视频是一个短期注定无法盈利且赢得最后胜利的业务，所以搜狐不能再寄希望媒体还能成为拥有庞大用户规模与流量的大生意，而是丢掉规模与流量思维，对媒体业务进行重新思考与定位。

一方面聚焦在时政、财经、汽车与娱乐等几个重点领域，另一方面围绕影响力与口碑，加强原创精品内容，打造成一个精品内容驱动的影响力媒体平台，做一个可以实现盈利的小而美业务。例如澎湃新闻、界面新闻与36氪等都不具备庞大用户与流量规模，但凭借较大的社会影响力与行业影响力，也都有着不错的商业价值与社会价值。

其次，搜狐需要正视自己本质上已经是一个以网络游戏为核心收入、利润来源的互联网企业，加大在游戏业务上的精力与资源投入。以搜狐游戏业务当前每年近两亿美金的净利润计算，其至少是一个10亿美金的业务，如果搜狐能在未来持续稳定的输出更多的精品游戏，将会拥有更大的资本价值。

最后，搜狗是搜狐另外一块非常有价值的资产，但由于腾讯的战略投资，其有着较为复杂的股权结构，搜狐很难再对搜狗进行过多的战略干预，最好的选择是给予其较大的战略自由度，并充分利用好腾讯的资源，全力支持搜狗在搜狐体外的独立自主发展。例如，2018年，搜狗与腾讯续签了框架业务合作协议，搜狗搜索将在未来五年内作为腾讯产品的默认搜索引擎，腾讯庞大产品矩阵的海量用户，将为搜狗的发展提供很好的战略缓冲地带与战略发展空间。

根据公开资料显示，搜狐目前持有搜狗33.8%的股权，这意味着搜狗赚100块钱，搜狐就能分得33.8元的利润。另外，截止最近一个交易日，搜狗市值为21.38亿美金，按此计算，搜狐仅持有搜狗的股权价值就已接近7亿美金。搜狗未来只要获得更好的发展，搜狐便是最大的受益者。

2018年底，在搜狐成立20周年的时间，一度离开企业一线的搜狐创始人张朝阳在“2019搜狐WORLD大会”上宣布回归一线，在张朝阳回归后，我们欣喜地发现，搜狐对于行业的敏感度在大大增加，也陆续做出了一系列行之有效的排兵布阵。

其中最重要的动作就是2020年4月17日，搜狐完成了对畅游的私有化交易，未来将全资持有畅游的游戏业务并合并其全部利润，这将大大提升搜狐公司的整体利润表现。同时，畅游的私有化，也意味着搜狐开始将最具“钱景”的网络游戏提升到了一个前所未有的战略高度。

良好的行业前景、成熟的盈利模式、在游戏领域的核心能力以及搜狐战略重视度的提升，这都必将让搜狐的游戏业务获得进一步的发展。

在媒体业务领域，搜狐也在顺应时代的趋势，开始不再执拗于做大门户与视频业务，而是大幅减少渠道和内容制作支出。同时，发挥搜狐新闻的主流媒体平台优势，高度重视品牌广告，原创、高质量内容生产和各类市场活动，比如5G和人工智能论坛、搜狐马拉松、搜狐时装秀、狐友国民校草大赛与搜狐科技5G论坛等，都为搜狐贡献了可观的广告收入。

一方面是游戏业务保持着强劲的盈利贡献，另一方面媒体业务也逐渐找到全新定位并扭亏为盈，同时还持有价值不菲的搜狗上市公司股权，在新的排兵布阵下，搜狐也已经开始走出业绩谷底，并越来越呈现出一家具有非常健康体质公司的特征。只有拥有健康体质，当再出现一些真正的好机会时，搜狐才有可能更游刃有余地把握住。

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截止最近一个交易日，搜狐上市公司的市值只有4.35亿美金，相对于其业务的真实价值无疑是被绝对低估的。

首先，搜狐仅持有搜狗的股权市值就接近7亿美金，搜狐的网络游戏每年1亿美金以上的净利润，价值也至少在10亿美金以上，而媒体业务在找到全新定位后也具有可观的价值，再加上搜狐账面上超过16亿美金的现金储备与价值4.27亿美金的办公楼等固定资产等，其真实价值远不止当前资本市场体现的4.35亿美金。

但这种价值被低估的案例在资本市场又是极为常见的，这是因为资本市场更喜欢那些具有强烈战略进取心并且具有无限发展可能的企业，它们会根据企业未来的预期进行估值，而不只是以当前业务的净资产来进行估值。

对于搜狐来说，其要想在资本市场重新赢得投资者青睐，就必须展现出更大的可能性。今天是搜狐上市20周年的时间，在其上市20周年之际，我们从张朝阳回归一线，畅游私有化，以及门户与视频媒体业务转型等全新的排兵布阵动作，都能看到搜狐正展示出相较以往更强的战略进取心，并且开始走在正确的路上。

保持战略进取心，做正确的事，这都让搜狐在未来具有了更多新的可能性，随着这些可能性的兑现，被低估的搜狐也将迎来真实价值的回归。