新东方在线FY20业绩点评：K12教育板块发展迅速，付费人次大幅增长，维持“买入”评级

机构：光大证券

评级：买入

事件：

2020 年 8 月 21 日，新东方在线（1797.HK）披露 FY20 业绩报告：总收入 10.8 亿元（+17.6%）；净亏损 7.42 亿元。

点评：

◆K12 教育板块发展迅速，收入+85.4%，收入占比+10.0pcts。

分业务来看，1）大学教育收入 6.42 亿元（+1.6%），收入占比为 59.4%（-9.3pcts）。大学备考收入同比+23.7%、海外备考收入同比+1.6%、大学备考中的研究生入学考试课程收入同比+9.8%。不考虑调整大学产品线的影响，大学备考课程收入同比+9.0%。2）K12 业务收入为 2.95 亿元（+85.4%），收入占比为 27.3%（+10.0pcts）。3）学前教育收入 3000 万元（-10.1%），收入占比为 2.8%（-0.9pcts）。4）机构客户收入 1.14 亿元（+19.8%），收入占比为 10.5%（+0.2pcts）。

◆FY20 付费学生人数+31%，K12 教育板块付费人数+224%。

COVIP-19 期间新东方在线积极向各年级各学科的大量学生提供免费课程，公司 FY20 付费学生总数同比增长了 31%至 285.2 万人次，其中大学教育/K12 教育/学前教育板块付费学生数分别为 94.2（-27%）/185.6（+224%） /5.4（-83%）万人次。大学教育付费人次的下降主要是业务调整以及COVIP-19 期间部分大学及海外考试延迟或取消所致。K12 教育中大班课付费人次同比增加 269.4%，东方优播付费人次同比增加 184.2%。学前教育板块付费人次的减少是由于公司调整了多纳外教学堂英语直播课程的产品线。大学教育/K12 教育板块生均支出分别为 1,222（+71%）/882（-8%）元，入门课程 38 元（+81%），总计平均 401 元，较 FY19 财年的 434 元下降7.6%。

◆免费课程导致成本、费用大幅提升，毛利率有所下降。

FY20 下半年的 COVID-19 期间，新东方在线主动为大量学生提供了免费课程，为应对学生人数激增，公司进一步投入相关基础设施与人力资源，并投入了大量资源以提升课程和服务质量，FY20 公司教学人员成本、课程研发人员成本（尤其是 K12 教育板块）分别同比增加 23%/147.3%，销售费用同比增长 96.5%至 8.72 亿元，研发费用同比增长 115.1%至 3.17 亿元。FY20 新东方在线毛利率为 45.6%，同比下降了 9.5pcts，主要是由于扩展 K12 教育板块、以及 FY20 下半年 COVIP-19 期间捐赠免费课程所致。大学业务/K12 教育/学前教育/机构业务板块毛利率分别为 67.9% （+2.3pcts）/-15.2%（-25.2pcts）/28.3%（+29.2pcts）/82.4%（+1.9pcts）。K12 教育毛利率大幅下降主要是因为公司捐赠了免费课程，并且教学人员成本、课程研发人员成本、以及资讯科技支持及技术成本均有所增长。学前教育毛利率上升是因为多纳学英语应用软件的利润增加以及对多纳在线课程的调整。

◆拥有 7,094 名全职员工和 6,683 名兼职员工，员工数量增长迅速。

为了给大幅增长的付费学生提供优质教学内容和教学服务，公司 FY20招聘了大量员工。截止 2020 年 05 月 31 日，新东方在线拥有 7,094 名全职员工和 6,683 名兼职员工，其中有 3,075 名全职及 6,319 名兼职教学、内容研发及内容制作人员；2,853 名全职及 279 名兼职销售人员；943 名全职及 13 名兼职研发技术人员；223 名全职及 72 名兼职行政管理人员。