未来，万里马该走向何方？
来源 | 《经理人》杂志
本刊记者 | 孙晨
承诺不减持的期限刚刚过去，万里马（300591）实际控制人纷纷进行减持操作，累计套现近2亿元，疯狂的套现缓解了其近年来质押股份到期的危机，但这并没有改变万里马本身亏损的现状。
三年来，万里马店铺数量急剧收缩，其产品在市场的竞争力不强已经成为不争的事实，受疫情影响，万里马亏损情况进一步加剧，此外，因收购超琦电商形成的商誉，若标的公司未能完成业绩承诺，则还存在商誉减值的风险。
但神奇的是，万里马实控人的再一次减持预披露公告，却是迎来了公司股票的又一次暴涨。
轮番减持，套现2亿元
10月14日，万里马公告称公司实际控制人林大耀因个人资金需要，拟通过集中竞价或大宗交易的方式减持9,653,000 股，占总股本的3%，减持时间为今年11月6日至明年2月4日。减持股票，通俗易懂的讲就是套现。
《经理人》杂志了解到，万里马控股股东、实际控制人为人林大耀、林大洲、林彩虹、林大权等人，合计持有万里马高达63.33%股权，系兄弟姐妹关系，其中林大洲担任董事长，林大耀担任董事、总经理，林大权担任副董事长，这是很典型的家族式企业。
自今年以来，万里马控股股东、实际控制人已经多次减持公司股票了。
3月2日，林大权通过集中竞价交易减持312万股，减持均价为5.36元/股，套现金额1672万元；3月5日，林大权又通过大宗交易减持300万股，减持均价5.2元/股，套现金额1560万元。3月9日，林大权继续减持65万股，减持均价5.3元/股，套现金额344.5万元。
三次减持，林大权总共减持677万股，占总股本的2.17%，套现金额逾3500万元。需要指出的是，减持前，林大权持有万里马总股本8.71%股份，无限售条件股份和高管锁定股的比例分别为2.18%，6.53%，这意味着，林大权把能减持的股票全部套现了。
林大权的减持仅仅只是开始。5月8日，万里马披露控股股东减持预披露公告，林大洲拟减持11,859,250股，占总股本的3.8%。
6月12日至7月24日期间，林大洲通过集中竞价和大宗交易共5次减持万里马股份，累计减持9,360,200股，占总股本的3%，减持价格区间为6.22元至7.44元。据《经理人》杂志统计，截至9月10日，林大洲五次减持共套现金额逾6000万元。但减持仍未结束。
减持前，林大洲持有万里马的股份为15.2%，其中3.8%是无限售流通股，同样是要把能减持的股票全部套现。
除了减持以外，万里马实际控制人还通过协议转让方式进行套现。9月14日，持有万里马总股本10.2%的林彩虹拟将其持有的5.11%股本转让给阮兴祥，转让价格6元/股，转让股份16,300,000股，转让总价9780万元。
在万里马首次公开发行时，实际控制人承诺自2017年1月10日起，在三年内不减持股票，没想到减持期刚刚过去，实际控制人就迫不及待的减持了。据统计，万里马实际控制人轮番减持，已经累计套现近2亿元，这还未算上本次尚未完成套现的林大耀。
事实上，自去年年底开始，万里马实控人就通过减持公司债券进行套现。2019年10月11日，万里马公开发行万里转债共1,802,900 张，发行总金额180,290,000 元。林大洲、林大耀、林彩虹合计认购 595,000 张，占比33%，但随后实控人通过深交所共累计出售360,580张，减持后持有万里债券的比例为13%。实控人没有将债券转换成普通股票，而是在一个月内将其减持套现，这波操作满分。
伴随着减持公告的发布，本以为万里马股价会受到影响，但万万没想到，股友们猜中了开头，却没有猜中结尾。10月15日，万里马股价开盘后，迅速下跌逾12%，随后股价一路上扬，在尾盘更是强势拉伸至涨停。
10月16日，万里马股票盘中再一次大涨逾14%，截至收盘，万里马股票收涨7.9%，股价13.39元/股，总市值约42.72亿元。需要指出的是，昨日收盘之后，万里马发布股票交易异常波动公告，称公司近期没有筹划重大事项，也不存在因披露而没有披露的情况，但今日股票暴涨，让股友们十分疑惑。
店铺急剧收缩，亏损加剧
万里马实控人减持和转让的理由惊人的一致，均为个人资金需要，真有那么缺钱吗？
2月28日，万里马实际控制人及其一致行动人未来半年内的到期的质押股份累计数量为 143,545,998 股，占其所持公司股份总数的 72.64%，占公司总股本的46.01%，对应融资为 29,393.68 万元。彼时，除林大权未质押股权外，林大耀、林大洲、林彩虹均把所持股份进行质押，质押股份分别为63,590,000股，47,429,999 股，32,525,999股，占其持股比例为70.30% 、99.99%、100.00%。实控人几乎把所持股票全部质押了，彼时，万里马质押股份为46.01%。
随着实控人相继减持套现，其质押的股份也相继解除质押。截至9月11日，林大洲持有的99.98股份处于质押状态，而林大耀和林彩虹所持股份的质押比例则大大下降，分别为30.07%和5.92%。目前，万里马累计质押股份为67,195,991股，占总股本的21.08%。
从万里马实控人历史的质押情况分析，还真不是一般的缺钱。
万里马主要经营皮具，主营业务包括皮具产品的研发设计、生产制造、品牌运营及市场销售业务，还采取ODM的模式为国外企业生产手袋，此外，还通过收购超琦科技把产品领域扩展到母婴产品和户外运动产品。
目前，万里马已经形成团购渠道、直营渠道、电子商务渠道、批发代理商渠道和ODM五大类渠道，其中团购渠道贡献的收入占总营收的比例高达逾70%，团购的主要客户群体为军警系统、国家权力机关及其分支机构、国有大中型企业等三大类团购客户。
线下布局方面，近三年来，万里马直营终端店铺和代理终端店铺的数量急剧收缩。直营终端店铺从2018年的131家下降98家至今年第二季度的33家，代理终端店铺从142家下降57家至85家。一般情况下，只有不盈利或亏损的情况下才会选择关闭店铺，而类似万里马这种直营和代理店，出现连年关闭的情况，证明产品在市场上的竞争力不强。
9月3日，有消费者在黑猫投诉平台投诉义乌马帮网络科技有限公司，称其在直播平台买的60双万里马女鞋存在严重的质量问题，包括鞋底脱落、断裂开胶等，但不知道这是义乌马帮网络科技有限公司冒牌销售还是万里马女鞋真的存在质量问题。
财务方面，2019年，万里马营业收入6.76亿元，是近五年来首次出现负增长，下滑2.58%，净利润为0.24亿元，同样创新低，大幅下滑36.51%，此外，万里马产品销售毛利率和销售净利润均下滑，应收账款周转天数从203天增加至242天，回款速度变慢，坏账风险增加。
2020年第二季度，受到疫情影响，万里马不管是营业收入还是净利润均大幅下滑，其中营业收入为1.58亿元，同比大幅下滑53.91%，已经腰斩，而净利润为亏损0.55亿元，同比大幅下滑529.67%。经营活动产生的现金流量净额为负数，为1.2亿元，证明公司入不敷出，主营业务造血能力有待加强。
此外，销售毛利率下滑至15.85%，应收账款周转天数暴增至514天，坏账风险的概率比较高。截至第二季度，万里马的应收账款和存货分别为4.5亿元、2.62亿元，两者之和占资产总额的比例高达57.89%。
亏损仍将持续。万里马第三季度业绩预告显示，预计净利润持续亏损，亏损金额为0.64-0.69亿元，同比亏损高达686.31%，亏损进一步加剧。对此，万里马表示，疫情期间，受到团购客户招投标往后延以及各大商场、购物中心等客流量大幅减少的缘故，对公司直营、代理店铺造成了较大影响。
存商誉减值风险，高管变动
为了完善线上渠道和新零售的布局，2018年1月26日，万里马以0.45亿元的代价通过收购和增资合计持有超琦电商51%股权，形成0.63亿元的商誉。彼时，超琦电商原股东承诺在三年内实现的净利润不低于800万元、1200万元及1600万元或2018-2020年合计实现净利润不低于3600万元。
2018年，超琦电商扣非净利润为857万元，完成业绩要求，但2019年实现扣非净利润为1096万元，没有完成此前承诺的业绩要求。若超琦科技未来经营状况达不到承诺业绩，则存在商誉减值的风险。
截至今年第二季度，受疫情影响，超琦电商实现净利润为11万元，与今年要完成超过1600万元的业绩承诺存在较大差距。以此来看，超琦电商恐怕不能完成业绩对赌，万里马今年面临商誉减值的风险。
需要指出的是，万里马高层于年内发生变动。4月30日，黄晓亮提交辞职报告，辞去万里马副总经理、董事会秘书职务，此后不再担任万里马任何职务。在万里马任职期间，黄晓亮主导资本运作、收购兼并等工作，此外还在公司治理、信息披露、投资者关系管理等发挥了重要作用。万里马表示，在公司未聘任新的董秘之前，董事长林大洲先生代行董事会秘书职责。
高管的离职，让本就深陷业绩亏损“阴霾”的万里马陷入了举步维艰的道路，未来，万里马该走向何方？《经理人》杂志将持续关注。
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