车评观察 《车评社》
前言：难以置信，这篇专业级的文章是出自一位“迪粉”之手。
本文对比亚迪的估值模式进行探讨，并预测比亚迪2022年的估值为12,992亿元(中性值)。
概述
2021年中国股市的新能源板块表现亮眼，比亚迪作为其中市值最高的整车企业，股价也产生了比较大的涨幅。截止本文写作之日(2021年12月10日，下同)，比亚迪A股的股价为301.42元，本年涨幅为55.25%;若以2020年比亚迪A股的最低价46.61元为基数，不到两年的时间股价上涨幅度达到546.69%。
在比亚迪新能源车销量、营业收入等核心业绩指标快速增长的同时，比亚迪的赢利情况并未有显著改善。按比亚迪公告的数据，截止2021年三季度，比亚迪当年营业总收入达到1,451.92亿元，同比增长38.25%;净利润为24.43亿元，同比下降28.43%。
比亚迪在股价大幅上涨的同时，盈利水平并未有显著改善，由此产生了对比亚迪“增收不增利”，以及股价是否高估的质疑。
本文根据比亚迪不同业务板块所属的行业以及所处的发展阶段，通过分析各业务板块的核心竞争力、核心业务数据、财务数据预测等，对比亚迪的估值模式和2022年的估值进行探讨。
本文认为，比亚迪应该采取“分部估值法”对不同的业务板块分别进行估值，对于新能源汽车、动力电池等业务，应该按市销率进行估值。
由于本文主要目的在于分析投资比亚迪的确定性，而非试图证明投资比亚迪的高弹性或高回报率，因此在预估营业收入、PS值等关键指标时，采取比较保守的方式。
按上述估值原则和估值方法，在悲观、中性、乐观三种情况下，比亚迪2022年的总体估值分别为10,400亿元、12,992亿元、15,585亿元，对应的股价分别为357.27元、446.31元、535.38元。
相对本文发布之日比亚迪A股的股价301.42元，在悲观、中性、乐观三种情况下，预计2022年比亚迪股价分别有18.53%、48.07%、77.62%的涨幅。
一、关于估值模式的基础知识
在对比亚迪进行估值之前，我们必须理解不同行业、不同发展阶段的企业应该采取不同的估值模式。
以下常见估值方法引用自“知乎”：
1、重资产型企业(如传统制造业)，以净资产估值方式为主，盈利估值方式为辅。
2、轻资产型企业(如服务业)，以盈利估值方式为主，净资产估值方式为辅。
3、互联网企业，以用户数、点击数和市场份额为远景考量，以市销率为主。
4、新兴行业和高科技企业，以市场份额为远景考量，以市销率为主。
显然，并非所有企业都只能按盈利(PE，即市盈率)来进行估值。反之，如果所有企业都必须按盈利估值，那估值也太简单了。
巴菲特曾说“一个投资者其实只需要学习两门功课：如何理解市场和如何估值”，如果估值如此简单，那么炒股也就是一件非常简单的事情，显然我们都知道炒股并不是一件非常简单的事。
那么，为什么有些企业不按盈利进行估值，要按市销率进行估值呢?这是由于新兴行业和高科技企业在不同的阶段，盈利水平有非常大的差异。
以新能源汽车行业为例，目前大多数企业属于萌芽期或成长期，在这个阶段，企业需要投入大量的研发费用去做基础研究和开发新产品、投入大量的资金建设厂房和购买生产设备、建立营销和服务网络、投入大量市场费用进行市场推广等，但此时由于新能源汽车的渗透率还比较低，企业的产品成熟度和品牌影响力还欠佳，所以销售收入还比较少或还处于缓慢爬升阶段。
在这个阶段，一方面各种成本很高，另一方面销售规模比较小，这必然导致利润率比较低，甚至亏损。随着新能源汽车渗透率的提高，企业产品力和品牌影响力的提升，头部企业的销售规模将快速放大，边际成本随着规模的发展将逐步降低，这时利润率将逐步提高。
所以对于高速增长、但未形成稳定盈利的新兴行业和高科技企业，通常采用市销率进行估值。
企业生命周期中的销售量和利润曲线示意图如下(红框表示比亚迪新能源汽车等业务目前所处的阶段，即成长期)：
销售量和利润曲线示意图
二、比亚迪的估值模式
在对比亚迪进行估值之前，我们必须分析比亚迪不同业务板块所属的行业、发展阶段等关键要素，然后在此基础上决定不同业务板块的估值模式。
按比亚迪2021年半年报中的描述，比亚迪的业务包括汽车、半导体、手机部件及组装、二次充电电池及光伏、轨道交通及其他业务。
其中，汽车业务包括新能源乘用车(包括纯电动汽车和混动汽车)、新能源商用车(包括纯电动客车、纯电动商品物流车、纯电动叉车、纯电动智能自卸车等)、传统燃油车。从收入构成上看，汽车、汽车相关产品及其他产品的收入占比为52%，二次充电电池及光伏占比为8%，手机部件、组装及其他产品占比为40%。
由于比亚迪的业务板块比较多，而且不同板块所属的行业和发展阶段存在明显差异，比如新能源汽车和手机组装就是完全不同的行业且当前发展阶段也不相同。
首先我们要确立采取“分部估值法”的原则，即比亚迪不同的业务板块要分别估值，汇总之后成为比亚迪的总体估值。按照比亚迪不同的上市主体(含拟分拆上市的比亚迪半导体)和业务板块，我们可以将比亚迪的业务分拆为以下板块并且按不同的估值方法分别进行估值：
1、 新能源乘用车业务，按市销率估值;
2、 新能源商用车业务，按市销率估值;
3、 传统燃油车业务，估值为0(预计比亚迪将很快退出该业务);
4、 动力电池和储能电池业务，按市销率估值;
5、 弗迪系零部件业务，估值为0(估计目前外供业务量较小，且暂未查询到相关营收数据);
6、比亚迪电子(手机部件及组装、电子雾化产品等业务)，按预测市值进行估值;
7、 比亚迪半导体(功率半导体、智能控制IC、智能传感器、光电半导体、半导体制造及服务等业务)，拟于创业板上市，按预测市值进行估值;
8、 轨道交通、光伏以及其他业务，按估算的累计投资金额估值。
注：上述第6项比亚迪电子已在港股上市(股份代号285);上述第7项比亚迪半导体拟于2022年上半年在创业板上市;其他业务属于比亚迪总公司或其他子公司。
三、比亚迪2022年的估值
我们对比亚迪按以下原则和方式进行估值：
1、 采取分部估值法;
2、 对于采取市销率(PS)进行估值的业务，在简要分析比亚迪竞争力和业务发展前景的基础上，结合同行业、类似规模企业的市销率，预测PS值，在此基础上结合该业务预测的2022年营业收入计算出估值。
3、 由于本文主要目的在于分析投资比亚迪的确定性，而非试图证明投资比亚迪的高弹性或高回报率，因此在预测PS值时，采取比较保守的方式。
本人认为市销率估值法是一种间接估值法，因为企业的最终价值来源于企业的盈利能力，因此采用市销率估值法时，要考虑企业远景的成长性和盈利能力。本人认为，创新型科技公司远景的成长性和盈利能力依赖于企业的综合竞争力。
关于比亚迪的核心竞争力，本人曾于2021年6月15日写过一篇名为《投资比亚迪的核心逻辑》的文章，其中的核心思想仍然适用于目前对比亚迪核心竞争力的分析。
如果说有什么差异，那就是目前比亚迪所表现出来的竞争力远超本人写作这篇文章时的预期。
以下采取分部估值法对比亚迪2022年各业务板块分别进行估值。
(一)新能源乘用车业务的估值
1.1 比亚迪新能源乘用车业务的核心竞争力。
据CleanTechnica公布的全球新能源乘用车的销量数据，2021年1月至10月全球新能源车累计销量统计排名中，比亚迪名列第二，仅次于特斯拉。如下图：
以2021年10月单月统计，比亚迪则高居榜首，特斯拉跌落至第二位。
如下图：
按上述2021年累计数据，比亚迪新能源车销量位列全球第二;按2021年10月份的单月销售数据，比亚迪销量位居全球第一。数字是上帝的语言(意思是最客观)，上述销量数据充分反应了比亚迪在全球新能源车行业的地位和竞争优势。
从核心技术来看，比亚迪的刀片电池、电机、电控技术，以及DMi平台、号称“下一代纯电车的摇蓝”的e平台3.0，均具有突出的技术竞争力和领先优势。从产品力来看，比亚迪乘用车涵盖纯电动、超级混动两大系列，车型包括轿车、SUV等车型，价格从8万到30万元，覆盖90%以上的市场需求。
从实际的市场表现来看，多款车型供不应求，销量遥遥领先于除特斯拉之外的所有竞争对手。综合分析产品竞争力、产品覆盖度、产能、品牌影响力等因素，本人认为，比亚迪极有可能成为2022年全球新能源车销量冠军。
1.2 比亚迪新能源乘用车业务的2022年营收预测。
按比亚迪公告的2021年11月份产销快报， 2021年1月至11月份，比亚迪累计销售新能源乘用车500,922辆，其中11月份销售90,121辆。预计2021年全年比亚迪累计销售新能源乘用车将达到60万辆，其中2021年12月份的预测销量超过10万辆。
由于预计2021年12月份比亚迪的新能源乘用车销量将超过10万辆，考虑合理的环比增幅，预计比亚迪2022年的新能源车销量将达到150万辆。按ASP(平均销售价格) 15万元估算(与2021年ASP估计值持平)，比亚迪2022年新能源乘用车的营收将达到2,250亿元。
注：比亚迪曾在2021年对外宣称过2022年新能源车销量目标为150万辆，后来又将销量目标降至120万辆，我们分析可能是基于预期管理的考虑，有意调低新能源车销量目标。
1.3 对标企业目前的市销率数据。
由于比亚迪2022年将基本退出燃油车业务，成为纯粹的新能源车企业，本文选择纯粹的新能源车企业特斯拉、蔚来、小鹏和理想作为对标企业。截止本文写作之日，上述4家企业的市值、PB、PE和PS数据如下：
上述4家企业PS的简单平均数为：14.93。
1.4 比亚迪新能源乘用车业务的估值。
从理论上讲，由于比亚迪目前新能源车的销售规模和盈利水平弱于特斯拉，但高于蔚来、小鹏、理想，比亚迪的估值水平应该介于特斯拉和其他三家企业之间，PS取14.93比较合适。但由于这些企业的PS可能严重高估，本文按悲观、中性、乐观3个档次分别确定PS，对比亚迪新能源乘用车业务进行估值。如下表：
(二)新能源商用车业务的估值
2.1 比亚迪新能源商用车业务的核心竞争力。
比亚迪新能源商用车包括纯电动客车、纯电动商品物流车、纯电动环卫车、纯电动叉车、纯电动智能自卸车、纯电动混凝土搅拌车、纯电动牵引车等。
据比亚迪2020年度报告描述，“集团推出的纯电动大巴和纯电动出租车已在全球6大洲、50多个国家和地区、超过300个城市成功运营，为洛杉矶、伦敦、阿姆斯特丹、悉尼、香港、京都、吉隆坡等城市带来绿色环保的公共交通解决方案。”
比亚迪新能源商用车产品布局全面，并且有一定的全球化运营能力，是全球新能源商用车的龙头企业之一。
2.2 比亚迪新能源商用车业务的2022年营收预测。
据比亚迪2020年度报告批露，比亚迪2020年销售商用车6,651辆，销售收入69.73亿元。
比亚迪2020年商用车销量中，客车销量为6050辆，其他商用车销量为601辆。如下图：
比亚迪2020年商用车销售收入约69.73亿元，如下图：
考虑比亚迪在新能源商用车领域布局比较早，且产品线比较全面，在“碳中和”的大背景下，新能源汽车的普及将逐步由乘用车扩大到商用车领域，新能源商用车市场也将快速增长。预测比亚迪商用车2020年至2022年保持50%的复合增长率，按此计算，预计比亚迪商用车2022年的销售收入为：
69.73 X 150% X 150% = 157(亿元)
2.3 对标企业目前的市销率数据。
本文选择宇通客车作为对标企业。据宇通客车官方网站介绍：“宇通客车是中国客车行业上市公司(SH.600066)，集客车产品研发、制造与销售为一体，产品主要服务于公交、客运、旅游、团体、校车及专用出行等细分市场。截至2020年底，宇通累计出口客车超70000辆，累计销售新能源客车140000辆，大中型客车连续多年畅销全球。”
截止本文写作之日，宇通客车的市值、PB、PE和PS数据如下：
注：市销率按前三季度销售收入计算的市销率1.57折算为按年市销率。
2.4 比亚迪新能源商用车业务的估值。
本文按悲观、中性、乐观3个档次分别确定PS，对比亚迪新能源商用车业务进行估值。如下表：
(三)传统燃油车业务的估值
2021年以来，比亚迪的燃油车业务逐步收缩。按比亚迪公告的2021年11月份产销快报，2021年1月至11月份，比亚迪累计销售燃油车131,181辆，其中11月份销售7,121辆。2021年11月份，比亚迪燃油车销量占当月整体汽车销量98,340辆的7.24%。
考虑到比亚迪新能源车业务快速增长、比亚迪燃油车销量的逐月下降，以及比亚迪DM和 DMi车型对燃油车的替代效应，预计2022年比亚迪将基本放弃燃油车业务，因此对比亚迪燃油车业务2022年的估值为0 。
(四)动力电池和储能电池业务(以下简称为“电池业务”)的估值
4.1 比亚迪电池业务的核心竞争力。
本人认为比亚迪的刀片电池是目前已经量产的最好的动力电池，原因如下：
1、 与同行的磷酸铁锂电池对比。
刀片电池的能量密度是已经量产的磷酸铁锂电池中最高的。
1) 轿车续航对比。采用2020年技术的刀片电池的比亚迪“汉”续航已经达到605公里。作为对标产品，特斯拉2021年发布的采用磷酸铁锂电池的Model 3的续航为556公里，“汉”的续航里程领先9%左右。
2) SUV续航对比。按工信部已经公示的申报信息，采用2021年技术的刀片电池的比亚迪“唐”的续航已经达到700公里。作为对标产品，特斯拉2021在售的采用磷酸铁锂电池的Model Y的续航为545公里，“唐”领先28%左右。
上述对标车型采取的磷酸铁锂电池由动力电池全球龙头企业宁德时代提供，可以认为是其他企业中比较先进的磷酸铁锂电池产品。
虽然评测动力电池的能量密度是一件非常复杂的事情，包括分为电芯密度、电池包密度等不同的评测指标，还要分重量密度、体积密度等评测指标，但在保持车型正常(外观正常且不侵占用户可实际使用的空间)的情况下，续航里程可以视为动力电池能量密度的综合指标，毕竟这是用户可以实际体验到的关键指标。我们认为，特斯拉的电机、电控等技术应该不会弱于比亚迪，因此上述续航里程上的差异，一定程度上可以认为就是动力电池能量密度的差异。
2、 与三元锂电池对比。
三元锂电池的优势包括：更长的续航、最快的充电速度、最好的低温性能等。磷酸铁锂电池的优势包括：更好的安全性、更低的成本、更高的循环次数、更少的资源约束等(例如：三元锂电池使用的钴，全球已探明的经济可开采储量只有710万吨，只能做950亿千瓦时电池;而且钴矿的2/3依赖于非洲的刚果金)。
刀片电池与同行的三元锂电池的对比：
1) 续航。由于磷酸铁锂电池的续航已经达到足够高的水平(比如2021款比亚迪唐已经达到700公里)，在充电网络逐步完善、快充技术广泛采用的情况下，高续航的边际效用递减，高续航的三元锂电池只对追求极高续航的小众车型有重要意义。通俗地讲，就是即便三元锂电池续航达到1000公里，除非是解决了安全、成本等方面的问题，实质意义也比较小。
2) 充电速度。理论上三元锂电池有更高的充电速度，但在800V快充技术应用的情况下，充电速度的实质差异已经缩小到基本可以忽略的程度。
3) 低温性能。据最近比亚迪进行的冬季测试，由于采取了新的热管理技术，续航405km的海豚时尚版，在环境平均-7 ℃～4 ℃气温的续航测试中，续航实现率高达81%以上，满电续航里程达330公里以上，低温续航较同级车型提升20%，远超行业平均水平，与三元锂电池的低温性能已经非常接近。
4) 在安全性、成本、循环次数、减少资源约束方面，刀片电池相对同行的三元锂电池都有显著优势。
3、 与其他类型电池对比。
动力电池和储能电池的技术路线迭代比较快，但一般认为，固态电池、燃料电池、纳离子电池，以及其他技术路线的电池，至少要在3到5年之后，才能量产和大规模地应用。根据专利申请等信息，比亚迪在这些技术路线上，也有充分的技术储备。
刀片电池与其他电池对比小结：
综上，在中国补贴退坡的大背景下(外国补贴政策还有待观察)，磷酸铁锂电池必将成为动力电池的主流，三元锂电池将逐步只应用于追求极高续航的小众车型。比亚迪的刀片电池具有非常好的市场竞争力。
4.2 比亚迪电池业务的2022年营收预测。
按比亚迪公告的2021年11月份产销快报，2021年1月至11月份，比亚迪动力电池和储能电池累计 装机总量约为32.873GWh，其中2021年11月装机量为4.883GWh。预计2021年全年比亚迪动力电池和储能电池累计装机总量约为38GWh。
据预测，比亚迪2022年规划产能165GWh左右，电池装机量的保守预估为70GWh，其中外供20GWh左右(含储能);乐观预估的装机量为80GWh左右，其中外供30GWh左右(含10GWh储能)。本文取中位数75GWh作为比亚迪2022年电池装机量的预测数。
注：上述预测数据引用自雪球用户“痛快舒畅”2021年11月12日发表的文章《比亚迪近期综述与2022年展望》。
据彭博新能源财经(BNEF)11月30日发布的消息，2022年纯电动汽车(EV)等配备的锂电池的价格可能会出现开始调查以来首次上涨。2021年为每千瓦时132美元，仅比上年下降6%，预计2022年将上涨到135美元。按上述标准，2022年的电池价格约为0.86元/Wh。
考虑到上述价格可能包括三元锂电池和磷酸铁锂电池，而磷酸铁锂电池的价格相对较低，综合考虑原材料成本涨价等因素，本文按0.77元/Wh测算比亚迪2022年电池业务的营业收入，即578亿元。
如下：
0.77元/Wh X 75GWh = 578(亿元)
4.3 对标企业目前的市销率数据。
本文选择在A股上市以动力电池和储能电池为主营业务的两家公司宁德时代和国轩高科为对标企业。
截止本文写作之日，上述2家企业的市值、PB、PE和PS数据如下：
注：市销率按前三季度销售收入计算的市销率简单折算为按年市销率。
上述2家企业PS的简单平均值为：12.67。
4.4 比亚迪电池业务的估值。
从理论上讲，由于比亚迪电池业务目前的规模和盈利水平弱于宁德时代，但高于国轩高科，比亚迪的估值水平应该介于宁德时代和国轩高科，PS取12.67比较合适。
另外，由于比亚迪新能源汽车业务的业绩快速增长，比亚迪电池业务持续保持高速增长的确定性很高，应该给予比较高的估值。但由于对标企业的PS可能严重高估，本文按悲观、中性、乐观3个档次分别确定PS，对比亚迪电池业务进行估值。如下表：
需要说明的是，比亚迪电池业务很大部分是内部销售，即直接供应给比亚迪汽车子公司，这部分的营业收入在编制合并报表时，销售收入是要进行合并的，不会体现在财务报表的营业收入中，只有外供部分的营业收入才会体现在合并报表的营业收入中。但是由于作为对标企业的其他车企和电池企业基本上都不会既生产新能源汽车，同时又生产动力电池，其PS只针对单一的新能源车业务或电池业务，因此本文将比亚迪的新能源车业务和动力电池业务分别按PS进行估值。
(五)弗迪系零部件业务的估值
2020年3月，比亚迪宣布成立5家弗迪系公司，分别是弗迪电池有限公司、弗迪视觉有限公司、弗迪科技有限公司、弗迪动力有限公司、弗迪模具有限公司，分别对应动力电池、车用照明、汽车电子、动力总成和汽车模具，几乎涵盖了新能源汽车零部件的所有核心领域。未来弗迪系企业可能会独立出来，向汽车行业其他企业供应零部件。
由于弗迪系企业目前外供的业务量还比较小，且相关业务可能被包含在比亚迪的汽车业务或电池业务中，本文暂且将弗迪系零部件业务估值为0。
本文将弗迪系零部件业务单列，目的在于提示该业务的增长潜力，以及对于比亚迪市值持续增长的潜在机会。
(六)比亚迪电子的估值
由于比亚迪电子已经上市，本文按“富途”软件上16家机构作出预测的平均目标价计算比亚迪电子的2022年估值，并根据比亚迪持有的股权比例计算这部分业务的估值。
截止2021年11月18日，“富途”软件上16家机构对比亚迪电子的目标价作出预测，最低目标价为26.440港元，最高目标价为65.400港元，平均目标价为44.542港元。
按上述平均目标价计算出比亚迪电子2022年的估值为1003.53亿港元。如下：
22.53亿股 X 44.542港元/股 = 1003.53亿(港元)
比亚迪持有比亚迪电子14.82亿股，持股比例为65.75%，对应估值为659.82亿港元，折算成人民币约为539亿元。
本文在上述估值基础上，按悲观、中性、乐观三种方式，分别将比亚迪2022年持有的比亚迪电子的股份估值为431亿元(0.8系数)、539亿元(1.0系数)、647亿元(1.2系数)。
(七)比亚迪半导体的估值
比亚迪半导体股份有限公司已向深交所提交IPO申请，预计2022年上半年于创业板上市。本文按比亚迪半导体的发行价格以及比亚迪的持股数量计算比亚迪持有的比亚迪半导体的估值。
据中金公司编制的《比亚迪半导体股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书》，比亚迪半导体是高效、智能、集成的半导体供应商，主要从事功率半导体、智能控制IC、智能传感器及光电半导体的研发、生产及销售，覆盖了对电、光、磁等信号的感应、处理及控制，产品市场应用前景广阔。
自成立以来，公司以车规级半导体为核心，同步推动工业、家电、新能源、消费电子等领域的半导体业务发展。比亚迪半导体致力于共同构建我国车规级半导体产业的创新生态，助力实现我国车规级半导体产业的自主安全可控和全面快速发展。
按上述招股说明书，2020年，比亚迪半导体实现营业收入14.41亿元，扣非净利润为3184.44万元;2021年1月至6月，比亚迪半导体实现营业收入12.35亿元，扣非净利润为16,399.34万元。截止2021年6月30日，比亚迪半导体资产总额452,533.90万元，归属于母公司所有者权益342,898.31万元。
按上述招股说明书，比亚迪半导体的拟募集资金26.86亿元，发行股数不超过5000万股，占发行后总股本比例不低于10%，按常规理解，IPO之后，比亚迪半导体的估值约为268.6亿元。
比亚迪半导体IPO并发行新股份之前，比亚迪持有比亚迪半导体72.30%的股份，比亚迪半导体IPO之后，预计比亚迪的持股比例稀释为65.07%，届时比亚迪持有比亚迪半导体股份的估值约为175亿元。
如下：
268.6 X 65.07% = 175(亿元)
本文在上述估值基础上，按悲观、中性、乐观三种方式，分别将比亚迪2022年持有的比亚迪半导体的股份估值为140亿元(0.8系数)、175亿元(1.0系数)、210亿元(1.2系数)。
(八)轨道交通、光伏以及其他业务的估值
比亚迪将城市轨道交通业务视为比亚迪未来发展的战略方向之一，并致力于为全球光伏发展提供一流的解决方案。作为比亚迪新能源战略的重要组成部分，比亚迪的轨道交通、光伏业务均取得了一定的进展，而且未来具有很好的发展空间。
由于财报中没有单独披露轨道交通、光伏业务的财务数据，本人根据估算的累计投资金额对比亚迪的轨道交通、光伏以及其他业务进行估值。
按比亚迪官网介绍，仅云轨项目，比亚迪已投入50亿元。据非正式渠道的消息，比亚迪已在轨道交通、光伏项目上累计投入数百亿元。本文按悲观、中性、乐观三种方式，分别将比亚迪的轨道交通、光伏以及其他业务估值为160亿元(0.8系数)、200亿元(1.0系数)、240亿元(1.2系数)。
(九)比亚迪2022年的总体估值
按上述分部估值结果汇总，在悲观、中性、乐观三种情况下，比亚迪2022年的总体估值分别为10,400亿元、12,992亿元、15,585亿元。如下：
截止本文发布之日，比亚迪A股股价为301.42元，总市值约为8,775亿元(此处将H股等同A股计算总市值，下同)。按本文预测的2022年比亚迪总体估值10,400(悲观)、12,992亿元(中性)、15,585亿元(乐观)，对应的股价分别为357.27元、446.31元、535.38元，预计2022年比亚迪股价分别有18.53%、48.07%、77.62%的涨幅。
四、关于比亚迪估值的其他参考数据
(一)券商对比亚迪的估值
以下是部分券商近期发布的关于比亚迪营收预测、利润预测和估值的数据：
注：招银国际市值预测按港股目标价425港元计算得到，花旗银行市值预测按A股目标价461元、港股目标价536元计算得到，美银证券市值预测按目标价372港元计算得到，其他数据直接引用自相关研报。
(二)比亚迪近一年的定增价格
1、 2021年1月，比亚迪H股增发1.33亿股，价格为每股225港元(折算人民币为183.71元)。据悉此次增发，高瓴资本拟以更高金额参与认购，但未得到比亚迪方面的积极回应，最终确定在2亿美元。可以合理推测，投资机构对比亚迪本轮增发的价格认同度很高。
2、 2021年11月，比亚迪H股增发5000万股，价格为每股276港元(折算人民币为225.35元)。据悉此次增发超募多倍，也可以合理推测投资机构对比亚迪本轮增发的价格认同度很高。
3、两次增发股份时间相差约10个月，增发价格上涨22.67%。
五、关于比亚迪目前盈利较低的原因分析
虽然本文将比亚迪定义为新兴行业和高科技企业，并主要采取按市销率估值的方式，但是我相信可能很多读者仍然会质疑为什么比亚迪营收将超过2,000亿元，但净利润可能只有区区几十亿元。除本文前面所讲的成长期企业通常盈利水平较低的因素之外，可能还包括以下原因：
1、 比亚迪的业务非常多元化，新能源商用车、轨道交通、光伏等创新业务消耗了成熟业务的利润。
2、 即使是新能源车、动力电池和储能电池、半导体等相对成熟的业务，目前仍处于成长期，仍然需要大量的投资用于加大研发、扩建产能、建设营销和服务渠道等方面。
3、 从竞争角度来看，比亚迪可能有意通过降低产品售价来实现扩大市场份额的目标，以打击竞争对手，并阻止潜在的竞争对手进入新能源车行业。
例如：比亚迪的DMi车型供不应求，但比亚迪并没有大幅涨价以图改善盈利，其扩大市场份额、加深竞争壁垒的意图非常明显。
最后，如果上述原因分析仍然不能让你感到满意的话，你也可以反问，既然比亚迪核心技术比同行领先、销量和营收规模比同行大，有什么理由利润率比同行低呢，钱(利润)都到哪里去了?
还有，最要命的一点，“船夫”现在对利润不感兴趣，那么他对什么感兴趣呢，该不会是想建立全球最大的“新能源帝国”吧?
风险提示
曾经有大佬告诉我，投资股票需要三项能力：
基本面分析的能力、估值的能力和交易的能力。
本人此前发表的《投资比亚迪的核心逻辑》对比亚迪的基本面进行了分析，本文则尝试对比亚迪的估值进行比较精准的分析，至于正确性和准确度如何，只能交给时间检验。
在此特别提醒读者：
1、 本人不是汽车行业或证券行业的从业人员，研究水平可能有限。
2、 本人持有比亚迪的股票并且有一定赢利，可能会犯先入为主、盲目乐观等错误。
3、 本文的所有观点、数据、逻辑及其他内容仅供参考，不能作为投资依据。
如果你决定投资比亚迪，你需要另行验证上述所有的观点、数据、逻辑以及其他内容，并对自己的投资决定负责。
本文作者：吴亮明
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