腾讯新闻《一线》作者 罗飞 发自香港
在一篇《远离公众视线的私募一哥》广为传播之后，久不露面的私募大佬蒋锦志终于现身了。7月16日下午，景林资产创始人蒋锦志在香港开了一场沟通会，与客户交流市场投资策略。
景林资产是一家以投资境内外上市公司股票为主的资产管理公司，迄今创办15年，为国内知名老牌百亿私募。
在沟通会上，蒋锦志与景林产品的投资人一起回顾景林资产成立十五年来的得与失。包括过往的投资实践以及分享其投资理念，其次包括坚持价值投资，长期持高位仓以及对于投资领域的分析等。
以下为蒋锦志的发言全文：
景林的业绩主要来自我们长期坚持的价值投资理念和用做实业的方式对企业基本面进行的深入研究；我们在估值合理和低估值下，长期坚持高仓位，同时我们选择了最优秀的公司，我们长期持有最优秀的公司。
我们坚信，股价增长跟公司的业绩具有高度相关性，短期看可能并不完全一致，但长期看一定是高度相关。我们看了下，每次绩优蓝筹股表现好的时候，我们业绩都很好，比如 14 年下半年、17 年、19 年上半年我们公司产品的业绩都非常好。我们不仅享受了绩优蓝筹股的业绩成长，而且还享受了这些公司从估值折扣到估值合理的双重红利。
举两个例子说明我们的业绩怎么来？某白酒龙头企业：上市以来市值上涨了 137 倍，净利润上涨了 129 倍（假设 19 年 22%增速）。某互联网龙头企业：上市以 来市值上涨了 329 倍，净利润上涨了 217 倍（假设 19 年 22%增速）。我们通过长期持有这样的优质股票获得了非常优秀的产品业绩。如果说哪些事情做对了， 就是选对了优秀的行业龙头公司并坚持了长期高仓位持有。
投资策略的由来：国际市场经验
我们这个策略怎么来的呢？ 一是我们长期做国际市场，有国际市场的经验，在香港、美国都是绩优股估值更 高，龙头公司估值比非龙头公司估值明显高很多。 二是这个策略有理论依据，我们过去一直持续跟投资者强调 DCF 定价是我们使 用的最重要的公司定价方法。从 DCF 逻辑来看，优质龙头股的确定性就应该有 估值溢价，我们很早就看明白这点，这个 DCF 模型就是我们对公司估值的核心 依据。从 DCF 理论推演，我们很早提出绩优蓝筹的估值回归，我们在 17、18 年 用 DCF 框架与投资人反复交流确定性溢价的问题，参加过我们过往电话会和路 演的投资者都清楚我们这方面的观点。实践证明，这种策略越来越被市场高度认 可。 我们在估值低估和合理的情况下，倾向于高仓位长期持有优秀公司。我们在仓位 选择时候会反复考虑是持有股票好，还是持有现金和国债好，我们宁可承受股价 的短期波动。 很多人把风险简单定义为股票价格波动性，但真正的风险是本金的永久亏损。
过去这些年的缺憾：在择时上做得不好
我们不是择时者，不可能在择时上也做得好，而且择时在全世界范围来看也非常难。我们不择时，但也不代表我们在大的时机方面不做选择，比如估值太贵了我们也会卖出，在市场恐慌、估值严重被低估时我们 选择逆势买入，我们把握长周期和大拐点。 所以我们业绩也会有波动性，短期波动性是我们的缺憾；但作为一个坚定的价值投资者，没有一个方法是十全十美的。
与此同时，我们坚定看好中国，尤其看好优秀公司的长期成长，估值合理和低估时候坚 定持有，这也是我们业绩有波动的原因。
景林如何投资A股：价值投资不跟风，主要持仓中大盘蓝筹
价值投资是众多投资方法的一种，但是价值投资又是生命力最长、在很多市场被验证过的好方法。价值投资的精髓是相信好企业会创造超额收益，赚企 业增长的钱而不是市场博弈的钱。
景林国内产品 2015 年之后的业绩相对突出，而这之前，我们国内产品的表现虽然稳定但也不是那么突出，除了2014 年。2012-15 年，A 股市场更多的是在追逐趋势投资机会，更看重并购重组、板块轮动、题材等市场热点炒作，这个风 格在相当长一段时间内占据了市场的主流，市场对于基本面优秀的大盘蓝筹股长 期低估，而对于善于进行概念炒作的公司过度追捧，造就了不少神话。在这样的 大环境下，景林依然选择了坚守自己的投资风格。所以在 2012-15 年这段时间景林的业绩虽然稳定，但在同业中表现并不特别突出。我记得 2012-15 年时候我们出去跟客户交流、路演，讲价值投资和公司基本面，还被人嘲笑 “看基本面输在了起跑线上”。
景林的投资决策都是基于公司未来长周期确定性增长而做出的买入决策。因此，在 2012-15 年的市场，偏好题材股、偏好短期利好频繁快进快出的风格并不适合景林，我们也没有参与。
景林价值基金的换手率低于行业平均水平，2018 年换手率仅 1 倍，2019 年截至到昨天（7月15日）换手率只有 0.38 倍。
景林对国内产品的业绩做了历史分析，每次蓝筹股表现很好的时候，其业绩都相对很好，例如 2014 年下半年、2017 年、2019 年上半年。这与之前提到的享受了成长+估值回归的双重红利的逻辑一致的。
如果一个基金靠消息或靠题材，周转率不会低。
有媒体把我们景林一级市场投资的项目，错误的归在了景林二级市场产品下 面。实际上大部分 PE 项目本身规模和体量不大，稍微投资了一点就容易到持仓 前列；这些持仓被不少媒体算在了二级市场下面，与我们二级市场实际的持仓不符。景林的主要持仓是在中大盘蓝筹股上，而且持有期相对较长。
投资消费行业：持有龙头白酒还能赚到钱
目前中国 GDP 的增长构成来看，国内消费的贡献度占比在 8 成左右，投 资贡献度占比在 2 成左右，净出口贡献度占比非常低。因此，内需增长是确定性 最高的投资机会，同时投资消费还能够回避贸易战以及投资下滑的风险。
同时消费升级是十年以上的大趋势，因为中国必将成为全球最大的消费市场和中产阶级人口第一大国，所以只要是中国的一流消费品品牌，就会是一个收入潜力巨大的公司。再叠加上我们有发达的电子商务渠道、良好便宜的物流体系，所以中国的消费增长空间仍然有数倍的机遇。如果您知道中国还有 10 亿人没乘坐过飞机，十多亿人从没出过国。您就会明白这个雪坡有多长，雪球可以滚多大。
除了消费类公司外，我们也同样看好其他拥有大赛道的高确定性公司，我们广泛关注着 TMT、金融、医药等行业中的投资机会。目前龙头白酒企业估值已经修复到国际同类公司合理估值水平，长期持有还能赚到未来业绩增长的钱。