中金：疫情抑制1-2月经济活动，2月社融有望明显放量

新冠疫情爆发后全国各地采取了严格的隔离防护措施，虽然是防疫的必要之举，但同时也对1-2月经济活动造成了“短而深”的冲击。

数据上看，中金宏观景气指数（CICC CMI）2月初值大幅下跌9.8个百分点至79.4%，录得2016年以来的最低值[1]。同时，我们近期新推出的中金开工指数（CICC PAT）显示，2月至今平均每天（线下）经济活动仅为春节长假前/疫情爆发前42.6%的水平。具体看，我们对1-2月合并公布的经济活动数据预测如下（下图中列出了我们对2020年2-3月主要宏观经济指标的预测）：

图表: 2020年2-3月宏观经济数据预测

CEIC，中金公司研究部

1-2月工业增加值同比增速可能从2019年12月的6.9%滑落至3%左右。新冠疫情导致春节后全国产能大范围关停。1-2月的六大电厂日耗煤量同比下滑14.7%，对比2019年12月同比增长5.8%。

名义社会消费品零售总额增速可能从2019年12月的8%明显降至2020年1-2月的2%。由于全国实施了严格的隔离防护措施，线下零售、餐饮、出行等服务增长大幅放缓是情理之中。可选消费以及线下服务消费（餐饮、旅游等）受到的负面冲击可能最为显著。高频数据显示，1-2月乘用车销量可能同比下滑约40%左右，仅此一项可能将拖累名义社零约4个百分点。

1-2月名义固定资产投资（FAI）累计同比增速可能从2019年全年的5.4%放缓至3.5%附近。在此，我们照例重申，这里预测的统计局月报的FAI增速旨在表达我们对于其潜在趋势的一些判断，但实际公布的数值可能有一定程度的“失真”[2]。1-2月通常是固定资产投资的淡季，但新冠疫情导致与正常的春节后趋势相比，项目开工大幅延后、异地员工返城受阻。我们中金PAT的员工返城分项指数显示，2月至今的异地职员“已返城”比例均值仅为46.5%，而货运物流的利用率在2月平均仅为30%左右。

1-2月合并出口同比增速可能显著下降至-3%、进口增速可能也降至-2%，对比2019年12月出口与进口7.6%和16.3%的同比增速。海关总署宣布，从2020年起将公布1-2月合并的进出口数据。新冠疫情导致2月节后出口产能恢复缓慢，我们中金CMI中的外需分项回落在2月也回落1.3个百分点至91.4%。根据我们对1-2月进出口增速的预测，我们预计贸易顺差将大幅收窄至16亿美元。

疫情对短期增长可能造成显著影响、因此逆周期调节力度明显加大，我们预计2月新增社融或将达到2.4万亿元（2019年2月为9600亿元）。

据此推算，社融存量同比增速将上升0.6个百分点至11.3%，年化环比增速可能升至15%以上——即升至“再通胀”区间。

图表: 社融的年化环比增速可能将加快至15%以上

CEIC，中金公司研究部

2月M2同比增速可能从1月份的8.4%升至8.7%。央行扩大再贷款额度有助于货币创造。再贷款额度合计增加了8,000亿元，将在央行资产负债表上体现为基础货币扩张。通过货币乘数的放大（6倍左右），央行通过再贷款增加基础货币投放，有望在未来几个月推动M2加速。

2月份新增人民币贷款可能在1.5万亿元左右（去年同期为8860亿元）。虽然2月上半个月由于需求不足，贷款投放乏力，但2月下旬以来，信贷投放有加速迹象，其中政策性银行贷款与企业中长期贷款可能回升较快。近期国常会已决定增加政策性银行专项信贷3500亿元，这些信贷可能可以用作政府项目的“资本金”、进而撬动商业银行的后续贷款。同时，2月10日以来地方债发行加速，也可能带动企业中长期贷款的“配套”融资——基建投资可能是这些融资一个重要投向。2月新增社融中的非贷款项可能合并新增9000亿元左右。地方债净融资额约4600亿元，企业债净发行节奏也较快。综上，我们预计2月社融增长明显提速。

受新冠疫情带来的供给瓶颈和需求收缩影响，我们预计2月CPI维持在4.9%的高位、而PPI可能再度转负（至-0.3%）。

由于疫情造成部分农产品面临供给瓶颈，节后食品价格逆季节性上涨。虽然考虑到春节错位的因素，2月CPI大概率将自1月5.4%的高位回落，但回落幅度可能小于一般的春节后季节性。PPI方面，需求疲弱压低大宗商品和工业品价格，其中金属与原油价格2月明显走弱。

2月中旬以来，复工节奏有所加快[3]。更为积极的财政与货币政策可能在疫情过后推动内需加速回升。

过去几天湖北以外的新增确诊病例数降至个位数附近，新冠疫情在国内可能很快将进入“平台期”——目前国内疫情的演进与我们此前的预期基本一致[4]。在进一步执行防控措施的同时，政府也在2月开始大力推动企业复工复产，由此，3月的生产与消费增速有望明显回升。近期，多部委联合出台了一系列逆周期调节政策，以对冲总需求与企业/政府现金流面临的下行压力。虽然国内新冠疫情防控最严峻的时期可能已经过去，但近期新冠疫情在海外加速扩散，其中韩国、意大利、伊朗等国的疫情发展形势较为严峻。内需短期受到冲击、叠加外需不确定性上升，可能推动政策在近期继续维持宽松立场。因此，从疫情发展与政策应对两方面综合看，近期内需恢复的确定性可能高于外需。我们将持续更新中金开工指数、以跟踪复工进度，同时也将重点观察社融增速等领先指标、以判断疫情过后本轮内需回升的可能“高度”。

[1] 请参见我们2020年2月25日发布的中国宏观简评《透过中金CMI看新冠对1-2月经济数据的潜在影响 | 兼谈中金月度宏观景气指数(CMI)2月初值更新》。

[2] 请参见我们2016年7月28日发布的中国宏观简评《辽宁固定资产投资“断崖式下跌”简析》、2016年8月8日发布的中国宏观专题报告《统计失真扰乱固定资产投资增速》以及2016年8月15日发布的中国宏观周报《月度固定资产投资的变化是否还有指标意义？》。

[3] 请参见我们2020年2月23日发布的中国宏观专题报告《“量化”追踪疫后全国复工进展 | 详解中金日度"开工指数"(CICC PAT)》。

[4] 请参见我们2020年2月2日发布的中国宏观专题报告《“新冠”疫情对增长的总体影响是否会超“非典”？》