作者 | 冯立启
近期随着煤炭、钢铁板块异动，市场又开始将目光转向这个周期性较强的传统行业，围绕煤炭板块的估值讨论正在增多。那么，当前煤价处于什么水平？未来是看涨还是看跌？除了周期属性之外，整个煤炭行业还有哪些新的看点值得留意？
安信证券煤炭行业首席分析师周泰6月22日接受腾讯财经专访，回应了煤炭行业近期比较受关注的几个重要问题，深度解析了煤炭板块的投资逻辑和煤企的转型路径。
周泰认为，煤炭最悲观的时候就是在今年的3-5月，煤价加速下跌的时期，现在来看已经过去了，现在煤价上涨的速度还是比较超预期的，未来煤价将保持一个相对高位的“合理水平”。
从估值角度看，目前煤炭板块的估值都处于历史较低水平，甚至低于15年行业最差时期，但行业利润远好于当时，龙头公司业绩稳健，现金充沛，历史维持高分红高股息，具备投资价值。他认为，未来行业的估值有望向公用事业靠拢。
在谈及最近炙手可热的钢铁企业转型IDC时，他分析称，钢铁行业转型IDC主要由于很多钢厂位于市区内或者市区周边，土地价值较高，同时由于部分企业产能退出，腾出了耗能指标，因此综合区位、土地、能耗来看比较适合于发展IDC这种高能耗行业。煤炭企业的转型目前来看还是由传统能源向新能源转型，比如山煤国际转型光伏，美锦能源转型做氢燃料电池。主要还是在能源体系内部做调整。
【以下是对话实录】
腾讯财经：近几年煤炭价格下行，今年3-5月更是大幅下挫，请问主要原因是什么？
周泰：从价格中枢来看，2016年至今，仅2019年煤价下行，主要原因在于1）库存的增长，2015年全社会库存为3.5亿吨左右，2017-18年降低至1.5-2亿吨左右，而2019年社会库存增加至2.5亿吨左右；全年库存水平较高；2）进口煤冲击较为明显，2019年煤炭进口量3亿吨，海外煤价同比下降30%左右，进口煤经济性凸显；3）长协煤稳定供应也使得价格波动减小。以上几个因素综合作用使得价格小幅下行。
今年3月-5月上旬的煤价下跌的主因是疫情抑制需求而非供给过剩。疫情未爆发前，电厂、港口库存都在下降，煤价处于上行通道，反映出供给实际处于略偏紧状态。疫情影响使得需求停滞，但由于保供任务，供给恢复较早，供需错配使得价格下行。
腾讯财经：你认为疫情对煤炭行业有哪些影响？ 疫情之下煤炭行业供需发生了什么变化？
周泰：疫情的影响主要在于一季度：
供给端恢复较快，疫情影响相对有限。新冠疫情爆发以来，政策层面要求保障能源供应，因此煤炭企业积极推进复产复工，造成煤炭供给的恢复早于下游需求。3月产量已经恢复正常，国有大矿产量基本不受影响。
需求端一季度大幅度负增长。受新冠疫情影响，火电、水泥等煤炭主要下游一季度产量均为负增长，钢铁产量虽为正，但增速远低于去年。煤化工方面，由于全球性的疫情使得经济停摆导致原油过剩，低油价下新型煤化工成本压力凸显，且低油价导致烯烃、乙二醇等主要化工品价格走低，煤质烯烃利润空间被压缩。短期内国内烯烃开工率暂未受太大影响，且恰逢新型煤化工项目进入密集投产期，中长期煤化工耗煤需求相对较高。但若油价长期低迷，煤化工开工率或因亏损而降低，届时或影响煤炭需求。
进入二季度以来，疫情已经得到有效控制，同时伴随逆周期调节政策的颁布与实施基建投资逐渐恢复，电力、钢铁、水泥等需求有望全面恢复。为了稳定经济增长，完成全面建成小康社会任务，下半年若有刺激经济相关政策出台则更利好于需求释放。
腾讯财经：当前时点来看，你认为煤炭价格是否已经触底？你怎么看待今年以及未来几年的煤炭价格走势？
周泰：当前时点煤价依旧处于上升通道，目前日耗持续保持较高水平，迎峰度夏电厂补库需求仍存，同时港口和电厂库存处于较低水平，主产地由于安全环保检查等原因供应偏紧，价格有望保持高位。
我们认为未来煤价将保持一个相对高位的“合理水平”，2019年的均价587元/吨也仅好于全行业陷入亏损的2014-2016年水平，今年年5个月的行业利润总额（税前）仅51元/吨，扣除税费后基本所剩无几，行业的利润并不丰厚，因此出于避免金融风险的角度，煤价也应该保持当前水平。另外，从供需角度来看，由于前期固定资产投资下滑以及资金紧张造成的产能瓶颈有望到来，2021年起可投产的新建产能将逐年减少，煤炭产量增加后备力量不足。同时，各地小矿井还会陆续关停，导致非主产省份产量均出现下降。供给端增量不断减少对应需求端稳定或小幅增长，将确保煤价保持较高水平。
腾讯财经：煤炭板块最悲观的时刻是否已经过去？相关企业盈利拐点是否到来？今年板块配置的性价比如何？
周泰：我们认为最悲观的时候就是在今年的3-5月，煤价加速下跌的时期，现在来看已经过去了，现在煤价上涨的速度还是比较超预期的，当然会带动上市公司的业绩恢复。目前煤炭板块的估值都处于历史较低水平，甚至低于15年行业最差时期，但行业利润远好于当时，龙头公司业绩稳健，现金充沛，历史维持高分红高股息，具备投资价值。
腾讯财经：近日，发改委要求2020年再退出一批煤炭落后产能，煤矿数量控制在5000处以内，大型煤炭基地产量占全国煤炭产量的96%以上。这是否意味着接下来煤企还会出现很多并购重组？
周泰：我们认为这并不能简单的说是兼并重组。一方面退出落后产能主要退出的是规模比较小的，经济性差的产能，比如30万吨/年以下的产能，这类产能数量多但是产能占比小。这类产能基本集中在比如四川、云南等非主产地。而新建的产能从区位来说集中在晋陕蒙地区的大型煤炭基地，这样晋陕蒙不断有新建产能建设以及投产，而其他地区产能退出，进而达到产量集中度提升的要求。
腾讯财经：你如何看待当前煤炭领域国企改革的情况？
周泰：很多煤炭企业由于比较老，承担了很多企业办社会的职能，近年来虽然在剥离企业办社会的职能，并未完全完成，企业的人员负担仍然沉重，因此我们认为国企改革还是很有必要的，为煤炭企业减轻负担，释放活力。
腾讯财经：近期钢铁板块被资金热捧，市场对于钢铁企业转型IDC有些不错的预期，你怎么看待这种现象？煤炭企业有转型动作吗？一般会有哪些转型路径？
周泰：钢铁行业转型IDC主要由于很多钢厂位于市区内或者市区周边，土地价值较高，同时由于部分企业产能退出，腾出了耗能指标，因此综合区位、土地、能耗来看比较适合于发展IDC这种高能耗行业。煤炭企业的转型目前来看还是由传统能源向新能源转型，比如山煤国际转型光伏，美锦能源转型做氢燃料电池。主要还是在能源体系内部做调整。
腾讯财经：异质结构电池作为一条新的能源技术路线关注度颇高，以山煤国际为代表的煤企正在重点布局这个领域，请问你看好这个领域的未来吗？
周泰：HIT可能是未来电池技术的重要方向。相对于常规晶硅电池以及目前主流的P型PERC电池，HIT组件效率优势显著、温度系数更低、衰减少、可双面发电，因而具有更强的发电能力，并且随着产业化进程的不断加速，HIT电池成本也在下降。HIT技术可能会引发行业的颠覆。
腾讯财经：在很多人看来煤炭股就是纯粹的周期股，请问煤炭行业除了周期之外，还有成长逻辑吗？
周泰：我们认为煤炭股尤其是动力煤股票的周期属性已经逐步减弱了，反而公用事业属性逐步加强。动力煤公司的长协煤占比都比较高，长协价格波动小，因此利润稳定，行业资本开支也比较少，现金充沛，未来加大分红是大概率事件，今年已经有比如神华、平煤股份等公司发布股东回报计划，上调分红比例。我们认为未来行业的估值有望向公用事业靠拢。
腾讯财经：请问投资煤炭行业要注意哪些风险？
周泰：1）经济增速不及预期；2）其他能源技术进步带来的成本下降和稳定性提升对火电的挤压