新股定价遭变局:14%不达预期,三大因素驱动

相比之下,去年前三季度,募资额完成度不及100%的企业合计仅有5家,其中完成度最低的比例为74.87%,比今年募资完成度最低值(27.11%)高出约47个百分点。

按上市时间看,今年一季度、二季度、三季度募资金额不达预期的企业数量分别有8家、7家、26家。其中,三季度数量远超前两个季度。创业板注册制首批新股上市以来,已有11家企业实际募资低于计划募资额,科创板第三季度亦有15家企业实际募资额不及计划募资额。

去年同期,一季度、二季度新上市企业皆超预期完成募资计划,三季度实际募资额不及预期的新上市企业合计仅有5家,均来自科创板。

可见,今年新上市企业中,实际募资额低于计划募资额的数量明显增加。其中,三季度环比增长271.43%。

按行业看,41家未完成计划募资额的新上市企业中,有3家属于非金属矿物制品业,占年内该行业新上市企业总数的比例为50%;其次是生态保护和环境治理业,有3家企业未完成计划募资额,占年内该行业新上市企业总数的比例为37.5%;造纸及纸制品业、其他制造业以33.33%的占比并列第三,分别各有1家企业未完成计划募资额。

二、原因分析

时代商学院认为,造成上述现象的主要原因有三。

其一,注册制的推广为资本市场注入了大量新鲜血液,市场活力获进一步释放。由于改革后的资本市场愈发市场化,企业优胜劣汰现象愈发明显。IPO企业若质地一般,市场对此类企业则认可度较低,进而导致此类企业发行价格较低,情况严重者或将无法完成预计募资金额。

其二,保荐机构承销能力有限。随着市场竞争愈发激烈,大部分优质资源正逐步向头部保荐机构靠拢,市场分化明显。在融资过程中,保荐机构若无法顺利引入资本,发行失败或募资不达预期的风险将攀升。

统计显示,方正证券年内合计为1家新上市企业提供服务,但该企业并未完成计划募资额,占比为100%;其次是东莞证券,年内合计为3家新上市企业提供服务,其中有2家企业未完成计划募资额,占比为66.67%;东吴证券、华创证券、信达证券各以50%的占比并列第三,年内分别为4家、2家、2家新上市企业提供服务,未完成计划募资额企业数量分别为2家、1家、1家。

其三,企业对自身估值过高,尤其当市场已给出高于行业平均水平的估值,但若该企业对自身估值过高,则仍然会出现实际募资额不及预期的情况。

一般而言,市场对新上市企业的热忱程度直接反映在申购询价上,最终体现于该公司的发行价格上。首发市盈率直接受发行价格影响,因此能侧面反映市场对新股的态度。

经统计,41家募资金额不达预期的企业中,合计有14家企业首发市盈率高于所属行业市盈率,占比34.15%。其中,来自科创板、创业板的企业分别各有12家、2家。

高出行业市盈率10个百分点以上的企业有9家,分别为孚能科技、特宝生物、优刻得、高测股份、美畅股份、三生国健、蓝特光学、神工股份、金科环境。

可见,IPO企业在上市前期错误估算自身价值,在申购阶段,即便市场给出高于行业均值的报价,最终却因与预估价格存在差异而导致无法完成预计募资计划。上述14家企业若在定价阶段能给出符合市场的估值,或许能免于陷入实际募资不及预期的尴尬处境。

三、经典案例

随着科创板、创业板相继推出注册制改革,资本市场全面实行注册制的时代即将到来。注册制的改革赋予市场更多话语权,发行申购将成为企业过会后登陆资本市场的关键考核。时代商学院从主营业务、研发投入、自身估值等多维度,整理了IPO企业实际募资额不达预期的经典案例,以供参考。

1.龙腾光电——募资完成度不足30%

龙腾光电成立于2005年7月12日,注册地址位于江苏省昆山开发区,主要从事薄膜晶体管液晶显示器(TFT-LCD)的研发、生产与销售,产品主要应用于笔记本电脑、手机、车载和工控显示系统等终端产品,是国内知名的液晶显示面板制造商。

8月17日,龙腾光电顺利登陆科创板,首发价格为1.22元/股,发行股数为33333.34万股,首发市盈率为38.35倍,首发时所属行业(计算机、通信和其他电子设备制造业)市盈率均值为52.96倍。

招股书显示,该公司本次预计募资15亿元,用于IGZO金属氧化物面板生产线技改项目。不过,Choice数据显示,龙腾光电实际募集资金额为4.07亿元,仅完成预计募资额的27.11%,侧面反映市场对该公司倾向于持币观望态度。

值得一提的是,龙腾光电主要产品为中小尺寸非晶硅TFT-LCD产品,未来该类材料的市场份额或将被AMOLED瓜分。面对激烈的市场竞争,龙腾光电将面临产品销量下滑或价格下跌的市场风险,盈利能力或将趋弱。据HIS预测,2025年手机面板市场,非晶硅TFT-LCD的份额将由43%下滑至30%,AMOLED在手机面板市场的份额将由21%提升至37%;笔记本电脑面板市场,TFT-LCD的份额将由87%下滑至70%。

2.铜牛信息——首发市盈率较行业均值低45个百分点

铜牛信息成立于2005年9月21日,公司注册地址为北京市东城区,是一家集互联网数据中心服务、云服务、互联网接入服务、互联网数据中心及云平台信息系统集成服务、应用软件开发服务为一体的互联网综合服务提供商。客户群体包括国家信息中心、北京市网信办、北京银行、阜外医院等。

该公司于9月24日登陆创业板,所属证监会行业为软件和信息技术服务业。据公司公告,铜牛信息首发价格为12.65元/股,首发市盈率为14.37倍,比首发时行业均值(69.14倍)低约45倍。铜牛信息预计募资3.48亿元,实际募资3.07亿元,募资完成度约为88%。

时代商学院发现,2017—2019年,铜牛信息研发费用率分别为5.87%、3.93%、3.35%,奥飞数据、数据港、网宿科技、光环新网、首都在线、优刻得等作为该公司的同行可比企业,研发费用率均值分别为6.68%、7.02%、6.68%。可见,铜牛信息研发费用率与行业均值的差距日趋增大。

3.上纬新材——1分钱险度发行危机

上纬新材成立于2000年10月25日,注册地址位于上海市,主要从事环保高性能耐腐蚀材料、风电叶片用材料、新型复合材料系列产品的研发、生产和销售,产品主要应用于电力、石化、半导体等污染防治工程的环保耐腐蚀领域,以及风力发电叶片用材料、新能源汽车轻量化材料等新能源领域。

9月28日,上纬新材成功登陆科创板,发行价格为2.49元/股,发行股数为4320万股。本次发行预计募资2.16亿元,实际募资1.07亿元,募资完成度为49.92%。

经计算,时代商学院发现,该公司发行后市值约为10.04亿元(发行价格*发行股数=公司市值),刚好踩线科创板预计市值不低于人民币10亿元的最低标准。若上纬新材发行价格定为2.48元/股,则该公司将因市值不足10亿元,而与资本市场擦肩而过。

此外,扣除发行费用后,上纬新材本次募资净额约为7004.27万元,低于2019年净利润(7826.8万元),成为年内募资额最低的IPO企业。

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