春节后股票市场急转而下，打得许多投资人措手不及。很多后知后觉的投资人，纷纷传阅春节前兴业全球基金管理有限公司副总经理董承非的交流分享的会议纪要。在这份纪要里面，这位经验老道的基金经理表示对2021年极度悲观，预期3个月后会出现调整，已经采取一些防御性动作。
根据会议纪要，董承非在1月25日的交流分享会上表示，“我现在基本上把自己封闭起来，卖方和内部研究员都不听。进入一种极端的封闭状态，完全凭借自己的想法。因为这个时候，所有的推荐都是基于市场高水位。现在所有研究员都是跟着市场走的，所以有意跟他们保持一定距离是一种挺好的做法。”
在专业投资圈里，董承非被称为“熊市选手”，他在几次市场大跌之际总能够提前识别风险，通过仓位和个股的调控规避下跌的风险，这也使得他的基金产品在熊市中总能跑赢大盘和同行。
但风险与收益是一对孪生兄弟，在对高估值与风险的谨慎态度下，董承非在过去也常常与一些“大牛股”失之交臂，比如贵州茅台、比亚迪、隆基股份，在大牛股启动之前就已经落袋为安，错失了数倍甚至十几倍的涨幅。
有“西班牙股神”之称的弗朗西斯科·加西亚·帕拉梅斯，在《长期投资》一书写到，“波动性不是衡量风险的最佳指标。投资风险是由于投资判断失误而导致购买力永久丧失的概率大小。”
如果放弃择时，董承非是不是能够通过长期持有这些大牛股获得更好的收益呢？我们不得而知。
年化21%VS年化12%，哪个数据更真实？
从2003年入行至今，董承非经历过三轮牛熊周期，常常被宣传为“长跑健将”、“基金业郭靖”、“熊市选手”，也是市场中难得的“双十”选手，即投资年限超过十年，年化收益率超过10%的基金经理。
我们不能把牛市与投资有道混为一谈。在评价一位基金经理的时候，需要审视一下，他的业绩究竟是有多少来自于市场的贝塔，又有多少成分是基金经理的阿尔法？
从经历上看，董承非无疑是市场中难得的“老司机”。
2003年从上海交通大学数学专业硕士毕业后，董承非进入兴证全球基金至今。当时，兴全公司还没正式成立，为了编制基金产品的可行性报告，需要有数学背景的员工负责金融工程相关工作，董承非就通过校招进了兴全。
从行业研究员、基金经理助理，到基金经理、投资总监，一直到担任兴全基金分管投资的副总经理，董承非至今没有换过工作，中间有一年多时间曾经暂别A股到国外学习过，这段远离A股的学习生涯给了他一个更好地反观过往、沉淀思考的机会。
14年的投资生涯中，董承非也交出了一份“靓丽”的业绩清单。
2007年2月6日-2015年12月31日他管理的兴全全球视野，任职回报为360.14%，年化回报率为18.91%。
他目前管理的基金中，兴全趋势从2013年10月28日到2021年3月24日，任职回报达到330.33%，年化回报率为21.74%。2021年以来，兴全趋势提前腾笼换鸟，在一众抱团基金大幅回撤的背景下，仍然顽强录得正收益。
但我们也要看到，这两只基金的优异表现与基金经理管理的时间点不无关系。2007年2月，2013年10月都是A股历史上大牛市的启动阶段，可见董承非优异的业绩表现也有市场贝塔的加持。
反观他的另一只基金，在2015年牛市高点发行的兴全新视野，经历了2015年的股灾、2016年的熔断、2018年的去杠杆，收益就逊色不少，截至2021年3月24日累计回报率为94.88%，年化回报率为12.33%。基金近两年的业绩更是在同类排名中处于中等水平。
综上可以看出，董承非21%的超高年化收益率，有部分是源于牛市的加持，而另一只经历了熊市重重打击的产品，能够在6年内仍然录得12%的年化回报率，也实属不易，基金经理的投资能力还是相当优秀的。
趋势派选手？不属于严格意义上的价值投资者
董承非曾经用“控制风险，长期投资，价值投资”总结自己的投资风格。
董承非曾表示，严格意义上来说，兴全不算是经典传统的价值投资机构。兴全投资团队里数学背景的人占比很高，所以投资更多地是以数据驱动，不会局限于价值股或者成长股，投资范围会比典型价值投资更广，会考虑风险可控的投资品类比如可转债、定增、大宗交易和各类套利。
“但总体而言，自己比较重视评估风险与收益的匹配度，在风险可控的前提下选择胜率较大的投资路径，不会采取极致的操作。”他说。
在投资的时候董承非会反复比较性价比，会在大的资产里面做性价比的比较、在不同的行业里做性价比的比较、在同一行业里做性价比的比较。他说，这可能与他数学专业出身有关。
他所管理的兴全趋势，延续了前任基金经理王晓明的风格，那就是：熊市里面跌得比别人少一点，牛市里面能够跟上别人，追求的是在长的时间里，能够给持有人带来回报。
择时卖飞了大牛股？
不同于传统的“铁杆”价值投资者，董承非会做择时，但择时是几年才做一次，他说，“只要我认为股票投资比持有现金更好，就会买入，也都是左侧交易。”
从持仓数据看，兴全趋势曾经有几次大的择时，在2008年曾经把股票仓位大幅砍到50%附近，在2015年的三季度股票仓位曾经下滑到32%。2020年底也略微降低仓位。
资料来源：Wind，财商侠客行
择时的前提是对市场的准确判断。在过去市场处于过度悲观的时刻，董承非常常指出市场的机会所在；当市场处于亢奋的时候，他又能沉着冷静地看透市场的假象。
让我们来复盘董承非近年来的预测。
董承非认为2018年11月26日在接受媒体采访时表示，中国经济比较像美国70年代末80年代初的那一段历史，当时美国的宏观经济也出现了衰退，但是回过头去看，那个阶段叫“牛市起点”。
2019年7月5日，董承非表示，成长投资恰逢其时。
在2021年初他说，对 2021 年全年比较悲观，相对谨慎，感觉今年又到了可以做择时的时候，减掉一些高位资产，进入防守打法。
但是，善于择时、喜欢比较性价比，能够让基金躲过市场的大跌，控制基金的回撤，平滑基金的业绩，也容易将潜在的大牛股“卖飞”，在过去的投资生涯中，董承非挖掘过不少A股最牛的上市公司，但往往在其股价真正腾飞之前，他的基金就已经提前退出，错失了牛股回报最丰厚的阶段。
案例一：比亚迪
根据基金的季报，2014年一季度比亚迪进入兴全趋势的十大重仓股行列，之后董承非一直持有该股到2017年，在2017年6月比亚迪是第四大重仓股，期间比亚迪大概上涨了80%左右。
但遗憾的是，从2017年三季度开始，董承非就将比亚迪卖出，之后比亚迪也再没有出现在基金的十大重仓股中。
从董承非卖出至今，比亚迪累计上涨了6倍！
案例二 贵州茅台
贵州茅台就更可惜了。
从2009年三季度开始，贵州茅台反复出现在兴全趋势的前十大重仓股当中。2013年10月董承非接手兴全趋势，当时恰逢茅台处于“塑化剂”和“三公消费”的风波之中，进入历史上股价最黑暗的时光。
但随后，董承非同样将茅台卖在了黎明前。到了2014年第三季度以后贵州茅台就再也没出现在兴全趋势前十大重仓股的行列，到卖出之际，兴全趋势持有期间茅台涨幅大概在100%左右。
后面的事情全国人民都知道了，茅台大涨17倍，成为A股市值一哥，价值标杆。
案例三 隆基股份
最近的一个案例就是光伏龙头隆基股份了。早在2018年三季度，董承非就挖掘到了隆基股份，并重仓一直持有到2019年二季度，期间隆基股份上涨了95%，收益也相当不错。
之后董承非就将其卖出，2019年三季度以来，隆基股份作为光伏龙头迎来了趋势性的上涨机会，股价大涨了5倍。
资料来源：Wind，财商侠客行
董承非曾经在公开演讲中说道：“一个职业投资人都应该珍惜每次自己的犯错。当配置思路不被市场认可的时候，则是反思检讨自己的投资体系、进化完善自己的方法论的最佳时机。每次犯错的时候都是进步的良机。”
面对卖飞了的大牛股，不知道董承非是否也在反思与进化呢？
投资的进化
马克·吐温说过，历史不会重演，但总是惊人的相似。
董承非对证券市场的历史比较感兴趣，对国际市场上的股市历史数据也都做过研究。他经常会思考当前的市场环境和历史的相似和不同之处，发现市场变化的蛛丝马迹，去佐证自己的预测和判断。
据说，在他的办公室墙上挂了一张美国道琼斯走势图，有时候看看这个趋势图，会发现每次的牛熊转换都有相似之处，也有不完全一样的地方。
他说，投资的变与不变，变的是什么？变的是背景，不同时代的时代背景不一样，社会矛盾也不一样。但不变的是什么？不变的是人性，任何牛熊的转换背后都是人性。
面对不断起伏和转换风格的市场，董承非也在持续对自己的投资体系进行迭代升级。他表示，市场在不同阶段有不同的呈现方式，如果基金经理操作风格比较单一，那么在某个阶段可能就会比较被动。投资需要在保持基本的投资价值观的同时，积极调整步伐顺应市场风格，保持一定的灵活度。在坚持与求变之间把握好“度”，是基金经理的必修课。
董承非的投资框架体系在近几年间也在不断地做出校正和微调。比如在2013年以前，他偏好低估值个股，选股时对市盈率的要求较为严苛，因此也错过了不少成长股的投资机会。在2013年成长股行情中，他对此做了反思，意识到估值只是控制风险的方法之一，在投资框架中加大了成长增速、市值空间等因素的权重，以更加开放的视角拓展了观察领域和选股外延。
“我原来更喜欢低估值的个股，会先关注价格，但是现在虽然我本性还是偏好低估值的，但是在试图调整为按照这个顺序来：先确定好公司，最后看价格是否合适。”他说。
对基金投资人的建议
对于基金投资人，董承非也曾经给出中肯的建议。
“心态是影响最终投资收益率的核心因素，我觉得做投资最怕的一点就是想赚又怕亏，这可能是人性的弱点，但实际上能赚大钱的都是能克服这点、把心态放平和的人”。他说，“无论买股票还是基金，不要抱着一种暴富的想法，如果一直抱着一夜暴富的想法，心态就扭曲了，会让你觉得不平衡。”
那么投资人如何挑选基金经理？
他指出，投资基金其实就是你选一个信任的基金经理，这个基金经理的风格和你的风格匹不匹配很关键。
所以，投资者在投资基金前问一下自己“我是一个什么样的人”、“我是什么样的性格”，因为人和人是不一样的，有的人不喜欢稳健增长的，喜欢激进一点的；有的人风险承受能力弱一点，喜欢稳一点的。
董承非也会经常和投资人沟通，让投资人了解他是一个什么样的人、他的投资风格是怎样的。他说：很明显我是个风险厌恶型的人，我历史的表现就是市场越惨，我的基金相对表现越好。所以大家一定要选择适合自己的，才是最好的。