经济数据回暖，为何A股港股还暴跌？专家称预期之中
来源：视觉中国
文/钱军 编辑/石东
编者按
3月15日，国家统计局发布了1-2月份国民经济相关数据，并表示国民经济恢复好于预期。其中，1-2月份，全国规模以上工业增加值同比增长7.5%，比2021年12月份加快3.2个百分点，比2021年两年平均增速加快1.4个百分点。1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）50763亿元，同比增长12.2%，比2021年加快7.3个百分点，比2021年两年平均增速加快8.3个百分点。
面对这样的数据，国家统计局新闻发言人、国民经济综合统计司司长付凌晖称：“从数据上看，中国经济呈现出了真正的暖意。”
但与此同时，在资本市场A股与港股暴跌。对此，野村证券首席经济学家陆挺发出了“今夜偏知春气暖，虫声新透绿窗纱”的感慨。
如何看待这样的经济数据？腾讯原子智库专访了复旦大学泛海国际金融学院执行院长钱军。在他看来，这样的数据在预期之中，中国经济的特点之一是在工业和固定资产投资等领域，一旦获得政策支持，就相对容易恢复或反弹。但他同时提醒说，对中小微企业持续的大力扶持也很有必要。
以下为正文。
问：首先想请您解析一下刚刚公布的1-2月份多项经济指标，哪些数据是您觉得比较有亮点的？
钱军：这些数据还是不错的。而且我觉得也应该在预期之中，看现在的数据要从最近几个月连起来看，我们可以看到去年年底的数据，中国去年全年的数据很好，除了全年GDP增长8.1%以外，进出口还创了记录。
去年数据中主要担心的是下滑的趋势，尤其是从第一、二季度的高增长到第三、第四季度增长的放缓，尤其第四季度下滑比较厉害。今年1月份的时候，大家主要担心第一季度到底经济增速能不能企稳。
对此中央高度重视，去年12月中央经济工作会议提前召开，强调稳字当头。在布置今年全年任务的时候，从中央到各级政府很明显都是把工作重心转移到经济工作上来。
首先，我还是认为，中国的一个特点是国家能够集中精力做好大事，如果全国上下都能够在疫情有效防控的情况下把工作重心转到经济工作上来，我觉得中国经济大盘没有什么不能解决的问题。
即使不看国家统计局最新公布的数据，因为中国的货币和财政政策空间相比其他主要经济体更为充分，我觉得今年5.5%的增长目标是可以实现的。而最新公布的一些数据显示，经济中好的方面很明显，有些板块，尤其是制造业、进出口等，恢复的势头不错。
第一，在工业和固定资产投资方面，应该来讲不仅仅企稳，已经在恢复的过程中。我们也知道，现在中国经济的特点就是这些板块一旦有支持性的政策，比较容易率先恢复或者反弹。通过政府引导，在总需求比较疲软的情况下，尤其是在民营投资、民营企业不确定的情况下，靠政府主导拉动的投资会起到效果。
第二，进出口和制造业等板块经受住了两年多以来疫情的考验。尤其相比起全球其他很多地区，包括东南亚，近两年作为一些欧美跨国企业搞中国供应链的“备份”的首选地区，这两年疫情的考验，充分展示了我国供应链的完整性、韧性和不可替代性。
所以，以上这些板块的恢复应该是比较快的，这些应该都是国家统计局最新数据的亮点。
目前，其他板块，包括消费，以及资本市场，也在等待更多的支持政策出台。我觉得这些政策也会出台的。
从金融数据而言，今年1月的全国社融（社会总融资）非常高，达到6.08万亿元，比去年1月增加了19%。而从1-2月的社融数据可以看出很多特点，也可以看出经济的几大板块企稳和恢复的不平衡性。到现在为止，新增融资主要靠的还是债权类融资，包括新增银行贷款和政府新发债券。
银行体系总体来讲，对消费、对新兴行业、对小微企业的融资，都不是他们最擅长的业务，尤其在目前这种不确定性高的情况下，分辨什么样的新兴行业、小微企业好还是不好，有没有风险，这不是传统商业银行的强项。
所以，新增银行贷款里很多是短期的，而中长期贷款主要还是流向了有抵押品的大中型企业和成熟行业，这也是为什么工业和制造业一有政策刺激数据很快就会好起来的一个原因。
此外还有一个板块我觉得对整体经济的企稳也起到了作用，就是房地产。去年下半年，我们看到了房地产行业，尤其是多家大中型房企，暴露出来的风险。目前来看，由于个别房企违约造成局部性金融风险的可能性已经非常小了，这是因为我们的金融体系已经对房地产行业的债务结构以及银行体系对房地产行业的贷款结构都做了梳理，大幅降低了债务和贷款结构的两个“集中度”；同时，相关的资产清算、合并等工作都已经开始进行。
在整体债务可控、风险可控的情况下，在继续维护“房子是用来住的，不是用来炒的”大政方针下，目前可以看到一个很好的趋势，那就是好的房地产项目能够融到资，更重要的就是保证“交房”的顺利进行和完成。
保证交房的顺利进行非常重要，因为房企可以从中回笼现金流，如果有现金流回笼，再加上可以跟长期债权人商议债务的展期，企业就可以化解短期的债务风险。对居民来说，顺利搬进新房也会带动消费。
房地产在中国经济中还是一个很重要的行业，大中型房企通过正常交房回笼资金不但可以帮自己，也可以帮上下游很多企业，尤其中小企业。现在我们可以看到在房地产行业的产业链上的整体恢复已经比去年年底有了明显的起色，这也是企稳很重要的一个方面。
今年针对房地产行业的企稳工作仍会继续，我们也会看到房地产市场还会继续分化，也还会有个别企业踩雷，发生违约的问题。但是经过去年一年，哪些房企面临生存的风险，哪些房企是优质的，大家应该看的很清楚了。
市场恐慌的时候，有恐慌也是有机会的。资本市场有一个很重要的作用，哪怕整个房地产市场的股债价格都在下跌，只要跌的幅度不一样，而且有些好的房企跌到谷底后股债价格开始反弹了，这就给投资者和政策制定者发出了清晰的价格“信号”。成熟、有效的资本市场即使是在不景气的情况下，也会通过其价格体系给全社会一套可供现在和未来投资布局的信号，让大家能够看出资本市场觉得哪些企业好，哪些企业可以“涅槃重生”，哪些马上就会被淘汰掉。
从1-2月的社融数据里我们还可以看出，民营企业，尤其是中小企业的中长期投资的意愿不是很强烈。很多中小微企业融资成本还是很高，融资的需求也得不到满足。主要原因在于货币政策的传导体系主要依靠银行贷款为主的间接融资体系，而如上所述，传统商业银行并不擅长分辨中小微企业的风险。所以，当我们意识到宽松的货币政策的局限性时，就应该继续操作更具直接支持性的财政政策——除了想方设法让中小微企业能够拿到成本不高的融资以外，还要继续降税减费，鼓励灵活用工等配套政策。
经过两年多的疫情洗礼，现在还活下来的绝大部分中小微企业，已经证明它们是最具生命力的，所以应该继续在财政政策方面予以支持。
在给这些企业的融资时候，尤其是那些缺乏可抵押资产的小微企业，一些金融科技公司，互联网银行等贷款机构企业擅长利用企业和企业主的大数据和相关科技手段对借款企业做风险评估，并发放无抵押贷款。让这些科技公司和新型贷款机构为中小微企业输送融资是一个很重要的渠道，虽然贷款总量相比银行体系贷款规模小很多，但一笔几万到十几万的6个月贷款就可以拯救一家乃至几家身处困境的小微企业。这些融资渠道加上财政政策，应该对中小微企业会有更大、更精准的帮助。
当然，现在还有一些现实中的问题，以及新的不确定性的产生和聚集，很多企业哪怕是大企业，现在可能还没有准备好做一年以上的中长期投资。不确定性太大的时候，还是需要等一等，看看方向。而不确定性因素降低以后，企业，包括中小微企业，就会开始进行相对长期投资的决策过程。
问：您刚才讲到了很多方面都在支撑着整个经济企稳和恢复，比如房地产行业的恢复。此次公布的经济数据中固定资产投资增长是比较高，是否与此有关？
钱军：固定资产投资增长不一定是房地产行业本身加大了固定资产投资，我个人感觉房地产行业中长期固定资产投资的增速应该不是太大，因为整个行业仍然面临较大的不确定性。但是，上面谈到的现金流的回笼对房地产行业应该说能起到雪中送炭的作用。
问：消费是经济恢复的重要指标，1-2月社会消费品零售总额达到6.7%的增长，这个数据符合您的预期吗？
钱军：应该差不多。一般来讲消费恢复会有季节性的因素，而整体恢复相对比较慢。消费也分好几种，如果今年经济增长最终要靠消费来支撑的话，我们希望看到的是最广层面的消费，包括一些大额的消费。
也就是说，这里有一个消费数量的增长和消费质量的增长。质量是什么？就是越广的消费人群提升的消费，尤其是大额的（非必需品）消费，就越好。要拉动整个经济的增长的消费必须是覆盖最广泛的人群的消费，而不是少数人群的超大额消费，这样的消费增长不确定性很高，不可持续。
换句话说，如果大部分的老百姓觉得想花钱也可以花钱了，那个时候消费就可以算恢复到正常情况。但要让绝大部分老百姓开始想到增加（非必需品）消费，有一个很重要的前提条件，这跟他们的稳定收入以及收入预期有关，而收入又跟劳动力市场的稳定性有关，而中小微企业的稳定则是影响中国（城镇）劳动力市场最重要的因素之一。
所以要稳消费，真正最大面积地恢复消费，要看劳动力收入有没有增长，以及收入增长的预期；信心和实际增长都很重要。而收入的稳定增长还是要靠大量的中小微企业的稳定和发展。工业和制造业恢复的不错，但从提供就业机会而言，这些大型企业能够提供的就业机会比不上千千万万的中小微企业，
问：从2月份的社融数据中，可以看到民营企业中长期投资意愿不高的问题，这个情况应该如何去解决？
钱军：如前面讨论的，我国的金融体系从融资来讲（融资同时又是货币传导的重要渠道）是以银行贷款为主的间接融资渠道为主的。降准、降息等货币政策出台后，传统金融机构和大型企业短期内可以获得的流动性很多。但货币政策再宽松，银行可贷的资金再多，还是存在大量的中小微企业拿不到钱，他们的融资渠道还是少，融资成本居高不下。传统商业银行的经营模式跟小微企业的贷款是不匹配的。这种情况不仅仅是中国有问题，成熟市场也有问题。小微企业融资难、融资贵是世界性的问题。
解决办法一方面不能只靠银行贷款解决小微企业的融资，还得靠大数据和金融科技来评估企业风险的无抵押贷款。同时，我们还要防范信用过度扩张带来的风险—因为本来流动性充裕的机构和企业在面临低成本负债时可能负债来过多扩张。大量流动性释放出来后，这些贷款最好是支持企业的中长期投资，尤其是有高回报项目的投资，因为拉动经济增长中长期投资才是关键。
中国金融体系要进一步发展的另外一个目标是扩大、加强股权投资和股权融资。当前股权融资占社融比太低，使得一旦社融短期内急剧扩张我们就要担心未来的债务风险的酝酿和集聚。所以，在现在国际国内的宏观形势和不确定性高企的情况下，不管是A股还是港股都需要稳定，这对提振投资者和企业的信心，包括中长期投资的信心，很重要。
社融不能只靠放贷和发债的形式，应该是新增银行贷款是一部分，发债是一部分，同时企业还可以通过股权来融资。
所以，解决民营企业中长期投资意愿不高的问题，就要解决民营企业的融资问题，其核心之一是要大力发展中国金融体系中的直接融资，尤其是股权融资。
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