首席核心观点集（2022年7月4日–7月10日）

1.投资能否继续扛起稳增长大旗？下半年投资将在稳增长中发挥关键作用。基建和制造业投资将共同推动固定资产投资较快增长。在财政支持存后手叠加项目储备充足和政策支持到位等利好因素的推动下，基建投资仍将保持平稳较快增长。2.楼市“金九银十”还会出现吗？下半年房地产市场表现将好于上半年，房地产销售有望率先企稳回升。年内局部地区“金九银十”可期。下半年房价可能“先抑后扬”。3.消费能否出现报复性复苏？多重积极因素将于下半年推动消费加快修复。4.出口能否维持超预期增长？下半年出口整体承压但不乏韧性，增速可能边际走缓。5.人民币汇率还会阶段性大幅贬值吗？下半年人民币不具备持续大幅贬值的条件，也不大可能走出强势升值的行情，在6.4～7.0区间内双向波动的可能性较大。6.下半年国内是否会有高通胀？多重复杂因素导致全球通胀高烧难退，下半年输入性通胀压力不容小觑。CPI下半年将继续保持温和上行走势。一系列因素将推动PPI三季度后期可能出现V型反转。7.稳健货币政策还会降息降准吗？稳健货币政策逆周期调节力度将只增不减，可能会加大总量工具在基础货币投放方面的运用。8.经济运行需要警惕哪些风险？一是就业市场压力依然较大；二是房地产市场面临严峻挑战；三是中小金融机构流动性风险与道德风险依然存在；四是多重因素可能制约后续基建投资能力。9. GDP还能实现预期目标吗？展望下半年，在政策落地和需求回暖的情况下，经济增长有望恢复性回升；若在强力政策支持下，仍有望接近和实现预期目标。

尽管财政收支压力显现，近期专项债项目申报、政策性金融工具等，透露的“广义财政”继续发力信号明确。专项债“加量”、“准财政”发力等，或是财政“续力”的潜在途径。截至6月，专项债新券已发行3.41万亿元、基本用完前两批下达额度，第三批专项债项目申报，或为新一批额度做准备。同时，“准财政”明显发力，新增8000亿元政策性、开发性贷款额度，创设3000亿元政策性、开发性金融工具，可作为预算内财政有效补充。除“准财政”外，专项债额度提前下达、使用过往剩余限额或是财政“续力”的潜在方式。但剩余限额地区分布不均、优质项目储备不足等，可能影响专项债“加量”效果。截至2021年底，地方专项债务限额与余额之差有1.47万亿元，总体规模不小、但地区分布不均，仅北京和上海剩余限额合计超3500亿元、占全部剩余额度的24%，而财政收支压力较大的欠发达地区剩余限额较少。广义财政“续力”，增强基建投资支持力度的同时，助力产业、能源转型等。考虑到“准财政”的部分替代后，中性情景，今年广义财政收支缺口可能在5000-8000亿元附近，可能需专项债等“补充”。但专项债快速扩张，可能加快地方债务压力的显性化，压缩未来地方财政腾挪空间。按照年初预算推算，今年地方政府债务率或达109%，如果考虑土地财政低迷、专项债“加量”，年底地方政府债务率可能接近120%的全国警戒线上限。

2020年，党中央、国务院提出要构建以内循环为主体、内外循环相互促进的双循环新发展格局。那么，应如何构建以内循环为主体的发展格局呢？笔者认为，这一格局必须构建在以下三大支柱之上：消费扩大与消费升级、产业结构升级与技术创新、要素自由流动与国内统一大市场构建。在上述三大支柱中，要素自由流动与国内统一大市场构建很可能是更为根本的、更具决定性的举措。笔者认为，未来10年至20年内，粤港澳大湾区、长三角、京津冀、中三角（郑州、合肥、武汉）与西三角（成都、重庆、西安）将成为中国发展最快的五大区域。在此基础上，中国将形成新的国内雁阵模式（大湾区、长三角与京津冀为雁头、中三角与西三角为雁身、其他中西部区域为雁尾），并与新的国际雁阵模式（中日韩为雁头、东盟与一带一路沿线相对发达国家为雁身、东盟与一带一路沿线相对落后国家为雁尾）一起，演变为推动中国经济未来增长的“双雁阵模式”。这一“双雁阵模式”的构建，反过来又会再度助推中国双循环新发展格局的完善，实现“以内促外、以外促内”的双向良性互动。

1.投资能否继续扛起稳增长大旗？下半年投资将在稳增长中发挥关键作用。基建和制造业投资将共同推动固定资产投资较快增长。在财政支持存后手叠加项目储备充足和政策支持到位等利好因素的推动下，基建投资仍将保持平稳较快增长。2.楼市“金九银十”还会出现吗？下半年房地产市场表现将好于上半年，房地产销售有望率先企稳回升。年内局部地区“金九银十”可期。下半年房价可能“先抑后扬”。3.消费能否出现报复性复苏？多重积极因素将于下半年推动消费加快修复。4.出口能否维持超预期增长？下半年出口整体承压但不乏韧性，增速可能边际走缓。5.人民币汇率还会阶段性大幅贬值吗？下半年人民币不具备持续大幅贬值的条件，也不大可能走出强势升值的行情，在6.4～7.0区间内双向波动的可能性较大。6.下半年国内是否会有高通胀？多重复杂因素导致全球通胀高烧难退，下半年输入性通胀压力不容小觑。CPI下半年将继续保持温和上行走势。一系列因素将推动PPI三季度后期可能出现V型反转。7.稳健货币政策还会降息降准吗？稳健货币政策逆周期调节力度将只增不减，可能会加大总量工具在基础货币投放方面的运用。8.经济运行需要警惕哪些风险？一是就业市场压力依然较大；二是房地产市场面临严峻挑战；三是中小金融机构流动性风险与道德风险依然存在；四是多重因素可能制约后续基建投资能力。9. GDP还能实现预期目标吗？展望下半年，在政策落地和需求回暖的情况下，经济增长有望恢复性回升；若在强力政策支持下，仍有望接近和实现预期目标。

尽管财政收支压力显现，近期专项债项目申报、政策性金融工具等，透露的“广义财政”继续发力信号明确。专项债“加量”、“准财政”发力等，或是财政“续力”的潜在途径。截至6月，专项债新券已发行3.41万亿元、基本用完前两批下达额度，第三批专项债项目申报，或为新一批额度做准备。同时，“准财政”明显发力，新增8000亿元政策性、开发性贷款额度，创设3000亿元政策性、开发性金融工具，可作为预算内财政有效补充。除“准财政”外，专项债额度提前下达、使用过往剩余限额或是财政“续力”的潜在方式。但剩余限额地区分布不均、优质项目储备不足等，可能影响专项债“加量”效果。截至2021年底，地方专项债务限额与余额之差有1.47万亿元，总体规模不小、但地区分布不均，仅北京和上海剩余限额合计超3500亿元、占全部剩余额度的24%，而财政收支压力较大的欠发达地区剩余限额较少。广义财政“续力”，增强基建投资支持力度的同时，助力产业、能源转型等。考虑到“准财政”的部分替代后，中性情景，今年广义财政收支缺口可能在5000-8000亿元附近，可能需专项债等“补充”。但专项债快速扩张，可能加快地方债务压力的显性化，压缩未来地方财政腾挪空间。按照年初预算推算，今年地方政府债务率或达109%，如果考虑土地财政低迷、专项债“加量”，年底地方政府债务率可能接近120%的全国警戒线上限。

在不到四周的时间里，全球市场的交易主题出现了彻底的扭转，从交易通胀转为交易衰退，国债收益率曲线倒挂，WTI跌破每桶100美元。联储激烈的政策转身带来了几个后果。首先，资金成本攀升和去杠杆运动产生出“金融抑制”现象，资产价格应声暴挫，债市和股市一起进入熊市。其次，消费者一方面购买力被通胀蚕食，另一方面担心政策收紧最终会影响到就业市场，消费信心迅速回落。再者，能源价格和资金成本上涨改变了企业的经济前景的判断，投资热情降温。美国家庭的资产负债表，处在近几十年的最佳状态，下半年衰退并非必然，不过消费的底气在很大程度上取决于消费者预期。联储在政策上的进退失据，正在毒化预期和信心。这种背景下，市场开始交易衰退。先是国债市场，然后是股票市场，最近是石油市场，次第以温和衰退为基准重新定价， WTI跌破100美元关口。笔者认为，美国经济陷入衰退已经有九成可能性了。石油冲击、粮食短缺、供应链缺口，都不是货币政策所能解决的问题。出于政治原因，鲍威尔却又硬着头皮出招，结果可想而知。

下半年要实现经济增速的持续回升，内外部环境依然存在不少挑战，需重点解决“外需-内需”、“投资-消费”、“传统经济-数字经济”三方面的平衡问题。尽管当前外需依然强劲，仍然无法忽视海外衰退预期之下的外需下滑风险，下半年出口增速依然存在较大不确定性。在笔者看来，进一步强化稳内需政策，想方设法扭转预期、做大“内循环”，保持内外需对经济增长贡献的相对平衡，是防范外部风险、保持经济持续回暖的有力保障。一方面，利用专项财政资金或者发行特别国债，在全国层面发行消费券，通过“中央财政+地方补贴+企业折扣”组合模式，放大杠杆效应；另一方面，积极推进家电下乡和以旧换新、电商进农村等重点项目，为消费扩容升级提供新动力；此外，地方政府可与平台企业合作打造“企业网购节”“农村丰收节”，与发放消费券等相结合，促进生产和消费高效衔接。下半年推动经济持续快速恢复，政策上除了关注传统企业纾困、支持传统经济发展的同时，顺应数字化转型的大趋势，落实好国务院在“稳住经济一揽子政策”中关于“出台支持平台经济规范健康发展的具体措施”，全面释放平台企业在稳就业、中小微企业纾困、防疫保供等方面的杠杆效应。居民消费恢复缓慢，政策层面还需扩伴随稳增长政策的不断落地生效以及上述三大平衡问题的逐步解决，下半年在出口韧性带动、基建较快增长、消费快速回暖、数字经济赋能的带动下，中国经济持续复苏态势将得以巩固，GDP增速有望回到5%-5.5%的水平。

政策加码，短期经济当然会脉冲。疫情难销，内生动能修复仍偏弱。内需方面，近期商品房销售降幅收窄，但过往来看，疫情峰值后累积需求的集中回补时间仅有一个月，下半年销售同比将改善，但更多由低基数贡献。基建投资加速，石油沥青、水泥等指标将明显回升。购置税减半对汽车销量形成支撑，但疫情管控放松有限且就业压力陡增，消费环比仍将处于历史季节性低位。海外方面，“滞胀”趋势仍在延续。美联储、欧央行加速收紧流动性抵御“胀”，而国际金融市场已开始交易“滞”。外需放缓下我国出口势必趋势性下滑。不过，近期外贸集装箱吞吐量环比增幅创同期新高，PMI新出口订单回升至近四年来同期最高，供应链瓶颈的缓解和前期订单的积压短期或仍支撑我国出口。价格方面，疫情、战争等供给冲击缓解，需求回落主导大宗价格。但各类商品价格见顶有先后，原油供需紧平衡改善或待三季度末。国内基建加快但地产修复缓慢，黑色系价格仍承压。随着上游价格回落，原材料成本对中下游企业的冲击有所缓解。三季度“猪油共振”将驱动CPI加速上行，阶段性破3成为可能。政策方面，近期专项债规模创历史新高，后续将拉动相关贷款及信用扩张。但鉴于本轮疫情管控放松较慢且未来存在反复风险，消费、地产等内生动能修复偏弱，四季度前后存在政府债缩量场景下社融回落的可能。历史来看，政府债发行高峰过后，叠加经济反弹，银行间市场利率或有阶段性上行的概率。

尽管美联储在滞胀面前言辞强硬，但理性的金融市场已经在交易美国衰退的可能性。在“沃尔克时刻”已然到来的背景下，我们利用收益率曲线模型、商业周期模型以及宏观景气模型，预测未来12个月内（2022Q2至2023Q2）美国经济衰退的概率。三种模型预测结果显示，美国经济衰退概率将在2023年上半年显著抬升。其中，收益率曲线模型显示的衰退概率为29%，商业周期模型为43%，宏观景气模型为41%。基于过去70年来的经济衰退研究，我们认为，美联储为了实现2%的通胀目标允许未来两年内失业率中值上升至4.1%的预测与统计结果相距甚远。根据模型分析，若要求今年核心PCE从5.2%（美联储6月FOMC预测值）回落至目标区间2-2.5%，则失业率的上升幅度将在3.8-4.5%，意味着2023年美国失业率或将高达7%以上，这表明美国经济政策实际上已经陷入预判失误和进退两难的尴尬境地，这将为美国经济和美股市场的未来蒙上阴影。

消费恢复相对较慢。相对于制造业而言，服务业受疫情冲击更严重，这是消费恢复缓慢的原因之一，而服务业是我国吸纳就业的重要渠道。随着疫情持续发展，不少市场主体面临生存考验，导致消费潜力下降。目前居民消费意愿和消费能力都有所减弱。数据显示，我国居民储蓄大幅上升，但贷款比较少。贷款增加较少与疫情冲击下房地产销售下降是有密切关系的。我国的情况和西方主要国家情况不同，大量发放现金、消费券会受到各种制约，提振消费的效果也不一定明显，主要还是应通过复工复产、复商复市、‘六稳’、‘六保’来促进消费。应把经济的恢复和发展放到更加重要的位置。保持一定经济增速对增加就业意义重大。按照以往经验，GDP增长一个百分点可带动200多万人的就业。从中长期来看，应逐步推动我国经济从“投资拉动”向“消费驱动”转型，但短期内仍应重视投资对经济增长的支撑作用，包括基建投资、房地产投资、制造业投资等，因为投资见效更快。要处理好短期稳增长和中长期转型之间的关系。

今年的市场非常动荡，过去半年多经历了两次牛熊翻转。核心问题就是“背离”。回到我们A股估值驱动的灵魂，A股估值驱动的核心是分母而非分子，其实就是参与资本市场的每个投资者对周边的人和事以及对这一套系统的满意度和信任度，最终形成一个合力方向的结果。牛、熊就是一个心态的变化，关键在于观察分母。我在5月初的时候说关注两个方向，一个是不受虐的股票，剔除情绪因子影响后经受住了五个月下落市考验的股票。另外一个是过度受虐的股票，饱受情绪虐的股票。即便是赛道的方向，也会向细分领域转化。比如新能源的方向，一定是围绕技术迭代、结构创新等方向寻找有效率的资产，元素周期表的认知会进一步升华，一定是沿着这个方向去淘金。其次是元素周期表的再认知升华。第三是转基因。这是我去年看得比较多的分母有可能发生剧变的领域，因为靠分子只能享受分子盈利的周期，如果分母处在一个裂变的时间窗口，就是5倍股、10倍股，要沿着这个领域去发掘股票。第四是国企改革，资产注入正当时。从产业方面的视角来看，我认为电力和航天军工是国企改革机会最大的两个领域。最后，在市场中保持一个安定的心态，必须牢牢把握一些基本的观念。再谈谈美股，我个人认为大家看美股一定要参照美股的恐慌指数，可能更有意义。

成本端压力持续显现下，食品项核心驱动吹响涨价号角，或进一步推升CPI食品中猪价延续上涨、非食品超季节性涨价推动CPI超预期。PPI回落幅度延续低预期、主因国际大宗商品涨价支撑，关注上游涨价传导PPI回落、幅度低预期，涨价传导延续体现。重申：猪周期启动、成本推动下，CPI或在3季度加速抬升、高点3%左右，明年上半年通胀中枢或进一步抬升。不同于今年，明年核心CPI抬升，或成为CPI中枢进一步抬升重要变量之一，核心驱动或来自线下活动修复下，服务业“补偿式”涨价等、中性情景下，明年上半年CPI中枢或接近3%。

6月CPI同比增速上行，环比略强于季节性。背后的原因有三：1）食品分项中，猪肉、食用油价格继续上涨。2）能源相关分项继续上行，对CPI的拉动作用较强，尚未体现近期国际油价调整的影响。3）服务价格表现强于季节性，助推核心CPI环比涨幅略强于季节性。疫情防控对居民服务消费需求的抑制作用减弱，线下服务价格恢复性上涨。6月PPI同比增速继续回落，环比持平于上月。分行业看，PPI环比持平，拖累因素在于内需定价商品、海外有色金属价格调整，支撑因素则是能源相关产业链涨价的延续。展望下半年，国内通胀形势不确定性依然存在，尤其是CPI。CPI方面，下半年同比增速中枢可能明显抬升，单月破“3”概率较大，将是国内通胀的主要关注点。除却原油价格上行的风险，下半年CPI还受两方面因素扰动：一是，如果服务型消费需求进一步恢复，PPI继续滞后向CPI传导，核心CPI存在上行风险。二是，以能繁母猪存栏情况推断，下半年生猪供需将迎来边际改善，猪肉价格存在一定的上行压力。国内通胀形势的不确定性仍然是国内货币政策操作的顾虑之一。在猪肉价格较快上涨、通胀风险有所冒头的当下，本周央行公开市场逆回购“地量”操作大规模回笼货币，或正是顾虑到了通胀形势的不确定性，释放出将渐进引导短端流动性回归政策利率中枢的政策信号。

1）CPI整体运行平稳，同比上行，主要受基数效应影响。2）CPI环比上月持平，其中食品价格环比回落较大，能源、服务价格回升。3）内生性通缩压力仍大。下半年CPI走势：三大变量，几个情景：1）食品、能源价格是影响CPI波动的主要因素。2）不同情景设定（猪价30元/公斤，油价110美元/桶，粮食年涨幅涨4%为基准场景）。3）基础情景下，下半年通胀高点在3.2%左右，猪肉价格或成核心变量。极端情景下，油价和猪肉价格进一步上涨，则下半年CPI高点最高可达4.7%，可能对资本市场和风险情绪造成一定扰动。当内生性通缩，叠加输入性通胀，有关部门应该未雨绸缪，供需两端发力，区别应对：

1）应该坚定不移改善总需求，确保经济稳定在合理区间，改善内生性通缩形势。我们不能学习美欧，以经济衰退来压制通胀；2）供给方面，全力释放供给弹性，包括能源保供，包括去产能政策与时俱进地修正，上游企业应开足马力生产，把通胀压下来。环保方面，对于散户养殖的限制政策应该科学地调整，鼓励增加能繁母猪。

相比2020年疫情受控后经济所呈现的V字型强劲复苏，本轮经济恢复的路径可能会更加曲折。除了奥密可戎病毒的超强传染性意味着疫情很可能会不断反复外，下半年经济恢复仍将面临三大挑战。第一，全球经济滞胀风险增大，出口承压。下半年全球需求大幅减弱必然会影响出口增长，从而拖慢经济恢复的步伐。第二，去年年底中央经济工作会议已经明确我国经济面临需求收缩，供给冲击，预期转的三重压力。企业和消费者预期转弱—投资和消费意愿下降需求收缩—企业和消费者预期进一步转弱的负向循环将成为经济恢复的主要阻力。改变市场主体的预期知易行难，不仅需要减税降费，融资支持等短期逆周期调节措施尽快落地，而且更需要市场化，法制化和国际化方向的一系列改革有实质性的推进。第三，房地产投资自去年下半年以来持续快速下行。随着按揭利率下调以及更多的地方放宽限购政策，房地产销售有望逐步恢复。然而，决策层已经明确这次将不会把房地产作为刺激经济的工具。政策的目标是稳而不是刺激住房地产市场。再考虑到疫情对居民收入的冲击，未来的不确定性，高于发达国家的住房自有率以及人口老龄化，本轮房地产市场回升的幅度将会小于往年。

北京时间2022年6月16日凌晨，美联储宣布加息75BP（基点），这是1994年以来美联储单次最大加息幅度。按政策指引和市场预期，美联储年内将加息至3.5%左右。这是一个很可能让美国经济“硬着陆”的限制性水平，可能也是会议次日美股下挫的重要原因。然而，人民币资产保持了韧性，走出一拨独立行情。6月16日，A股成交额连续第5个交易日突破万亿元，会议次日美股大跌后，A股三大股指悉数上涨。首先，中美经济周期错位。美国经济衰退风险在增加，中国经济的复苏态势将更加明确。其次，中美货币政策分化。美联储激进加息下，中国货币政策依然维持总体偏松的基调。再次，中美财政政策背离。美国财政刺激在退坡，2022年中国广义财政力度极有可能超过2020年。最后，A股和美股前景反差。美股当前已进入技术性熊市，而A股随着中国经济的复苏，逐渐进入震荡反弹期，高景气的成长板块、猪价粮价助推的农业板块、高股息的红利板块、受益于促消费政策的汽车家电等结构性板块已具有布局价值。美联储激进加息势必在全球掀起震荡，但中国作为全球第二大经济体，只要经济行稳致远，人民币资产的前景就值得期待。

长期牛市从来不会一蹴而就，市场的节奏往往会进二退一。中短期内，市场已经来到年线附近，反弹，还是反转，A股或将真正面临考验。结合基本面、政策面和技术面分析，指数一蹴而就地突破年线、并打开向上空间的反转性行情概率仍然偏低，不会高于40%。极端情况下，指数或将上摸3500点，但反弹大概率或将终止于此。从筹码分布看，此处或将迎来更沉重的卖盘。当然，短期回调仍不改长期向好的趋势。某种程度上看，进二退一或许是指数走势更健康的表现，短期上涨太快或将酝酿着风险。中长期看，我们对A股前景无比乐观。在全世界比烂的时代，我们的腾挪空间更大、所处位置更好、纠偏能力更强，未来的产业升级机遇也将层出不穷，未来十年中国股市结构性机会、时代性机会将更加激动人心。

当前A股市场已经逐步进入到上升的通道，下半年的行情正式拉开帷幕。预计下半年A股市场在经济面复苏，疫情管控措施逐步放松之后，A股市场将会进一步向上拓展空间。政策面来看，7月4日港股与A股市场迎来历史性的大事件，根据相关安排，今天起互联互通下的ETF交易正式开始。未来随着ETF纳入互联互通以及中国资产的吸引力不断增强，外资还会持续流入到A股市场。对于外资来说，A股市场投资的吸引力一方面是源于低估值。另一方面，A股和海外很多市场相比具有一定的特性，就是与美股的相关性不强。现在83支合格ETF纳入互联互通，无疑是进一步扩大了A股市场的对外开放程度。所以ETF纳入互联互通机制之后，将进一步改变A股市场的生态环境，让价值投资成为主流的投资理念。坚持价值投资我们就要抓住市场大的方向，做好行业选择和仓位管理是取得长期良好业绩的重要保障。下半年的行情已经开启，下半年来看，消费与新能源有望联袂上涨，带动指数再上台阶。

互联网平台公司往往在不断追求规模效应下逐渐走向垄断，这是数字经济特征决定的互联网公司发展的必然趋势。为了有效防止资本无序扩张，建立有效的市场化机制，应从以下方面着手落实。首先，对于相关概念要有清晰的界定。第二，政策制定的连贯性需要进一步加强，相关配套措施要协调一致。第三，明晰政府在市场中的作用，制定更加清晰透明的市场规则。客观来说市场化程度越高，资本的流动会更顺畅，风险定价机制才会更有效，资源配置效率也会更高。我国资本市场发展非常快，但是也有很多前进中的问题。首先，资本市场对实体经济的支持力度还远远没有发挥出来的。民营经济已成为我国最具创新活力和市场竞争力的经济形式，但是他们从间接融资体系拿到的资金只有不到社融的20%。笔者认为好的约束就是要严格遵守按市场基本规律和公平公正公开的市场基本原则设立的法律和规章制度，依法治市，不搞特权。所以我们在做大市场的过程中，要加强对市场经济运行规律的客观认识。我们不仅要考虑怎么管市场，怎么设计“红绿灯”，更需要小心在设计红绿灯的时候，在政策执行的过程中需要坚守“公平、公正、公开”的市场原则，避免因为行政干预和审批限制而产生新的结构性套利机会。

美元大幅拉升，包括贵金属在内的大宗商品普跌，我们认为强美元是大宗商品价格大幅下挫的主因，而非衰退交易。隔夜美元走强的交易逻辑主要源自欧洲经济前景恶化背景下欧元的疲软（在美元指数中占比近60%），连带重挫美元标价的大宗商品。如果未来俄乌危机进一步延续2-3个月以上，则不排除欧盟未来对俄的制裁进一步蔓延到天然气层面。如按这一规律发展，欧盟与俄罗斯被迫的能源脱钩将明显增加欧盟的滞胀压力（经我们估算，欧盟整体能源体系对俄罗斯的依赖度高达20%）。从“滞”的方面看，能源品供给的约束会使得欧洲工业生产尤其是补库进程遭遇较大影响，欧盟2022全年GDP增速可能回落至3%附近。美元指数Q3可能挑战110，欧元兑美元可能回归平价；Q4逐步回落，年末可能回至100附近。人民币兑美元方面，我们认为即便在美元进一步上行的背景下，人民币贬值压力可控，我们维持前期观点，年内低点预计位于6.8附近，年末预计回归至6.3。黄金方面，我们认为Q3将逐渐进入配置窗口期，下半年伦敦金可能挑战年内前高。

新能源汽车方面再次收获重大利好，一是支持新能源汽车购买使用；二是加快活跃二手车市场；三是促进汽车更新消费；四是推动汽车平行进口持续健康发展。从中长期来看，新能源汽车依然有比较大的成长空间。我国新能源汽车总保有量已经突破1000万辆，但是和3亿辆的总汽车保有量相比也就是占比3%左右，未来新能源汽车替代传统燃油车的进程依然还很漫长，从3%到100%还有一个巨大的增长空间，行业的发展还是处于初级阶段。消费是今年上半年受到疫情压制比较大的一个行业，但是最近随着疫情管控措施调整，消费已经开始逐步复苏，特别是和旅游、免税相关的消费恢复更快。从长期来看，具有品牌价值的消费白马股依然是值得长期投资的核心资产。

今年以来欧债利率不断攀升，但市场并未过度交易“碎片化”问题，10年意债和德债利差走阔幅度不算大。事实上，当前欧元区政府债务和财政赤字压力并不弱于2010年欧债危机爆发前夕，且成员间分化依然明显。更值得警惕的是，欧央行货币紧缩可能使成员国政府债务风险更加靠前。欧债危机后欧央行应对危机的举措，可归结为“降息+购债+预期引导”的组合拳。俄乌冲突、能源紧缺直接影响下，欧元区经济衰退风险不断上升。欧元区通胀受供给端扰动影响更大，欧央行为控制通胀需要付出更大的经济代价。当前各项衡量欧元区投资、消费和经济预期的指标均大幅走弱，并已基本跌落至历史上“危机”时的水平。而经济预期跌入低谷，可能反向增加欧债市场波动风险：一是，市场在资产定价过程中会计入经济下行乃至衰退预期，高估欧元区债务违约风险，使债券市场定价下挫；二是，欧元区货币和股票市场可能因预期转弱而出现震荡，不同资产价格间的联动势必波及欧债。

2022年5月以来，在通胀压力加剧的背景之下，拜登政府不断释放调整对华关税政策的信号。我们估算，美对华加征关税直接推升美国CPI约0.22个百分点，最新的关税豁免约可降低30%关税影响，因此只能在一定程度上缓和美国高通胀压力。我们认为，拜登政府通过关税豁免的方式降低关税成本压力，不仅可以对美国选民有所交代，也能在对华政策方面保留较大的灵活性与筹码，可能性相对更高些。当前美国“友岸外包”逐渐出现“积极”进展，部分产业有从中国向印太地区迁移的迹象。美国政府通过关税豁免的方式，暂时降低对华关税的通胀影响，同时通过“印太经济框架”等拉拢相关国家，寻求以时间换空间，达到逐步降低对我国进口依赖的效果。对此，需保持高度关注和积极应对。

一季度，人民币储备资产份额逆势上扬，进一步展现了在通胀持续高企、经济复苏放缓、金融动荡加剧的国际背景下，中国相对强劲的经济金融韧性。全球持有人民币储备资产规模下降，主要是因为外资减持人民币债券。全球人民币储备资产份额不降反升，主要是因为当季外汇储备资产规模下降的币种，不仅有人民币，还有美元、欧元和日元，乃至全球外汇储备规模总体也趋于减少。支持人民币国际化行稳致远，关键是：一方面，尽可能长时间保持财政货币政策的正常状态，确保经济运行在合理区间，保持本币实际购买力的稳定性；另一方面，稳慎推动制度型金融开放，加快金融市场的市场化、法治化、国际化建设，为包括境外央行在内的机构投资者创造越来越便利、透明和可预期的市场环境。

美联储正在以“急行军”速度推进利率和资产负债表正常化（简称“缩表”）。在充足准备金利率操作框架下，缩表并非控制联邦基金利率（FFR）的必要条件，但总会存在一个理论上的最优资产负债表规模或最优准备金规模。在任何操作框架下，美联储都需要在控制利率的有效性、资产负债表的成本和公开市场操作的频率上取得平衡。那么，如何量化“最优准备金规模”？FOMC打算在准备金略高于最优准备金水平时减缓并停止缩表。停止缩表后，准备金可能会继续下降，直到FOMC判断其处于充足水平。而后，美联储资产负债表将进入到“内生增长”（organicgrowth）阶段，SOMA将通过购买资产恢复资产负债表的扩张，增加准备金供给。

日本前首相安倍晋三于7月8日遇刺。安倍遇刺对金融市场的短期影响不大。日元曾经短期上升，那是部分沽空盘避险离场所产生的条件反射。股市和债市都无大的波动。安倍金融改革的核心工具，是激进的货币发行，藉此扩张信用、压低汇率。尽管日本没有像美欧那样爆发金融危机，但在扩张资产负债表上更积极，在打压汇率上更坚决。日本经济、中小企业和民众的通胀预期，曾经有过短暂的改善，但是由于后续政策跟不上而流于虎头蛇尾。但是，日元却因为借贷成本低廉、升值空间有限和日本央行呵护，而成为全球套利交易的主要借贷货币，为风险资产价格过去十年的飙升提供了源源不断的资金弹药。日本政坛进一步右转是可以预期的，日本会沿着安倍既定的方向继续走下去。悬念在于，现任首相岸田文雄会否趁此机会修改和平宪法，制造东亚地区新的不安因素。

全球方面，美国约翰斯·霍普金斯大学发布的统计数据显示，截至北京时间7月8日，全球新冠肺炎确诊病例上升至553,710,910例，其中死亡病例达到6,348,219例。

国内方面，7月9日0—24时，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增本土确诊病例65例（广东17例，安徽11例，内蒙古9例，山东9例，上海5例，甘肃5例，江苏3例，江西2例，陕西2例，浙江1例，福建1例），含12例由无症状感染者转为确诊病例（山东7例，安徽3例，福建1例，陕西1例）。无新增死亡病例。无新增疑似病例。31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增无症状感染者319例，其中境外输入40例，本土279例（安徽71例，江苏59例，山东55例，上海52例，广东8例，甘肃8例，福建7例，海南7例，河南4例，广西3例，浙江2例，天津1例，江西1例，陕西1例）。

东莞发布住房限购政策调整通知7月4日，东莞市住房和城乡建设局等四部门联合发出《关于加强分类指导优化住房限购政策的通知》，将东莞市住房限购区域调整为莞城街道、东城街道、南城街道、万江街道、松山湖高新技术产业开发区，称这标志着东莞市房地产市场调控进入区域限购的新阶段。文件指出，此次限购政策的优化调整，将有利于向中心城区和核心区域以外疏导住房需求，也有利于更好落实金融支持政策，加大对合理购房信贷需求的支持力度。通知要求，商业银行要落实好差别化住房信贷政策，合理确定本行商业性个人住房贷款的首付款比例和贷款利率。同时，鼓励商业银行合理增加房地产信贷投放额度，提高审批效率，支持房地产企业合理融资需求。（北京日报客户端）

中山商品房售价每次调整降幅不得超过5%7月4日，中山市发展和改革局发布《关于进一步优化新建商品住房销售价格申报工作的通知》（下称《通知》）提出，商品住房销售价格一经申报，每次调整间隔时间不少于3个月，每次调降幅度不得超过上次销售价格的5%。实际销售价格上下浮动幅度不得超过申报价格的15%。（上证报）

深圳住房公积金贷款可由父母子女共同申请深圳住建局发布关于向社会公开征求《深圳市住房公积金贷款管理规定（征求意见稿）》意见的通告，修订的主要内容包括精简公积金贷款的定义，调整共同申请人的范围。拟在本次修订中明确申请人的配偶、父母、子女不论有无缴存住房公积金均可以作为共同申请人；同时还明确申请人的配偶、父母、子女是购房人的，应当作为共同申请人。（每日经济新闻）

唐山公积金中心推“一人购房全家帮”：父母子女可共同算额度还贷款河北省唐山市住房公积金管理中心推出购房还贷新政，“一人购房全家帮”。凡是在唐山今年6月1日起新购房职工均可享受新政，新政于2022年7月15日开始办理。政策规定：凡是在唐山区域内，单身职工贷款购房，其父母可作为共同还款人提供还贷帮助；已婚职工贷款购房，双方父母可作为共同还款人提供还贷帮助。父母贷款购房子女或已婚子女夫妻双方可作为共同还款人提供还贷帮助。对于还贷能力不足的，作为共同还款人允许参与还贷能力计算提高贷款额度。以上人员必须同时为唐山住房公积金缴存职工。（财联社）

6月百强房企销售数据环比显著改善近期公布的百强房企6月单月销售金额和销售面积环比出现显著改善。从环比指标来看，在全方位的政策驱动下，房地产市场各方的预期均趋于好转。根据克而瑞最新数据，6月，百强房企实现销售操盘金额环比增长61.2%。商品房销售连续两个月环比反弹，且反弹力度在加大。5月，商品房销售面积环比增长25.8%，商品房销售额环比增长29.7%。从需求端来看，购房者预期有明显好转。（财联社）

河南信阳买新房给予50%契税补贴河南省信阳市人民政府办公室发布《关于印发信阳市促进房地产市场平稳健康发展的若干措施(试行)的通知》。《通知》提到，引导在信金融机构加大个人住房按揭贷款投放，下调住房贷款利率，更好满足个人住房消费合理信贷需求，居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，最低首付比例为20%。同时，实施购房契税补贴。本措施施行前，在信阳市区内购买商品住宅(不含二手房)但未缴纳契税，本措施施行后缴纳契税的给予已缴契税20%补贴。本措施施行后，在信阳市区内购买商品住宅(不含二手房)，并缴纳契税的，给予已缴契税50%补贴。（财联社）

长春发布楼市新政十二条长春市政府办公厅发布《进一步促进房地产市场平稳发展若干措施的通知》，从土地规划、信贷政策、促进交易等方面拟定了12条措施。《若干措施》明确，个人申请商业性个人住房贷款的，首套刚需住房贷款首付比例由不低于30%恢复至20%，二套改善性住房贷款首付比例由不低于40%恢复至30%。将首套房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20个基点。阶段性调整长春城区住房公积金个人住房贷款单笔最高额度。在2022年12月31日之前，长春城区有共同借款人的新建商品房贷款单笔最高额度为90万元、无共同借款人的为60万元，长春城区有共同借款人的存量房贷款单笔最高额度为70万元、无共同借款人的为50万元。（新浪财经）

ETF互联互通7月4日启动为促进内地与香港资本市场共同发展，中国证监会、香港证券及期货事务监察委员会批准两地交易所将符合条件的交易型开放式基金，也就是ETF，纳入内地与香港股票市场交易互联互通机制，互联互通下的ETF今天开始正式交易。其中，沪股通ETF 53只，深股通ETF 30只，港股通ETF共4只。（央视财经）

证监会启动私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点 支持私募基金加大服务实体经济力度为完善私募股权基金、创业投资基金(以下简称私募股权创投基金)非现金分配机制，拓宽私募股权创投基金退出渠道，促进投资-退出-再投资良性循环，近日，证监会启动了私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点工作。本次试点工作中，私募股权创投基金向投资者分配的须是所持有上市公司首次公开发行前的股份。私募股权创投基金是上市公司控股股东、实际控制人、第一大股东(含一致行动人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有关规则或者承诺不得减持，持有上市公司股份涉及质押、冻结、司法拍卖，或者存在违法违规行为等情形的，不得参与试点。投资者是该上市公司的实际控制人、控股股东、第一大股东(含一致行动人)，是该上市公司董事、监事、高级管理人员，或者不具备证券市场投资资格等情形的，私募股权创投基金不得向其分配股票。有意向参与试点且符合条件的私募基金管理人可在充分论证的基础上向基金业协会提出试点申请及具体操作方案。（财联社）

8只碳中和主题ETF合计认购逾130亿易方达基金、广发基金、富国基金、南方基金、汇添富基金、招商基金、工银瑞信基金、大成基金8家基金公司旗下的中证上海环交所碳中和ETF于7月4日开售。多位渠道人士透露，8只产品合计认购规模已过130亿元，其中易方达基金、南方基金和富国基金是8只产品中认购规模最大的3只产品。截至7月6日下午三点，易方达中证上海环交所碳中和ETF三日合计认购规模超过了42亿元，南方基金中证上海环交所碳中和ETF认购规模达到了32亿元，富国基金中证上海环交所碳中和ETF认购规模也接近30亿元。（财联社）

上半年新增专项债高达3.4万亿元根据最新公开发债数据，今年上半年全国地方政府新增专项债券规模约3.4万亿元，比去年同期增加约2.4万亿元。其中，6月份地方发行新增专项债约1.37万亿元，创近些年单月新高。多位财税专家表示，专项债加速发行，基本实现上半年完成发债目标，有利于尽快发挥专项债资金稳投资效果，进而发挥有力稳定宏观经济大盘的积极作用。（第一财经）

私募发行市场回暖 6月私募基金备案数量环比提高25%财联社7月9日电，随着市场企稳反弹，私募发行市场回暖迹象愈发明显。近日，记者采访获悉，多家百亿级量化私募募集情况转好，比如思勰投资旗下指数增强产品6月底以来募集规模已经超过2亿元，千象资产两只产品合计募集超2亿元，念空科技募集规模也超过了1亿元。另外，据私募排排网统计，6月私募证券投资基金的备案数量环比5月提高了25%。业内人士表示，私募发行最艰难的时间已经过去，市场信心明显有所修复，私募管理人的发行意愿也有所回暖，后续随着国内经济逐步修复，增量资金有望源源不断涌入A股。(上证报)

4年增2倍 权益指数增强型基金规模接近1500亿截至7月9日，今年以来已有22家基金管理人申报了29只权益指数增强型基金，同比出现了快速增长，该类产品也在近四年增长2.27倍，总规模逼近1500亿元。多位基金业内人士表示，各家公募积极上报指数增强型基金，主要是进行产品差异化布局的考虑，近年来主动权益类基金表现不佳，也让这类产品的市场需求出现迅猛增长。随着我国资本市场逐渐趋于成熟和指数化投资继续大发展，未来指数基金和指数增强型基金都将保持快速发展的势头。(中国基金报)

沪深股通ETF交易首日净流入1.475亿元交易首日，沪深港通ETF市场表现良好，备受资金追捧。港交所网站数据显示，7月4日，沪股通ETF成交1.4亿元，深股通ETF成交748万元。受访专家认为，ETF正式纳入互联互通后，内地股票市场的特色行业主题产品将有力吸引境外投资者，持续促进国际增量资金涌入，加速提升流动性，给内地ETF市场带来增长机会。（证券日报）

权益基金发行转暖 年内首只募资超百亿主动权益基金诞生记者从渠道人士处获悉，由易方达副总裁陈皓拟任基金经理的易方达品质动能三年持有期混合型证券投资基金募集规模已超100亿元的计划募集规模上限，提前结束募集。该基金成为年内首只募资超百亿的主动权益基金，也是年内募集规模最高的主动权益新基金。此前，年内最高纪录为1月13日成立的兴证全球合衡三年持有，该产品由任相栋执掌，发行规模为59.84亿元。7月5日晚间，易方达品质动能三年持有发布提前结束募集公告，表示产品自6月2日开始募集，原定募集截止日为7月8日，根据有关规定，决定将该基金募集截止日期提前至7月5日，即自7月6日起不再接受认购申请。(澎湃新闻)

刘鹤与美财政部长耶伦通话7月5日上午，中共中央政治局委员、国务院副总理、中美全面经济对话中方牵头人刘鹤应约与美财政部长耶伦举行视频通话。双方就宏观经济形势、全球产业链供应链稳定等议题务实、坦诚交换了意见，交流富有建设性。双方认为，当前世界经济面临严峻挑战，加强中美宏观政策沟通协调意义重大，共同维护全球产业链供应链稳定，有利于中美两国和整个世界。中方表达了对美国取消对华加征关税和制裁、公平对待中国企业等问题的关切。双方同意继续保持对话沟通。（新华社）

李克强主持召开国务院常务会议国务院总理李克强7月6日主持召开国务院常务会议，确定有序推进电子证照应用的举措，激发市场主体活力。会议指出，稳住经济大盘，既要实施好宏观政策，又要持续推进“放管服”改革，更大激发市场主体活力。在加强法治政府和服务型政府建设过程中，推进数字政府建设、提升“互联网+政务服务”水平，目的是增强市场主体创业和发展动力，是适应信息社会发展、提高政务服务效能的需要。要在确保信息安全基础上，有序扩大电子证照应用。电子营业执照已有多年应用实践，扩大应用范围有利于便利市场交易，有利于激发市场主体活力，有利于经济发展。要拓展电子营业执照在市场准入、纳税、金融等高频服务领域应用，推进电子印章同步发放。强化部门和地方信息共享，提升电子营业执照等互认度。会议强调，要守牢信息安全。完善安全管理规定，提高安全防护能力，依法保护个人信息、隐私和企业商业秘密。对违规使用信息、滥用信息等各类侵犯个人和企业合法权益的行为，要依法依规严肃查处。（央视网）

中国人民银行、香港证券及期货事务监察委员会、香港金融管理局发布“互换通”业务联合公告2022年7月4日，中国人民银行、香港证券及期货事务监察委员会（以下简称香港证监会）、香港金融管理局（以下简称香港金管局）发布联合公告，开展香港与内地利率互换市场互联互通合作（以下简称“互换通”）。中国人民银行将会同香港证监会、香港金管局等部门共同制定制度办法，加强监管合作和信息共享，指导相关基础设施做好“互换通”的规则、业务、技术等方面工作，加强市场沟通与培育，并于即日起6个月之后正式启动“互换通”。（中国人民银行）

央行与香港金融管理局签署常备互换协议并扩大规模经国务院批准，近日中国人民银行与香港金融管理局签署常备互换协议，将双方自2009年起建立的货币互换安排升级为常备互换安排，协议长期有效，互换规模由原来的5000亿元人民币/5900亿元港币扩大至8000亿元人民币/9400亿元港币，以进一步深化内地与香港金融合作，更好支持香港国际金融中心建设，推动香港离岸人民币市场稳健发展。（财联社）

6月CPI同比上涨2.5% 环比持平2022年6月份，全国居民消费价格同比上涨2.5%。其中，城市上涨2.5%，农村上涨2.6%；食品价格上涨2.9%，非食品价格上涨2.5%；消费品价格上涨3.5%，服务价格上涨1.0%。1--—6月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨1.7%。6月份，全国居民消费价格环比持平。其中，城市持平，农村持平；食品价格下降1.6%，非食品价格上涨0.4%；消费品价格下降0.1%，服务价格上涨0.2%。（国家统计局网站）

商务部：1-5月我国服务贸易平稳增长商务部7日发布的数据显示，今年1-5月，我国服务贸易继续保持平稳增长。具体来看，服务进出口总额23653.6亿元人民币，同比增长22%；其中服务出口11517.9亿元，增长26.3%；进口12135.7亿元，增长18.2%。服务出口增幅大于进口8.1个百分点，带动服务贸易逆差下降46%至617.8亿元。5月当月，我国服务进出口总额4562.8亿元，同比增长22.2%。（央视网）

银保监会、央行：长期睡眠卡率超过20%的银行业金融机构不得新增发卡中国银保监会、中国人民银行发布《关于进一步促进信用卡业务规范健康发展的通知》。通知指出，部分银行业金融机构经营理念不科学，盲目追求规模效应和市场份额，滥发卡、重复发卡情况突出，授信管控不审慎，导致无序竞争、资源浪费、过度授信等问题。《通知》要求银行业金融机构不得以发卡量、客户数量等作为单一或主要考核指标，长期睡眠卡率超过20%的银行业金融机构不得新增发卡。合理设置单一客户信用卡总授信额度上限。在授信审批和调整授信额度时，应当扣减客户累计已获其他机构信用卡授信额度。（中国银保监会网站）

银保监会：金融资产投资公司核心一级资本充足率不得低于5%中国银保监会印发金融资产投资公司资本管理办法（试行）的通知。通知提出，金融资产投资公司各级资本充足率不得低于以下要求：核心一级资本充足率不得低于5%；一级资本充足率不得低于6%；资本充足率不得低于8%。特定情况下，金融资产投资公司应当在最低资本要求之上计提逆周期资本。逆周期资本要求为风险加权资产的0—2.5%，由核心一级资本来满足。（财联社）

2021年度汽车“双积分”公告发布 新能源积分交易超109亿元7月5日，工信部等四部门发布2021年度汽车工业“双积分”公告。公告显示，2021年度积分交易规模大幅提升，新能源积分交易109.4亿元，同比增长322%。汽车产业的“双积分”是在对汽车厂商实施燃油消耗量积分考核的基础上，2017年开始增加了新能源汽车的积分考核。通俗地讲，企业考核达标的产生正积分，不达标的产生负积分，有负积分的企业可以通过购买新能源汽车正积分实现合规。（央视新闻）

国家发改委：猪价不具备持续大幅上涨基础针对近期生猪价格出现过快上涨的情况，国家发改委价格司组织行业协会、部分养殖企业及屠宰企业召开会议。国家发改委介绍，目前生猪产能总体合理充裕，生猪价格不具备持续大幅上涨的基础。国家发改委价格司要求大型养殖企业带头保持正常出栏节奏、顺势出栏适重育肥生猪，不盲目压栏，提醒企业不得囤积居奇、哄抬价格，不得串通涨价。（央视财经）

17部门发文：鼓励加大对汽车消费信贷支持商务部等17部门发布关于搞活汽车流通、扩大汽车消费若干措施的通知。其中提到，要“丰富汽车金融服务”。鼓励金融机构在依法合规、风险可控的前提下，合理确定首付比例、贷款利率、还款期限，加大汽车消费信贷支持。有序发展汽车融资租赁，鼓励汽车生产企业、销售企业与融资租赁企业加强合作，增加金融服务供给。（央视财经）

我国数字经济规模超45万亿元 占GDP比重39.8%记者近日从工业和信息化部获悉，近年来，我国数字经济蓬勃发展，产业规模持续快速增长，已数年稳居世界第二。统计测算数据显示，从2012年至2021年，我国数字经济规模从11万亿元增长到超45万亿元，数字经济占国内生产总值比重由21.6%提升至39.8%。（人民日报）

6月全国减征车购税71亿元从6月开始，一项关于车辆购置税的重大利好落地。根据规定，今年年底前，对不含增值税单车价格不超过30万元的2.0升及以下排量乘用车，减半征收车购税。国家税务总局发布的最新数据显示，部分乘用车减半征收车辆购置税新政实施一个月来，全国共减征车辆购置税71亿元，减征车辆109.7万辆。最新数据显示，6月第四周乘用车市场零售达到日均7.0万辆，同比增长33%，表现逐步回暖改善，相对今年5月第四周均值增长28%。（央视财经）

德国自1991年来首现贸易逆差当地时间周一（7月4日），德国联邦统计局最新公布的5月份贸易账逆差达10亿欧元，为该国30年来首次出现贸易逆差。具体数据显示，经工作日和季节调整后，德国5月份商品出口额录得1258亿欧元，环比下降0.5%，同比上升11.7%；5月份商品进口额录得1267亿欧元，环比上升2.7%，同比上升27.8%；这使得德国今年5月份的逆差达约10亿欧元，是该国自1991年以来首次出现贸易逆差。（财联社）

英央行预测英国通胀率或将突破11%，2021年中以来英镑贬值超15%英国首相约翰逊辞职的消息给英国经济的前景增加了更多不确定性。英国5月的CPI数据达到了9.1%，创下40年来的新高。而英国央行悲观预期，今年晚些时候，英国的通胀率将突破 11%的高位。此外，自去年12月以来，英国央行已经进行了五次加息，成为25年以来最大加息幅度。然而，英镑对美元汇率自2021年中开始大幅走弱，到如今贬值了超过15%。（央视财经）

土耳其6月份CPI同比增幅近80% 续刷24年来新高土耳其统计局最新公布的消费者物价指数（CPI）同比涨幅接近80%，续刷24年来新高。具体数据显示，该国6月份CPI较上月上涨4.95%，同比涨幅达到78.62%，续创自1998年10月以来的新高。（财联社）

澳大利亚央行加息50个基点至1.35%澳大利亚央行7月5日宣布，加息50个基点至1.35%，符合外界预期。在今日发布的货币政策声明中，澳大利亚央行表示，将采取进一步措施推动货币政策正常化，未来加息的规模和时机将取决于经济数据以及其对通胀和劳动力市场前景的评估。（上证报）

法国政府公布200亿欧元通胀缓解方案当地时间7日，法国政府公布了一项价值200亿欧元的通胀缓解方案，内容包括提高养老金和福利、延长燃油补贴等。目前法国政府面对创纪录的通胀压力，数据显示，与去年同期相比，法国6月消费者价格指数上涨5.8%，通胀水平创下1991年6月来新高。（央视财经）

以色列央行年内第3次加息 以色列通胀率创10年来新高当地时间4日，以色列央行宣布，将基准利率上调0.5个百分点至1.25%的水平，以应对该国不断升高的通胀率。根据以色列央行的报告，截至今年5月，以色列通货膨胀率达4.1%，创下10年来新高。2022年整体通胀率预计将攀升至4.5%。此次以色列央行加息，为过去10年来最大的单次加息幅度，也是今年以来，以色列央行连续第三次加息。（央视财经）

IMF称不排除2023年全球经济衰退可能性IMF总裁格奥尔基耶娃称，不排除2023年全球经济衰退的可能性，自上次经济预测更新以来，全球经济前景“显著黯淡”；国际货币基金组织将下调此前对2022年和2023年全球经济增长3.6%的预测。（财联社）

美联储会议纪要：若通胀压力持续升高 将出台“更具限制性”的政策美联储周三公布了6月份联邦公开市场委员会（FOMC）货币政策会议的纪要文件。会议纪要显示，美联储多数官员认为增长风险偏向下行。如果通胀未能下降，美联储可能会采取“更具限制性”的政策。纪要显示，“与会者们一致认为，经济前景需要转向限制性政策立场。他们认识到，如果通胀压力持续升高，采取更加严格的政策立场可能是合适的。”美联储官员认为7月FOMC会议上将加息50个基点或75个基点，预计第二季度经济增长将反弹。（新浪财经）

中证协：本专科在校生不具有证券从业水平测试报名资格中证协发布了《证券行业专业人员水平评价测试实施细则》。《实施细则》规定的报名条件有三条。一是报名截止日年满18周岁。二是取得国务院教育行政部门认可的大专及以上学历；或具有高中或相当于高中文化程度，且具有三十六个月以上工作经历；或证券公司、证券投资咨询公司等证券行业机构已开具录用通知的大学本（专）科应届毕业生等人员。三是具有完全民事行为能力。这意味着，本专科在校生已经不再具有报名资格，应届生且拿到券商等录用通知的除外。根据这一规定，硕士在校生仍可报名。（财联社）

多家拟北交所公司调整发行底价 最高下降逾30%多家计划在北交所上市的新三板公司，正在加速推动进展，其中部分处于上市审核阶段的公司，分别下调了发行底价，2家公司下调幅度超三成。业内人士认为，北交所新股发行定价不能低于发行底价，因此发行底价的确定很关键。企业在上会前调整发行方案，可以节省过会后的上市进程时间。(证券时报)

A股在审IPO企业罕见过千家，创业板445家占比近半截至2022年7月3日，A股各板块在审企业已有1088家。这其中上交所355家（主板168家，科创板187家），深交所594家（主板149家，创业板445家），北交所139家。上千家企业在审，A股或将迎来又一波上市热潮。数据显示，新增申报企业数量已连续6周在增加，尤其是在6月20日之后，申报企业急剧增加，从数十家企业申报直接增长至百余家企业申报。业界人士表示，伴随着全面注册制落地在即，IPO已进入常态化发行，上市通道与当初相比更加多元，科创板、创业板、北交所都提供了上市舞台，这吸引越来越多企业奔赴A股。（财联社）

上半年新申请挂牌新三板企业达203家记者5日从北京证券交易所获悉，今年上半年，新申请挂牌全国中小企业股份转让系统（新三板）的企业达203家，较去年同期的47家增长超3倍。其中，符合北交所财务标准的申请企业有140家。北交所相关部门负责人表示，北交所设立后，北交所与新三板递进发展、一体发展优势逐步彰显。在北交所“龙头”撬动下，新三板获得有效带动，新增挂牌公司质量也明显提升。数据显示，截至7月4日，新三板共有挂牌公司6727家，其中基础层5031家，创新层1696家。（新华社）

深交所：2021年度上市公司信息披露考核结果为A、B的公司占比与上年相比提升3.29个百分点日前，深交所完成主板、创业板上市公司2021年度信息披露考核工作。本次对2553家上市公司信息披露工作进行综合评定，最终评定考核结果为A（优秀）、B（良好）、C（合格）、D（不合格）的公司家数分别为454家、1,744家、275家、80家，占比分别为17.78%、68.31%、10.77%、3.13%。考核结果为A、B的公司占比与上年相比提升3.29个百分点，触及C、D类考核指标的公司较上年减少49家。（财联社）

莫斯科交易所将从7月12日起恢复晚间期货交易当地时间7月5日，莫斯科交易所发布消息称，由于客户方面的大量需求，莫斯科交易所将从7月12日起，恢复晚间期货交易。（央视新闻）

基本面：缓慢走出政策惯性下的负反馈预期

我们延续2022年度策略报告等报告中的判断，当前因城施策依然为房住不炒基调之下适应行业发展新形势的优化，短期放松上限接近于非核心城市之外的全面宽松。当前实际放松力度距离政策上限仍有空间，行政调控和流动性工具储备充足，未来不排除根据基本面修复进展相机调整。我们认为弱复苏和软着陆的前提之下，政策难以突破传统边界。

企业：短期行业压力与长期格局优化双线演绎

销售：2022上半年房企销售延续快速下行趋势。一季度以来各地政策频繁刺激下需求侧呈现边际回暖信号，6月百强销售额环比改善幅度扩大，我们预计下半年在疫后需求回补、供货增加等因素带动下销售环比有望逐步改善。稳增长基调下市场将进入疫后修复期，系统性影响因素或于下半年逐步弱化，企业信用资质重新成为影响购房抉择的主要因素。

拿地：销售与债务的双重压力下，房企拿地投资强度降至低位。过往的激进扩储模式经历本轮周期调整已发生变化，短期内以销定量、聚焦核心城市成为房企共同选择。下半年政策围绕土地供给、融资增信等方面均有发力空间，但鉴于当前市场对未来销售的预期普遍不高，多数企业仍会维持审慎投资策略，土地市场复苏时点或将滞后于基本面拐点。融资：上半年行业发债规模呈下行趋势，民企债券融资持续萎缩，仅少数优质企业保留发债渠道。我们预计下半年行业整体性缩表仍将持续，政策边际宽松或使融资差异继续拉大、加速行业分化。

需求：稳杠杆预期下全年销售面积下滑13-16%

从居民杠杆率看，2021年我国居民杠杆率达到61.6%（国际清算银行口径），处于历史高位，较世界平均差距已缩小至3.8pct。从居民偿债能力上看，2021年居民债务收入比、房贷收入比分别为143.29%、105.14%，均处于高位。在假设居民杠杆率62.2%稳定不变（按国家资产负债表研究中心口径）的前提下，我们分别1）按照信贷投放额测算，预计全年销售面积下降16%；2）按照新房贷款额测算，预计全年销售面积下降13%。虽然居民进入稳杠杆阶段，收入水平制约居民加杠杆空间，但是杠杆率更多反应存量负债与流量收入之间的关系，忽略了居民存量资产可变现空间，无论是储蓄率调整还是存量房产置换，均能在政策和预期引导之下增强购房首付能力。长周期拐点下，市场面临真实需求的检验，我们认为相比居民杠杆率，资产负债表能够给出更为准确的答案。

策略：把握基本面复苏的交易价值与销售弹性的超预期分化

整体来看，当前PE估值分位与历史上12年、14年两轮宽松周期较为接近，而PB及ROE指标均位于2010年以来的底部区间。两轮类似的复苏周期反映出估值偏好于更明确的政策信号，销售复苏推动预期修正和估值滞后修复。我们认为PE修复反映政策预期改善，未来PB修复空间将取决于资产质量和盈利能力改善，随着行业风险释放、格局优化和拿地质量提升，PB有望回归合理水平。

基本面回顾：成交创历史最大降幅，企业投资意愿不足。22年1-5月市场整体成交呈现集体走弱趋势，并未有显著的区域及城市能级的分化。销售去化面临较大压力下，行业整体投资能力下降，整体土地成交规模仅为去年同期四成，同时企业集中资源于22个两集中城市（22城土地出让金占比21年46%，22年上半年提升到53%）。

基本面预测：现有环境下投资端压力较大。4月是本轮周期销售表现最差的一个月，预计Q2起随着政策持续落地、企业推盘力度加大、疫情恢复叠加基数效应，销售降幅或逐步收窄；预计22年销售金额14.9万亿元，同比下降18.0%，销售面积14.7亿平，同比下降17.9%。土地成交萎缩使得整体开工下降26%至14.67亿平；整体投资下降7%。

销售向投资传导停滞，供需及经济贡献长期承压。预计22年土地出让金4.1万亿元，同比下降40%，出让面积同比下降50%。行业长期的供需关系，将会趋势性的从过去20年的“供过于求”转化为“供不应求”，预计23-25年土地成交维持10-11亿平，行业供给能力将随着开工规模的下滑，开工中枢回落至11.8亿平米，销售也将受到影响，21-25年销售面积复合增速为-11%。投资将持续负增长，23年下行压力将显著高于22年，行业将连续四年对经济造成拖累。

预计下半年进入政策调整深水区。本轮周期至今政策调控频率密集，但力度显著低于14-16年周期，根据政策量化评估，至22年6月，全国四限评分较16年2月底部仍有53%下降空间。预计22年3季度开始，行业供给与需求端的维稳力度还将进一步提升，调控进入深水区。政策顺序上，需逐步解决，稳产能-稳销售-稳信用，最终达到稳投资。

强信用企业红利期。行业供给侧背景下，企业分化不可逆转；强信用企业在销售、拿地、融资等均呈现资源快速集中的趋势，同时享受了土地交易热度下降后政府让利企业带来的利润率改善的红利。未来2-3年强信用房企在竞争格局优化、资源集中、利润率改善下，具备 “戴维斯双击”的投资机会（估值修复+利润率改善带来的业绩提升）。

市场复盘。利率债和绝大多数信用债收益率均明显上行，仅中低等级城投债下降。信用利差中1Y高等级产业债和低等级城投债压缩，其余走阔。行业层面，四大板块中仅地产的信用利差小幅压缩，其余均走阔，其中城投走阔最多。

信用风险。7月份信用债到期规模有所抬升，但政策导向仍是宽信用稳增长，信用融资政策易松难紧，而且地产销售降幅持续收窄，地产企业违约风险会有所缓释，因此认为违约风险下降。

投资建议：

【久期与信用债节奏】疫情反复影响复工进度，但7月公布的数据很难低于预期，长端多头交易有一定难度；7月资金利率面临一定扰动，不过波动后中枢上行幅度大概率在20BP以内。中短端杠杆套息在资金面短暂定价后仍有一定安全边际。我们认为信用债&中短期carry与长端利率债交易两类策略的胜率都一般，赔率差异也不明显，市场可能在估值略好一些的位置走势略强，比如3YAA（2）城投与3-5Y高等级产业。

【杠杆】短期减杠杆，待资金中枢平稳后关注中短端套息。

【行业】城投与周期边打边撤，地产隐含AA国企入场，关注金融债价值。非周期行业建议关注汽车和电子。

【产品票息】二永品种估值有一定相对价值，真正入场需要看到资金价格稳定、股市调整等有利因素共振。

展望下半年，债市所处环境较上半年转向逆风，但要明显好于2020年下半年，具体体现在：房地产市场回暖前景面临不确定性，年内房地产投资难有明显起色，出口增速趋于下行，经济回升斜率料将偏缓；货币政策大概率还会维持稳增长取向，为经济复苏创造较为宽松的货币金融环境；资金利率将边际上行，但幅度上是向政策利率水平回归，而非回升至大幅高于政策利率水平；信贷扩张有望提速，但政府债券融资规模下降，将拖累社融增速缓步下行；利率债供给规模将小于上半年，加之房地产链条相关主体加杠杆力度仍弱，“资产荒”局面料继续演绎，供求关系对债市仍有支撑。

基于此，我们对下半年债市行情有如下判断：

（1）三季度利率面临较大回升压力，四季度利率走势存在不确定性，大概率将重归震荡。

（2）下半年利率走势将延续低波动特征，重演2020年同期10年期国债收益率大幅反弹80bp局面的可能性很小。从高点来看，前两轮利率上行的高点均为3.3%，分别出现在2019年10月30日和2020年11月19日。但与2019年10月底相比，当前MLF利率已下调45bp；与2020年11月中旬相比，彼时债市正处在“经济较快修复+货币政策边际收紧态势已持续半年”的环境之下，且利率能够达到这一点位也因受到永煤违约事件冲击。因此，预计今年下半年利率上行高点将难以达到前两轮上行的高点水平。我们判断，下半年10年期国债收益率高点将落在3.0%附近，3.0%为重要阻力位。

（3）从收益率曲线形态看，下半年货币宽松空间面临较大外部掣肘，内外平衡压力下，央行可能通过公开市场操作调节流动性并引导市场利率向政策利率水平回归，对资金利率更为敏感的短端利率面临较大回调压力；同时，基本面修复背景下，长端利率也将开启回升走势，但在经济仅将弱复苏且中长期潜在经济增速放缓的预期下，长端利率回升斜率将相对较缓，债市可能进入熊平行情。

A股市场面临的风险与机会：当前A股市场环境面临海外与国内双重风险压力与机遇。总结起来，外围有三点，国内有五点。外围：全球“类滞胀”压力加剧；地缘政治不确定性是全球滞胀风险的催化剂；大宗商品高位运行加剧通胀压力；国内：外围冲击导致国内通胀压力上升；警惕自然灾害频发（疫情+天气）；警惕债券违约风险；警惕房地产泡沫风险；人民币汇率波动风险。

国内稳增长政策蓄势A股：4月29日，中央政治局会议对当前经济形势作出全面研判，后期，结合实际情况，不断提出具体要求与实施措施，刺激经济效果显著，对A股市场起到了稳预期的作用。总体上，货币政策方面：降准降息等总量政策和再贷款、再贴现等结构性政策层出不穷，资金面持续宽松充裕。财政政策方面：更加积极刺激经济，稳预期、稳增长。

“全局”视角：今年以来，A股市场可分为两个阶段，4月27日之前，

A股市场全面下跌，之后，开始反弹，反弹过程中，A股三大子博弈：

大盘VS小盘；成长VS价值；散户（小额资金）VS机构&大户&中户；A股总体博弈：低估值+政策驱动VS经济环境（已开启边际修复）+行业内生因素（未来修复可期）；全局预判：对于A股市场下半年行情，我们预判，谨慎乐观。在A股整体博弈中，随着疫情得到有效控制，全面复工复产，宏观经济环境修复向好；行业与企业层面三季度经营状况将明显改善，业绩修复有望触底反弹，加之目前A股多数行业估值低位，以及政策不断落地，研判A股将持续震荡上行。4月27日反弹以来，小盘股反弹力度优于大盘股，成长股优于价值股，小额资金的流入优于（超）大（中）单资金流入，这与前期小盘股、成长股下探幅度更大有关。资金面以小额资金流入为主，主因是市场情绪仍保持敏感。目前，相对于大盘股、价值股，小盘股、成长股涨幅仍未到位。预判下半年，小盘股、成长股受市场情绪影响将继续发力，待基本面持续修复后，大盘蓝筹股、价值股或将迎来更好的机会。

“全局”考虑下的“一域”博弈：综合研判，结构性机会或继续占优，行业抉择仍将是下半年的主题。建议把握三条主线：（1）周期投资机会：上游资源品（煤炭、石化、有色）；（2）稳中求进的主线：

农业板块（农产品、猪周期产业）；基础设施建设；消费（医药生物、食品饮料）；平台经济/数字经济；国产替代科技创新（软件、硬件、

半导体、精密仪器等）；国防军工等；（3）稳增长与高景气并行：

新能源（新能源汽车；清洁能源）。

后市研判及投资建议

周一A股市场低开高走、小幅震荡上扬，早盘股指跳空低开之后小幅整理，汽车、半导体以及旅游酒店等前期热门行业轮番回落，盘中随着农牧饲渔、医疗服务、航天军工以及电力等消费行业的率先走强，带动股指企稳回升，沪指收盘再次站稳3400点上方区域。当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为13.69倍、42.26倍，处于近三年中位数以下水平；两市周一成交量10513亿元，处于近三年日均成交量中位数偏上区域。全国以及上海地区的新增病例数总体得到有效控制，各地加快了复产复工的进程。前期监管层密集出台的利好政策效应正在逐步显现，6月PMI回升至50.2%，重新站上荣枯线上方，国内市场韧性依然较强。外盘波动加大，人民币资产以及A股市场成为较好的避风港。未来股指总体预计将继续震荡向上，同时仍需密切关注政策面、资金面以及外部因素的变化情况。我们建议投资者短线关注工程机械、食品饮料、农牧饲渔以及医疗服务等行业的投资机会，中线继续关注低估值蓝筹股的投资机会。

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