●长江商报记者 魏度
长江商报消息重组核心资产，英特集团（000411.SZ）引发市场质疑。
始于今年5月，英特集团披露，拟向控股股东及其关联方收购英特药业50%股权。交易完成后，公司将全资控股英特药业。
长江商报记者发现，英特药业是英特集团的核心资产，其资产规模占英特集团总资产的95%左右。
英特集团存在较为突出的问题是，应收账款及存货余额偏高，截至今年9月底合计超百亿。不过，公司计提的价值损失合计仅为0.19亿元，受到市场质疑。
应收账款及存货偏高，直接后果是流动性不足。截至今年三季度末，公司资产负债率73.54%。
英特药业主要从事医药流通，其资产负债率更是高达76.13%。
11月8日晚间，英特集团收到深交所重组问询函，对应收账款及存货计提充分性问题，也提出质疑，要求公司再论证计提充分性。
标的承诺四年盈利17.52亿
英特集团正在推进的重大资产重组，或将改变其经营业绩多年萎靡的现状。
先来看英特集团的经营业绩。2011年，公司实现营业收入85.26亿元，同比增长28.44%，归属于上市公司股东的净利润（简称净利）为1.87亿元，同比增长341.66%。紧随而来的是，2012年至2018年，营业收入经过不间断增长，2018年为204.92亿元，较2011年翻了一倍多。而净利润则持续在0.80亿元左右徘徊，2018年为0.94亿元，较2011年下降了约50%。
上述数据显示，2012年至2018年，英特集团增收不增利特征十分突出。
近年来，英特集团的经营业绩相对较为稳定。2019年至2021年，公司实现的营业收入分别为246.01亿元、250.08亿元、267.31亿元，同比增长20.05%、1.66%、6.89%。对应的净利润为1.51亿元、1.57亿元、1.68亿元，同比增长60.99%、3.74%、7.06%。
今年前三季度，公司实现的营业收入、净利润分别为223.13亿元、1.60亿元，同比增长12.02%、18.18%。
英特集团正在推进的重组草案为，公司拟通过发行股份及支付现金的方式向国贸集团和华辰投资购买其所持有的英特药业50%股权。国贸集团是英特集团控股股东，华辰投资系国贸集团全资子公司，二者合计持有上市公司英特集团41.14%的股份。因此，本次交易构成关联交易，也构成重大资产重组，但不会导致上市公司控制权变更。
本次交易存在明显溢价。标的资产以2022年3月31日为评估基准日，采用收益法评估结果作为参照，其净资产为21.58亿元，评估值33.90亿元，增值12.32亿元，增值率57.10%。而资产基础法评估结果为，评估值29.33亿元，增值7.76亿元，较收益法评估值少4.57亿元。
本次交易前，英特集团持有英特药业50%股权，已对其进行并表核算。
毫无疑问，本次重组后，英特集团的经营业绩将得到明显改善，因为，英特药业的经营业绩基本稳定，且呈现增长趋势。2020年、2021年，其实现的净利润分别为2.73亿元、3.59亿元，扣除非经常性损益的净利润（简称扣非净利）为2.56亿元、3.40亿元。今年前七个月，公司实现的净利润、扣非净利润分别为2.42亿元、2.39亿元。
本次交易对标的公司未来业绩进行了约定，即在2022年至2025年，英特药业实现的扣非净利润分别为3.92亿元、4.22亿元、4.6亿元、4.78亿元，合计为17.52亿元。
当然，作为医药流通行业企业，随着药品集采的持续深入推进，英特药业也存在一定的经营压力。
存货计提0.18%低于均值0.31%
无论是英特集团还是重组标的英特药业，均存在共性问题，即应收账款及存货高企，流动性不足。
截至今年9月底，英特集团的资产负债率为73.54%，较年初的71.29%上升2.25个百分点。2019年底、2020年底，公司资产负债率分别为72.41%、71.50%，今年9月底创了阶段性新高。
具体到债务端，今年三季度末，公司短期借款26.21亿元、一年内到期的非流动负债3.48亿元、长期借款0.05亿元、应付债券5.21亿元，长短期债务合计为34.87亿元，其中，短期债务为29.61亿元。与近30亿元短期债务相比，公司账面货币资金为14.15亿元，不考虑因为保证金问题，公司现有货币资金无法覆盖现有短期债务。
标的公司英特药业，2021年底、今年7月底的资产负债率分别为75.21%、76.13%。本次交易报告书未披露英特药业具体债务情况，从资产负债率情况看，其高于上市公司英特集团。
资产负债率偏高，流动性不足，偿债压力大，与应收账款及存货偏高直接相关。
截至今年9月底，英特集团账面上的应收账款账面价值为73.83亿元、存货余额为32.62亿元，合计为106.45亿元。应收账款加上存货合计占当期公司总资产143.60亿元的74.13%。
根据利润表，今年前三季度，公司资产减值损失403.01万元、信用减值损失1473.66万元，两项合计为1876.67万元。
公司高达106.45亿元的应收账款及存货，而计提的减值损失仅为0.19亿元。
同为医药流通企业的九州通，今年9月底，其应收账款及存货合计为525.15亿元，前三季度计提的减值损失为2.36亿元。数据显示，九州通的计提比例明显高于英特集团。
据披露，截至2020年末、2021年末和2022年7月末，标的公司英特药业应收账款金额分别为 50.18亿元、53.69亿元、82亿元，占总资产比重分别为45.37%、46.11%、51.60%，坏账准备金额分别为0.36亿元、0.39亿元、0.47亿元。
对此，深交所在问询函中特别提及，要求结合同行业可比公司有关情况及标的公司应收账款主要欠款方特点，进一步论证标的公司应收账款坏账计提的充分性，是否明显低于行业平均水平，是否存在较大回款及坏账风险。
上述同期，英特药业的存货账面价值分别为25.98亿元、28.97亿元和30.97亿元，占总资产比重分别为23.49%、24.88%和23.56%，存货跌价准备金额分别为121.92万元、121.92万元、564.51万元，与同行业公司相比，标的公司存货跌价准备计提比例为0.18%，低于行业平均水平的0.31%。
深交所同样要求补充披露标的公司存货的存放情况，进一步论证标的公司存货跌价准备计提的充分性，说明其存货跌价准备计提比例低于行业平均水平的原因。
综上所述，正是因为应收账款及存货偏高，挤占了资金，导致流动性不足。
今年前三季度，英特集团的经营现金流为-9.82亿元，较上年同期的-5亿元增长96.40%，几乎翻了一倍。