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4月11日，国家统计局公布的最新通胀数据显示，3月CPI同比增长0.7%，低于2月0.3个百分点，不及预期；PPI同比下降2.5%，降幅扩大1.1个百分点，同时也创下2020年7月以来的新低。此外，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.7%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。整体来看，3月CPI和PPI弱于预期，显示出我国内需仍然低迷。
如何进一步拉动内需，提振消费？近日，中国金融四十人青年论坛会员，光大证券董事总经理、首席宏观经济学家高瑞东等人撰文指出，当前正处在经济恢复的关键时期，未来消费复苏进程或仍存波折，促消费政策有进一步释放空间。
文章认为，从国内实践经验看，发放消费券，是短期内扩大消费的有效举措。若在全国范围内发放3000亿消费券，可撬动1万亿消费增量，拉动GDP增长0.62个百分点。
对于发放消费券，文章提出以下四点考量：
一是，资金来源：建议由中央统筹，根据地方实际情况，通过转移支付等口径调配资金，最终交由地方具体实施。尤其是欠发达地区发放消费券对经济的带动作用明显高于发达地区，可给予重点关注。
二是，发放领域：可考虑面对低收入和失业群体发放红利性消费券，用于零售、购物等日常消费领域；在餐饮、住宿、旅游、汽车等领域发放定向消费券，满足不同群体的消费需求。
三是，发放途径：可考虑将电子消费券与健康码、数字人民币相结合，实现消费券的精准发放和实时追踪。
四是，杠杆设计：可设置消费券最低杠杆，当政府补贴和居民支付比例为1:5.5时，新增税收便能够完全弥补政府先前的转移支付，有助于降低财政负担。
* 本文摘自2023年4月3日光大宏观已发布的《若发放3000亿消费券，对经济拉动如何？》，文章仅代表作者个人观点，不代表CF40立场。
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一、当前扩大消费是推动经济持续复苏的关键
一是，从经济形势看，消费是推动今年经济复苏的首要抓手。
今年出口走弱的方向较为明确，对国内经济的影响正持续显现。2022年下半年以来，随着海外供应链的持续修复、欧美大步加息抑制海外需求，我国出口前景持续走弱。自2022年四季度起，我国出口同比开始转负，今年1-2月，我国对美国和欧盟出口同比（以美元计）分别下降21.8%和12.2%，仍然处于深度负增长区间中。3月国内制造业PMI数据中，新出口订单指数自上月的52.4%回落至50.4%。3月越南出口同比下滑13.2%，上月同比增长12.8%；韩国3月出口金额同比下降13.6%，上月同比下降7.5%，均指向海外需求或进一步回落。
房地产复苏难以证伪，但也难以证实。今年1-2月房地产相关数据表现较好，地产景气度整体好转，商品房销售、开发商到位资金及开发投资累计同比跌幅均出现收窄。向前看，地产数据能否稳住，尚需观察。3月30大中城市房地产销售稳定恢复，在去年低基数上实现同比正增长，但远低于2019年、2021年同期。此外，房企购置土地信心依然较差，更大范围的广义三四线城市房地产销售恢复程度可持续性有待观察。
因此，扩大国内需求，尤其是恢复和扩大消费，是推动经济运行整体好转、提振市场信心的关键。疫情以来，由于消费场景受限、居民收入增长放缓、消费意愿降低等因素，国内消费市场整体疲弱，消费缺口长期存在。疫情之前（2015年至2019年），最终消费平均拉动经济增速4.2个百分点，对经济增速的平均贡献率达62.7%；疫情三年来，最终消费对经济增长的贡献率大幅回落至28.1%，平均仅拉动GDP增速2.0个百分点，最终消费尤其是居民消费，相较疫情前存在显著的产出缺口。消费的长期疲弱，不仅阻碍了经济的循环发展，也在一定程度上削弱宏观政策的实施效果。因此，今年政府工作报告提出“把恢复和扩大消费摆在优先位置”，将促消费作为扩内需的首选。
二是，从消费复苏情况看，2月之后，国内消费修复斜率有所放缓，恢复领域尚不均衡，需要促消费政策的进一步加码。
从海外经验看，消费恢复并非一蹴而就，疫后消费复苏大致经历消费场景修复、居民收入改善和储蓄率回落、以及超额储蓄释放的三个阶段。今年1月起，居民出行强度快速修复，1月末地铁客流量基本恢复至2019年水平，同期服务消费快速经历一轮补偿式消费。进入2月后，服务价格迎来超季节性下跌，一方面反映出服务业生产快速恢复，另一方面也指向第一阶段消费脉冲式修复基本结束。后续消费动能的进一步释放，需等待经济基本面改善，带动居民收入修复、预期改善。
从消费恢复领域看，出行类消费快速复苏，但汽车、通讯器材、家电等耐用品消费表现较弱，与居民收入恢复偏慢、消费意愿尚未企稳有关。社零数据显示，餐饮、石油制品消费大幅好转，1-2月增速分别升至9.2%、10.9%。但通讯器材、家电、汽车销售较弱，1-2月同比增速分别为-8.2%、-1.9%、-9.4%。乘联会预计3月车市需求初步释放，3月狭义乘用车零售销量同比持平，但市场恢复速度低于此前预期。
当前青年失业率较高、制造业利润增速处在底部，不利于居民收入的恢复。今年2月，16-24岁人口调查失业率升至18.1%，高于1月的17.3%，为2018年以来同期最高值。据教育部，2023届高校毕业生规模预计达1158万人，加上2022年尚未落实去向的毕业生，同时期就业的高校毕业生人数可能达到1400万。二者均指向今年就业形势的严峻。同时，今年1-2月，工业企业利润同比下降22.9%，降幅较去年12月单月扩大14.6个百分点，显示市场有效需求不足，不利于后续居民收入的修复。因此，为进一步推动消费复苏，需要在稳就业、提振居民收入、加大转移支付等方面加强政策力度。
三是，从政策视角看，短期内财政资金对于稳消费的效用显著大于投资。
从财政乘数效应看，考虑到当前消费乘数效应是投资的3倍左右，同样用于稳消费的财政资金，其对经济的作用显著大于投资拉动。2022年上海市四轮消费券活动显示，10亿元的财政投入总计拉动消费金额35.06亿元，杠杆率近3.71倍，而当前学者测算的投资乘数大多在1左右，消费拉动的乘数效应约为投资乘数效应的3倍左右。
四是，从中长期看，扩大消费不仅顺应经济发展的客观规律，也是应对人口老龄化和外部复杂局势的必然选择。
从海外经验看，大国经济具有消费为主导的显著特征，当前消费在我国经济中的占比仍有较大提升空间。具体来看，2000-2021年，美国居民消费占GDP的比重由66.0%升至68.2%，而同期我国居民消费占GDP比重则由47.0%降至2019年的39.1%，2021年进一步降至38.5%。2022年，中国的人均GDP已经超过12000美元，在迈过特定的发展阶段以后，在需求侧更多地靠消费拉动是经济发展的必然规律。
此外，未来一段时间内，面对国际大循环动能减弱，国内市场主导国民经济循环特征会更加明显，消费将在经济增长中发挥更大作用。与此同时，人口老龄化率快速提升也会通过减少劳动力供给、降低资本积累等方面，对潜在增长率造成不利影响。但是我国拥有超大规模市场优势，人口基数依然较大，通过促进收入增长、改善收入分配等一系列改革，实现消费扩容、稳定经济增长的空间还有很大。
3月以来，随着新一届国务院开始全面履职，新一轮稳增长、稳信心组合拳正在悄然落地，积极信号持续增多。例如，在消费领域，将消费基础设施纳入REITs发行范围，北京、上海、昆明等地明确将有序放开设摊、允许商业外摆，进一步打通堵点；3月31日，自然资源部、中国银行保险监督管理委员会宣布全面推进房产“带押过户”，有助于促进高能级城市释放改善型住房需求，有望带动居住类消费需求。
当前正处在经济恢复的关键时期，青年群体就业形势严峻、居民消费意愿尚未企稳、消费领域恢复分化等问题，指向消费复苏进程或仍存波折，促消费等稳增长政策仍有进一步释放空间。我们认为，大规模发放消费券是一个较为可行的选择。
二、从实践经验看，发放消费券，是短期内扩大消费的有效举措
从国际上看，为提振消费，向居民发放现金补贴、消费券等方式成为疫后各国主流的财政刺激举措。一方面，发放消费券或现金补贴，实质上是通过转移支付的方式，增加居民可支配收入和实际购买力，短期内刺激消费回补，托底经济。同时还会通过“带动上下游产业—扩大企业再生产—增加就业—增加居民可支配收入—扩大内需”的乘数效应，推动经济稳步修复。另一方面，补助受疫情冲击较大的中低收入群体，可避免居民收入差距扩大，防止其消费倾向回落。同时，也为受疫情冲击严重的服务业起到定向剌激作用。
（1）美国：发放现金补贴，刺激规模最大。2020年3月、2020年12月和2021年3月，美国政府向个人连续发放三轮现金补贴和失业救助，总规模达到1.5亿美元，约占2020年GDP的8%。大规模直达居民部门的财政刺激，使得美国疫后消费快速复苏，居民部门的超额储蓄最高达到2.3万亿美元，截至今年2月，超额储蓄规模仍然高达1.47万亿美元，为美国经济“软着陆”提供缓冲垫。
（2）日本：现金补贴和旅行消费券相结合。2020年4月、2021年11月，日本政府分别向所有常住居民和青少年发放两次现金补贴，总规模达到14.8万亿日元，占2020年GDP的2.8%；2020年夏季，为促进国内旅游、餐饮业恢复，推出1.7万亿日元“GO TO CAMPAIGN”综合补贴政策，约占2020年GDP的0.32%，面向所有日本居民，对其旅行、住宿、餐饮消费等进行各类补贴；2022年9月推出“全国旅行支援”，总补贴规模达到8000亿日元，对所有日本居民旅游费用提供40%折扣，今年1月这一计划仍在持续推进，但旅行费用折扣率降至20%。
（3）新加坡：发放现金补贴、旅游和零售消费券，满足不同群体需求。2020年，为应对疫情冲击，新加坡推出57亿新元的援助计划，对成年人、父母、老年人、低收入者发放各类现金补贴，约占当年GDP的1.2%；2021年，新加坡面向所有成年公民推出“重新探索新加坡”消费券，总规模为3.2亿新元，约占当年GDP的0.06%，用于网络平台上预订酒店住宿、导览或旅游配套服务等；2021年-2023年，新加坡推出三轮邻里购物券，总规模达到6.3亿新元，约占2022年GDP的0.1%，主要用于商铺、小贩、超市等日常消费。
（4）中国香港：发放电子消费券，适用于零售、餐饮和服务业。2021-2023年，中国香港地区共发放三轮电子消费券，向市民分别发放5000、10000、5000/2500港币消费券，用于本地零售、餐饮、交通等服务业。其中，第二轮发放规模最大，共计664亿港币，约占2022年GDP的2%。
自2020年起，中国各省市也多采取自主发放消费券等方式，刺激消费回暖。相较于现金补贴，发放消费券，一方面可以弱化居民储蓄动机，适用于国民储蓄率较高的情况；另一方面，减轻财政负担，用较少的财政资金撬动更大规模的消费。与新加坡、中国香港地区不同的是，我国内地地区发放的消费券多为抵扣券，需要满足一定的消费门槛才能够进行补贴，因此其乘数效应更大。
例如，中国香港发放的电子消费券采取的是全额抵扣方式，未使用满减设计，使用范围多为日常消费，对经济的刺激较为短期，乘数效应偏低。2022年2月，港中大和港版支付宝发布联合报告，评估2021年中国香港消费券的效果，指出在电子消费券带动下，消费券用户通过港版支付宝电子钱包消费金额增长110%。2022年10月，香港特区政府财政司司长陈茂波表示，以2022年8月第一期规模约130亿元的消费券为例，其消费额中约六成用在零售交易，约三成用于餐饮，另外约一成则用在服务业，可以看出其刺激领域多集中在产业链条较短、增加值率较低的零售和餐饮领域。
相比之下，发放旅游等定向消费券，有助于释放更大的消费潜力。例如，新加坡自2020年12月起，对所有年满18岁的新加坡公民发放100新元的消费券，可以使用消费券在新加坡五大网络平台上预订酒店住宿、导览或旅游配套服务等。截至2021年12月31日“重新探索新加坡”消费券计划结束时，已有约190万新加坡人使用该消费券至少一次，总成交金额近三亿元，其中约1.8亿新元为消费券抵扣金额，其余为自付费用，乘数效应约为1.67。
从国内实践看，发放消费券对于促消费的效果较好，杭州、上海地区发放消费券的乘数效应在3-4之间，经济欠发达地区的乘数效应更大。
2020年，北京大学光华管理学院与蚂蚁金服研究院以杭州为样本进行了研究，提出政府1元钱的消费补贴能够带来平均3.5元以上的新增消费；新增消费并不是“消费提前”所致，消费券过后消费恢复常态无明显下滑；新增消费主要流向受疫情影响较大的餐饮服务等小微商户，拉动效应最大的是消费水平较低群体。2022年，据上海证券报报道，上海市四轮消费券活动拉动消费金额35.06亿元，杠杆率近3.71倍。
2021年，刘尚希等人发表的《疫情冲击下数字消费券的多重效应分析》文章中，通过选取2020年3-4月通过支付宝平台发放数字消费券的38个地区作为样本，比较不同地区消费券政策的实施效果。结果发现，样本地区的杠杆率平均值约为7.66，也即1元数字消费券可以带动7.66元的居民消费。其中，东部地区平均杠杆率为7.33，低于其他地区的平均水平，而东北地区平均杠杆率明显高于其他地区的平均水平，主要原因是落后地区居民的边际消费倾向相对更大，发放同样金额的数字消费券能够产生更大的带动作用。
但从全国情况看，消费券发行的总规模较小、发放范围有限，对于总体消费刺激作用有限。据商务部公布的数据，从疫情发生后至2020年5月8日，全国有 28个省市、170多个地市统筹地方政府和社会资金，累计发放190多亿元的消费券。即便是考虑4倍的乘数效应，也仅相当于40万亿全年社零总额的0.2%。
因此，考虑到消费券“四两拨千斤”的效用，我们建议今年可以适当加大消费券发放力度，更大程度上发挥其扩大消费的有效作用。如果在全国范围内发放3000亿元消费券，考虑3.5的乘数效应，带来的消费增量可达到1万亿元，约占2022年社零总额的2.4%，可拉动GDP增长0.62个百分点。
三、对于消费券发放方式的几点考量
为了提高消费券的发放效用，我们给出以下几点建议：
一是，资金来源：建议由中央统筹，适度调配资金，交由地方具体实施。
过去各地消费券发放规模较低的原因，一是缺乏顶层设计，二是地方财力有限。由于各地消费习惯、经济水平差异性较大，建议以中央统筹的方式，指导各省市因地制宜发放消费券。对于财力较弱的地区，借助上级转移支付等途径，补充消费券发放资金。尤其是欠发达地区发放消费券对经济的带动作用明显高于发达城市，可以考虑适度倾斜，根据不同收入水平设置不同发放标准。
二是，发放领域：消费券的发放要兼顾效率和公平，可以考虑发放红利性消费券和定向消费券。
例如，针对低收入群体和失业群体，定向发放500-1000元红利性消费券，用于零售、购物等日常消费领域，稳定其消费倾向；在餐饮、住宿、旅游、汽车等特定领域，发放不同类型消费券，既能满足不同群体的消费需求，也达到定向帮扶特定行业的效果，提高财政资金的使用效率，更大程度上带动上下游复苏，实现经济和产业的良性循环。
三是，发放途径：考虑将电子消费券与健康码、数字人民币相结合，实现消费券的精准发放和实时追踪。
与第三方支付相比，数字人民币拥有区块链、智能合约、双离线支付等技术优势。首先，借助区块链技术，数字人民币可通过跟踪交易情况，掌握资金流向，使交易过程更加透明，提高消费券的真实发放效果；其次，通过智能合约技术，政府可对数字人民币红包的使用时间、适用范围做出精准设定，提高促消费的精准性。此外，针对欠发达地区智能设备使用情境受限的情况，可开展定向消费品补贴扶持，例如针对农民进行农业生产所必须的原料、农具等开展补贴支持，降低必要性支出，提高可支配收入，从而达到刺激消费的目的。
此外，考虑将健康码作为消费券的发放渠道，以覆盖到更广泛群体。健康码具备一人一码的特性，连接城市与乡村，是个体数字信息的综合集成体，涵盖出行、消费、医疗记录等。后疫情时代，各地政府正逐步将健康码与公共服务功能相融合，促进“健康一码通”向“消费一码通”转换。因此，使用健康码发放消费券，不仅可以覆盖到更广泛群体，同时也可以根据个体消费习惯的不同，针对性发放不同种类的消费券或定向补贴，既解决了财政补贴发放渠道的问题，也有助于健康码功能的进一步拓展。
四是，杠杆设计：当消费券中政府补贴和居民支付比例设定为1:5.5时，相当于折扣率为15%，能够使得新增税收完全弥补政府先前的转移支付。
疫情之后，各地创设自带折扣率的消费券，用于平衡财政压力和刺激消费的需要。有学者提出转移支付的拉弗曲线，用于解决财政压力下刺激消费资金来源问题。转移支付的拉弗曲线则是指，政府将部分财政收入以转移支付的形式补贴给居民，用于刺激居民消费，而居民消费带动企业生产，使得生产增多，随之相应的税收增多，而新增的税收能够弥补政府先前的转移支付。根据这一概念，政府可以将部分转移支付以消费券的形式补贴居民消费，但需在消费券中设置合理的杠杆，确定政府补贴和居民支付的比例。王成等人在2020年《财政压力下消费券的杠杆设计》一文中，构建了消费券最低杠杆的估算模型，根据2017年投入产出表测算，当我国各行业消费券的杠杆统一设定为1:5.54 时，政府转移支付的资金既能促进消费，又能使得新增税收完全弥补政府先前的转移支付。
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来源：微信公众号“高瑞东宏观笔记”