一、有一定经营韧性，资产负债表得以修复
近日，中集集团发布了2022年年度业绩报告。
报告显示，中集集团2022年全年营业收入约1415亿元(单位人民币，下同)，归母扣非净利润约43亿元；经营活动产生的现金流净额约146亿；扣非加权平均净资产收益率约9%。
图一：中集集团2019年-2022年关键业绩数据/指标的展示图
以上业绩数据表现虽较2021年的历史高位出现了回落，但仍高于2020年或疫情出现前的水平，且全部处于2019年-2021年前三年均值之上。
在保持整体向上的同时，中集集团的资产负债率自2019年末的68%持续下降至2022年末的57%，资产负债表得到不断修复和改善，高质量增长特征也不断呈现。
二、左手物流、右手能源，业务发展格局形成
2022年，中集集团在"稳健经营、有质增长"战略指引下，继续取得深化成果，形成一个专注于物流及能源行业的关键装备及解决方案的产业群，多元业务布局再添生机活力。
期内多个业务板块或实现增长，或平稳发展，或取得突破进展，共同夯实中集集团高质量发展的新格局。
图二：中集集团在物流及能源行业形成的关键装备及解决方案的产业群布局示图
中集集团是个多元化的公司，市场一直认为很复杂，其实并不然。经过近年来中集集团分拆和重新组合的努力，如今的它又交出了一份更为清晰的业务架构图，实质是希望能进一步增强企业信息透明度，并降低市场的理解难度。
若分别按照物流、能源两大业务线条进行业务板块的梳理，则为：
1)物流装备与服务业务线
报告显示，2022年，中集集团的集装箱板块实现营业收入457.11亿元，车辆板块营收236.21亿元，以空港与物流装备和消防与救援设备业务为主营的天达控股营业收入66.72亿元，物流服务板块实现营收293.46亿元，循环载具业务实现营收48.49亿元。整体物流业务的收入占比超过80%，规模达到1102.00亿。
物流装备与服务业务线涉及海陆空三大场景，覆盖货物流动的场外运输及场内运输。
据笔者统计，从(业务线)收入规模进行排位，中集集团在集运比重最大(约41.5%)，陆运次之(约26.6%)，然后才是航空空运领域(约6.1%)。
在国内，随着疫情结束，今年的消费、出行和物流活动等或率先受益于经济复苏进程，对比于2022年会有更好的大环境支持，从事物流行业相关业务企业业绩恢复增长或更具弹性。
细分来看，空运端在2023年一季度率先强劲复苏。单从起降量来看，3月日均起降23904架次，是2022年3月的2.37倍，已恢复至2019年的94.7%。
而道路运输端终于迎来了3月重卡销量的反弹，根据第一商用车网初步掌握的数据，2023年3月份，我国重卡市场大约销售9.7万辆左右(开票口径，包含出口和新能源)，环比2023年2月上涨26%，比上年同期的7.7万辆增长26%，净增加约2万辆。
图三：国内重卡销售市场数据图
集运端，运价已开始呈现回升迹象，码头空箱库存也从高位回落，中集集团董事长兼CEO麦伯良也为集装箱制造给出了清晰的指引，上半年承压，看点在下半年的复苏回暖，他进一步推算明年之后或会恢复常态化，2024/2025年将会是深度调整后的起底反弹，可以参照2008年金融危机后的箱量反弹。
这跟行业权威分析机构克拉克森(CLARKSONS)在2023 年3月最新看法基本一致，其预计2023年全球集装箱贸易增速和运力增速分别为-1.2%和6.7%，预计2023年集运市场供需或将维持弱平衡，集装箱需求也较之前回归正常。
同时考虑到较大体量的超龄服役旧箱待淘汰置换，更新需求将为市场提供持续支撑，长期来看，集装箱行业仍会受益于全球贸易的复苏，有望呈现稳中有升趋势。
图四：集装箱运价指数SCFI走势图
2)能源装备与服务业务线
能源是2020年以来的火热赛道，能源分为化石能源和新能源。
中集集团在能源的野心不可小觑，业绩会上也坦承目前能源业务收入占比13%，目前在制定能源5年规划，着力提高其比重及规模是大方向。
在能源行业领域，中集既专注于能源装备、化工装备、液态食品装备、海工等主要赛道，同时也持续加大对于新能源的投入，对氢能、海上光伏、海上风电及储能等关键装备进行了全方位布局。
若以陆地能源和海洋能源进行分类，则可以看到中集集团分别在能源、化工及液态食品装备业务，以及海洋工程业务进行经营和投资。
报告显示，2022年，能源化工及食品装备板块实现营业收入212.50亿元，同比上升8.82%。海工板块实现营收57.71亿元，同比上涨6.07%。作为一个整体，中集的能源装备与服务业务线的收入规模达到270.21元。
另外经过整理合并可得，中集的物流装备与服务业务线22全年收入约1102亿，同比减少18.9%，但仍优于期内公司集装箱板块的收入降幅，实际上按照物流行业相关性进行统一归类的做法更具有合理性，同时也可体现出中集在物流装备与服务多元化产业群的落子布局，有助于降低或平缓某一支柱业务的短期波动性。
2022年，经内部合并抵消后，中集在物流装备与服务业务线的总营业收入占比达到了77.9%，能源装备与服务业务线的总营业收入占比约为19.1%；2021年两者的数据分别为83.0%和15.3%。显然在2022年，能源装备与服务业务线的表现和提升更为靓丽。
对于未来，中集仍看好能源业务的持续增长。比如2023年是公司在氢能源的发力期，氢能业务在22年收入超过4亿，同比翻一番的增长；海工也会继续推进业务以及引入战略投资者，进一步整合产业图谱，并继续受益于全球海工市场迎来油气及清洁能源的景气周期上行；另外，管理层提到了年内将探讨推出新能源"五年计划"，即2023-2027年全新规划，以上种种方向都使得投资者对公司能源装备与服务业务线的发展潜力充满了期待。
而且，在2022年能源装备与服务业务线的毛利率，比物流装备与服务业务线更高，未来中集若加速能源装备与服务业务线的发展，随着能源占比提升，可以预见的是其或将带来更高的毛利贡献。
图五：两大业务线条2021-2022毛利率对比图
具体来看，公司物流装备与服务业务线2021年和2022年毛利率为18.1%和12.0%，能源装备与服务业务线2021年和2022年毛利率为16.1%和14.8%。
据此可知，2021年公司较高表现水准的毛利率主要由收入占比很高的物流装备与服务业务线所贡献的。而2022年公司整体毛利率之所以下降至15.3%，首先可以肯定的一点，提供了16.1%毛利率的物流装备与服务业务线并非拉低整体毛利率的"负面因子"，而比前年毛利率有所增强的能源装备与服务业务线也不是，此两者反而为今年毛利率稳定提供了上托力。
最后排查下来才明白，在2022年收入规模快速缩减的金融及资产管理业务板块所录得的2.30%毛利率，成为了失血点。
图六：两大产业群组合而成的核心毛利率2021-2022年比较图
若笔者把两大产业群业务线以其各自收入占比加权得到的毛利率，定义为公司的"核心毛利率"，则2021年、2022年该数据分别为16.9%和15.4%，前后对比可得2022年较为真实反映公司毛利率状况的指标仅轻微的下降了1.5个百分点，不一定是在报表直接观察到的2.7个百分点的变化(两者几乎存在近一倍的差距)。明显的，后者所反映的波动性更大。
而在那"翻江倒海"的年份，将能够反映业务线格局的核心毛利率变化，控制在轻微波动之间，或已展现出中集集团专注在物流、能源两大业务线条进行长远产业群布局背后的深刻智慧。
至于如何提升和不断夯实未来整体业绩？中集集团给出的答案是，将继续深化融合"物流、能源装备制造+服务"业务线布局的优势，聚焦于巩固全球多个行业、区域市场领导者、领先者地位。追求极致的务实主义风格，在中集这一回答中，体现得淋漓尽致。
三、中集集团将长期受益"中特估"体系构建
此前，中国特色估值(以下简称"中特估")体系理念的提出，正持续驱动央国企的价值重塑，也正为未来中集集团的发展带来全新的机遇。
今年，资本市场贯穿全年的一条主线便在于央国企低估值的重估。
过去受多重因素影响，央企国企在估值方面长期处在非理性的洼地，估值水平整体偏低，相关上市公司的市场表现与其实际基本面以及市场地位不匹配。但是，随着当前积极探索建立中国特色估值体系，央国企估值长期偏低的现状开始受到市场的重视。
新一轮国企改革，以及央国企要全面加快建设世界一流企业等，最终免不了被市场检验，除了在实体经济和产业运行里，也需要在资本市场里获得充分认可和反馈，因此，彼等将有机会贯穿成为"中特估"构建的重要主线逻辑。
而从内涵来看，
中国特色估值体系区别于传统的资本市场估值体系，需要充分符合我国目前的国情，使其更好地服务实体经济、国家战略和高质量发展。"中特估"本质上就是围绕国家战略和高质量发展等来构建的。
4月12日，中信建投证券在京举行中国特色估值体系建设高峰论坛，中信建投证券首席经济学家黄文涛发表演讲时指出，对依托央国企服务国家战略等现实逻辑的国企，理应给予一定估值溢价，具体有四类，一是受益于传统行业改革的国有企业，二是服务国家战略、承担公共责任的国有企业，三是国有企业生存能力强，能够穿越周期；四是全面注册制背景下，经过资产重组+市场竞争筛选出的国企更加优质。"先进制造业、大国重器、自主可控、新能源、军工等符合产业升级方向和国家战略的领域，估值体系理应重塑。"黄文涛如是说。
就中集而言，虽然无控股股东，但它有着高度符合"中特估"标准的种种特质和特点。
笔者将黄首席所提出的判断标准逐一对应起来，可以看到，中集集团首先是一家服务国家战略、承担公共责任的上市企业，无论在能源、物流行业装备+服务的业务布局，还是它坚持以国家发展战略为导向，围绕"冷链"、"清洁能源"、"绿水青山"、"乡村振兴"四大战略主题而构建新兴业务、创新业务的核心竞争力等战略安排，都可以体现出这一点。其次，中集的生存能力强，具备卓越的可持续发展能力的这一点也是毋庸置疑的，公司自1994年公司在深圳证券交易所上市以来持续发展壮大，期间营收年复合增长率约18%，力证了"成长发展是解决一切问题的最好方法"这句话的无比正确性。
再者，多年来，中集一直坚持运用市场办法、利用市场来帮助解决自身发展问题。一方面，中集近年来加大了对于非优势、非重要协同的业务进行了持续性的战略剥离，例如2020年产城出表、2021年租赁出表、2022年重卡出表等；此外，中集集团拥有出色前瞻的资本运作能力，比如通过业务板块的分拆上市来培育集团的多元化发展和提升抗周期和抵御风险能力。谈及分拆这个话题，笔者尤记得，在业绩会上管理层指出在分部加总法(SOTP)下，若按照中集目前持股比例和公开披露的引战估值来计算，将有近一半的价值没有得到市场挖掘和认可，这也是大部分央国企上市公司所面临的共同问题，笔者认为作为国内分拆典范企业的中集，其"困惑"也有望在未来"中特估"体系下得到解决，投资者可关注其后续的资本运作动作，或会成为重要的契机。
再来看中集如何通过资产重组来重焕企业活力的一个经典案例——近年旗下海工业务的重组进度超预期，使得中集海工放下沉重包袱重新轻装上阵，推动其继续在前景广阔及进入门槛高的海洋产业和能源产业利用核心竞争优势持续挖掘商机，而且中集也不断巩固其在全球多个行业、区域市场的领导者、领先者地位，在多个细分领域、品类谋求更多"世界冠军"的想法从来未变。
来到最后，无论是先进制造业，还是大国重器、新能源等符合产业升级方向和国家战略领域，中集均有长期的深度参与和布局。
仅就目前而言，"中特估"还没有反应到中集上面来。
若结合中集的市场地位，股东身份，所在行业的政策鼓励，以及以上能够一一对应的能够给予估值溢价的分类"标准"符合度，无疑中集集团在"中特估"体系中应获得大幅重估修正的潜质。
笔者认为，受益于多层因素推动的中集集团，将在全新"中特估"体系下，更好发挥出其过往已经显露过优势的资本运作能力和全球产业整合能力，从而在未来释放、创造出更大的价值。简单一句结论则是，在"中特估"体系，中集集团价值也将得到重塑，这些新出现的重要变化也许是更值得期待的。