【招银研究|宏观点评】加强逆周期调节——2023年6月13日OMO报价点评

6月13日，中国人民银行公布7天逆回购操作利率下调10bp至1.9%，时隔近10个月来首次调降。

在我国经济市场主体信心不足、资产负债表出现收缩的背景下，央行本次下调7天逆回购利率10bp。同时，近期商业银行普遍调低存款利率，负债利率曲线整体下移。总体上看，本次OMO利率调降，主要考量因素有三。

资料来源：Macrobond、招商银行研究院

一是我国经济修复动能转弱，“稳增长”诉求上升。一方面，二季度内外需继续承压。5月出口增速陡峭下行，进口修复不及预期，反映内需仍然偏弱。制造业PMI连续第二个月落入收缩区间，非制造业PMI景气度回落。近期房地产市场末端销售未见改善，前端投资延续低迷，土地市场成交仍然清淡。另一方面，居民和企业融资弱于季节性。财政支出减弱叠加房地产销售转冷，拖累基建、房地产投资以及按揭贷款需求，4-5月新增人民币贷款合计2.08万亿，较近五年平均减少5,643亿，收缩近两成。

资料来源：Macrobond、招商银行研究院

二是通胀表现低迷，对货币政策的约束下降。5月CPI同比增速0.2%，环比增速已连续第四个月为负。央行一季度《货币政策执行报告》指出，我国“不存在长期通缩或通胀的基础”，去掉了“警惕未来通胀反弹压力”的表述，预计“物价水平温和上涨，下半年可能逐步回升”，表明当前货币政策决策中通胀并非主要矛盾。

三是货币政策的外部约束暂缓。美国CPI通胀陡峭下行，截至4月已出现“十连降”，加息周期或已见顶，我国资本项下压力有望趋于缓解。

总体来看，本次OMO利率下调后，本月MLF和LPR利率大概率也将跟随调降，其中LPR或延续非对称调降，5年期及以上LPR降幅大于1年期。本轮利率调整后，商业银行负债成本和资产收益同步下降，既可降低实体经济融资成本，改善经济基本面，也可稳定商业银行净息差，有效防范金融风险，效果及影响主要体现在三方面。

一是有助于“提信心”以稳增长。近期居民、企业和政府预期转弱、行为收缩，形成反馈循环，使得货币流通速度下降，资金沉淀在金融体系。本轮降息所释放的积极信号，有望提振各部门信心、稳定未来预期，加快资金周转，提升货币效能。

二是通过“降成本”以扩需求，助力金融更好支持实体经济。尽管目前社融增速仍维持在10%左右，但过去债务累积带来的利息支出占新增社融比重近三成，导致对实体经济的支持作用受限。本轮降息将有助于降低信贷成本，减轻债务人负担，推动信用有效扩张。

资料来源：Macrobond、招商银行研究院

三是银行业NIM有望保持基本稳定，有效防范金融风险。截至一季度末，商业银行净息差已降至1.74%，与不良贷款率之差已降至历史新低（0.12pct）。此次商业银行资产负债两端利率同时调降，净息差保持稳定，有助于在激励商业银行发挥信用中介和货币创造功能的同时保持金融体系稳定。

货币市场方面，利率中枢下行空间有限。5月以来，存款类机构7天期回购加权利率（DR007）均值为1.84%，比7天期公开市场逆回购操作利率低16bp，货币市场利率中枢已持续低于政策利率，预计本次利率下调对货币市场利率影响有限，后续市场利率将围绕新的政策利率上下波动。从央行公开市场操作来看，5月以来央行保持中性的公开市场策略，对OMO和MLF以等量及小幅超额续作为主，侧面反映出目前银行间市场流动性整体合理充裕，当前相对平稳的市场环境也为货币政策向实体经济的传导提供了有利条件。

债券市场方面，收益率或将低位震荡。6月以来，经济数据弱于预期引发市场对经济前景的担忧，叠加资金面持续充裕，市场对央行出台宽松货币政策的预期升温，债券收益率曲线陡峭化下行。本次公开市场逆回购利率先于MLF下调超出市场普遍预期，政策发布后收益率曲线快速平坦化下行，10年期国债下行5bp至2.62%，为今年以来新低。展望未来，短期看，在经济复苏信号出现之前，收益率或维持低位震荡。

资料来源：Macrobond、招商银行研究院

前瞻地看，考虑到提振信心、改善需求需要时间，以及当前我国实际利率处于较高位置，未来货币政策或仍有调整空间。

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谭卓  招商银行研究院 宏观经济研究所所长

zhuotan@cmbchina.com

张巧栩  资产负债管理部 资金管理团队副主管

zhangqx@cmbchina.com

牛梦琦  招商银行研究院 宏观研究员

niumengqi@cmbchina.com

占祺  资产负债管理部  资金管理团队

zhanqi@cmbchina.com

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