作者/星空下的锅包肉
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的韭菜
三桶油，曾是多少老韭菜的梦魇。
1982年2月，石油工业部所属海洋石油业务独立，成立中国海洋石油总公司；
1983年，石油工业部下属炼油厂分离，与部分石化、化纤企业合并，组建中国石油化工总公司；
1988年6月，石油工业部被撤销，成立中国石油天然气总公司。
至此，三桶油三分天下的格局基本成型。
而后，三桶油相继进行了股份制改革，挂牌上市。时至今日，中国石油（601857）市值约1.7万亿；中国海油（600938）市值约1.2万亿；而中国石化（600028)市值却还不到8000亿（截至2024年2月22日）。
实难想象，一向与中石油并列的中石化，市值还不到中石油一半；而一贯低调的中海油，实则已经站上了万亿巅峰。
三桶油背后，究竟是一场怎样的较量？
一、面临共同的生存危机
自成立之初，三桶油就带着各自的使命。中海油立足于海上，而中石油和中石化，一个管油气的勘探、开发、生产和销售，一个管炼油和化工产品生产。
不过，1998年，为了打破垄断，推动竞争，原中国石油化工总公司和中国石油天然气总公司进行了战略性改组，二者相互交换部分油田资产和炼化企业，并且合并了原隶属于地方的石油公司。
所以，如今的中石油和中石化，都既有油气业务，又有炼油、化工业务。而中海油则不同，中海油仍是一家专注于油气勘探、开发和生产的上游公司。
来源：同花顺 从左到右依次是中石油、中石化、中海油
但无论是否向下游延伸，对三桶油而言，其核心命脉始终是资源。
截至2022年底，中石油、中海油、中石化油气资源储量合计18925.6百万桶、6238.6百万桶、3429.7百万桶（含权益份额）。其中，原油储量分别为6594.4百万桶、4603.4百万桶、1962百万桶。
显然，在资源量这个层面，中石油是当之无愧的老大。而中海油虽然油气总量与中石油相差甚远，但原油储量还不算太少。至于中石化，跟另外两桶油摆在同一个台面上比较，确实明显看出存在不小的差距。
来源：公开数据整理 每6,000立方英尺天然气为一桶油当量
不过，中石油这个大哥资源储量虽多，但消耗也快。
2022年，中石油、中海油、中石化原油产量分别为906.2百万桶、472.3百万桶、489百万桶（其中中海油产量数据为根据日产量*360天计算，未包含权益产量）。
按此计算，中石油、中石化的原油可持续开采年限大约只有7年；中海油处境稍好一些，大约可维持10年（由于产量数据不确定是否包含权益份额，持续开采年限只是大约情况）。
来源：公开数据整理
由此可见，虽然三桶油在资源储量上分出了高低，但实际上，都面临不小的生存危机。
二、从陆地到海洋，资源勘探成关键
当然，并不是说7年或者10年后，三桶油就无油可采。因为随着不断的勘探、开发，理论上资源储量也会随之增加。
从堪采力度来看，大哥中石油的资本开支始终维持在高位。毋庸置疑，中石化依旧垫底。
2022年中石油的油气和新能源分部资本开支为2215.92亿元；中海油资本开支为1025亿元；中石化上游资本支出为833亿元。
但是，经过长期的勘探开发，陆地发现油气的边际成本已经越来越高。
从数据来看，2011-2013年，中石化年年增加上游资本开支，但原油储量也只是基本保持稳定。自2014年后中石化资本开支大幅减少，原油储量也随之大幅下降。近几年，中石化又加大了资本开支投入，但原油储量仍旧处于较低水平。
来源：光大证券
中石油亦是如此，2019年资本开支处于历史高位，但原油储量却大幅减少。而后中石油也缩小了资本开支的投入力度。但奈何可持续开采年限越来越少。
2022年，中石油又重新加大资本开支。好消息是，资源储量和寿命都有所增加，但每年2000多亿的投入，也是不小的代价。
来源：中银证券
2023年，中石油和中石化的资本开支都有减少趋势。
根据2023年半年报预测，中石油全年的油气和新能源分部资本开支，预计将从2022年的2215.92亿，减少为1955亿。中石化上游资本支出，预计将从833亿降至744亿。
而至于中海油，则与中石油、中石化正相反。中海油所处的海洋油气资源勘探已成为主要增长点。
近些年，中海油的资本开支始终保持高速增长，从2016年的487亿元提升至2022年的1025亿元。2023年，中海油的全年资本支出预算进一步提高到1200亿-1300亿元。
来源：华安证券（左），公开数据整理（右）
与此同时，中海油的油气储量也处于稳定增长中（参见如上右图）。
从结果来看，中海油一边维持产量稳定增长，同时储量寿命始终稳定在10年左右。
来源：中海油2022年年报
三桶油比较而言，中海油虽然不是资源储量最多的，但或许能够走得更远。
三、收入上的巨人，利润上的矮子
作为关系国计民生的石油霸主，增储上产是三桶油的首要任务。不过，作为二级市场的上市公司而言，业绩仍然是关键。
如前所说，中海油是一家纯粹的上游公司，营业收入以勘探和生产为主，而中石油、中石化则贯穿了上游的勘探开发、中游的炼油和化工、以及终端销售。
一般来讲，产业链延伸越长，能够赚取利润的环节越多，利润空间越大。但从数据来看，2023年前三季度，中海油总营收只有3068.17亿，但归母净利润976.45亿，净利率高达31.83%。
而中石油和中石化，总营收分别高达2.28万亿、2.47万亿、但归母净利润分别只有1316.51亿、529.66亿，净利率分别只有6.41%、2.5%。
来源：同花顺 从左到右依次是中石油、中海油、中石化
究其原因，一方面，是因为中海油收入规模虽小，但却是以自产为主。根据2023年上半年数据，其油气销售收入约占80%，贸易收入占比不到20%。
而中石油、中石化，虽然也有油气勘探和生产业务，但显然并不能自给自足。
笔者并没有找到中石油和中石化的原油外采比例，但根据2023年三季报披露，中石油总营收2.28万亿，其背后经营支出-采购、服务及其他支出，高达1.55万亿，占总营收约68%。而中石化实现营收2.47万亿，其背后采购原油、产品及经营供应品及费用高达1.98万亿，营收占比已高达80%。
来源：中国石油2023年三季报
来源：中国石化2023年三季报
较高的采购支出，无疑拉低了中石油、中石化的盈利能力。当然，这也是为了保证能源的稳定供应，严格来讲，并不是企业自身的问题。
但另一方面，从企业内部来看，中石油、中石化也与中海油存在一定的盈利差距。
2022年，中海油桶油成本为30.39美元，2023年前三季度桶油主要成本为28.37美元。而根据券商统计，中石化的桶油成本基本在40美元左右。
虽然不知道中石油的桶油成本，但2023年上半年，中石油、中石化从事油气勘探开发等业务的分部（中石油-油气及新能源；中石化-勘探及开发），毛利率分别为31.85%、29.38%，基本相当。
而同期，中海油的油气销售业务毛利率高达62.92%，是中石油、中石化的一倍左右。
四、增储上产，永恒的课题
总体来说，中石油、中石化虽然是体量上的巨无霸，产业链贯穿上下，终端加油站遍布全国，但论增储潜力和盈利能力，恐怕不及后起之秀中海油。
不过，从绝对规模来看，无论是资源储量产量、还是净利润规模，中石油依旧是大哥。
而相比之下，中石化则在方方面面都略逊一筹。
中石化唯一的优势是老本行炼油和化工业务。2023年，中石油炼油化工和新材料板块资本开支预计340亿，而中石化炼油和化工板块资本支出预计高达821亿。中石化投入在炼油化工板块的资本开支，甚至已经超过了上游的勘探和开发。
财务层面，2023年前三季度，中石化炼油和化工合计实现收入4420亿。这个规模，大约是中石油炼油化工和新材料业务的2倍，是中海油总营收的1.44倍。
也就是说，中石化仅凭借炼油和化工的收入，就已经超过了中海油。然而其归母净利润却只有中海油的一半左右。纵然有炼油和化工业务加持，中石化依旧是“收入上的巨人，利润上的矮子”。
在石油这个资源紧俏的行业，或许增储上产，才是永恒的课题。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。