橡树资本创始人及联席董事长霍华德·马克斯（Howard Marks）在2019陆家嘴论坛期间到访上海，并在论坛上发言。图片来源：视觉中国
作者 | 温世君 郑佳妮
编辑 | 王伟凯
出品 | 棱镜·腾讯小满工作室
意甲豪门国际米兰最终还是没能逃过“夺冠就易主”的命运。
北京时间5月22日傍晚，国际资管巨头橡树资本发布声明，由于国际米兰控股公司未能偿还3.95亿欧元的贷款及利息，橡树资本接管国际米兰俱乐部。这是国际米兰队史上首次由美国公司控股。在此之前，它的控股股东为来自中国的苏宁系。
4月23日，在一场米兰德比中，国际米兰2-1AC米兰，踩着同城死敌，提前五轮夺得了意甲联赛的冠军，这是球队的第20座意甲冠军。
当天，国际米兰俱乐部主席、“苏宁太子”张康阳发布长信：“20，多么伟大的数字啊！116年过去了，现在我们终于来了。”
不过，就在蓝黑球衣绣上“二星”的一个月内，因债务到期日“大限”临近，球队归属权的争夺也来到了关键时期。最终，橡树资本“如约而至”。
5月18日，张康阳曾发表公开声明称一直在与合作伙伴寻求友好的解决方案，但显然结果不理想。张康阳还在信中说，橡树资本的“法律威胁”和“恶意行为”会危及国际米兰的稳定。
而橡树资本则表示，他们将致力于“蓝黑军团”的长期成功，首要目标是确保俱乐部的运营和财务稳定。
从入主到出局，国际米兰走完了“苏宁时代”的8年。
球队正处于上升期，最年轻的主席出局
体育曾经是苏宁系的重要布局，除了国际米兰之外，苏宁还曾拥有过苏宁足球俱乐部、女子足球队，其旗下的PPTV也曾购买过多个赛事的版权。
苏宁与国际米兰的结合则要追溯到2016年。当年6月6日，双方在南京召开发布会，宣布苏宁以约2.7亿欧元的价格收购国际米兰68.5%的股份。苏宁成为第一家对五大联赛顶级豪门俱乐部控股的中国企业，欧洲足坛迎来“张氏国米”。
2018年10月26日，国际米兰俱乐部宣布，苏宁创始人张近东之子张康阳成为新任主席。当时的张康阳只有27岁，是队史最年轻的主席。
彼时的苏宁尚未出现危机，无论是苏宁足球俱乐部还是国际米兰俱乐部，苏宁都投入巨资。有意大利媒体曾报道称，自入主到2020年中，苏宁已经为蓝黑军团的运营投资了6.25亿欧元。
在张康阳担任主席的5年多时间里，国际米兰取得了相当不错的成绩。
2019—2020赛季，国际米兰以一分之差屈居意甲亚军；一年后，他们卷土重来，时隔10年后，再次登顶意甲；2022-2023年赛季，他们重返欧冠决赛，当时，张近东甚至高调现身，与全国各地的苏宁员工一同观看比赛，只可惜1球憾负曼城；本赛季，国际米兰又提前5轮夺得意甲冠军。
两座意甲冠军、两座意大利杯、三座意大利超级杯，七座冠军奖杯让张康阳成为队史第三多的主席，这支百年球队，也重新焕发了“豪门”的光彩。
一位资深的国际米兰球迷向作者表示，张康阳执掌的国际米兰，虽然在成就上不如莫拉蒂时期，但也算是开创了自己的时代，这几年确实给球迷留下了很多美好的瞬间。
“有人说，张康阳是国米队史上排名第三的主席，我认为这个评价相对中肯。”这位球迷说。
但是，赛场上的高歌猛进未能缓解俱乐部的财务危机，控制权甚至被摆在了谈判桌上。
2021年，苏宁已经深陷债务危机，无力为国际米兰输血。当年5月，国际米兰向橡树资本质押了自己的控制权，获得了一笔价值2.75亿欧元、年利率12%的三年期贷款。如果不能在2024年5月21日之前偿还3.75亿欧元的本息，橡树资本将会成为俱乐部的新主。
最终，在还款期限到来之际，苏宁和张康阳未能找来新的金主，在控制权的争夺战中最终出局。
值得注意的是，在中超联赛中，苏宁旗下的苏宁足球俱乐部曾在2020年夺得队史上首座中超冠军。但当时苏宁已经陷入了流动性危机中，夺冠后没多久，这家中超新王就宣布停止运营，并最终退出中超联赛。
国际米兰当然不会是这样的结局。在张康阳的带领下，国际米兰的财务状况也在扭转。国际米兰财报显示，与2021/22财年度相比，俱乐部的亏损已经从1.4亿欧元降至8600万欧元。而在2023/24财年上半年财报中，国际米兰已经实现苏宁系时代首次“扭亏为盈”，实现利润2230万欧元。
一个已经赚钱的百年豪门，显然是更好的资产。当下的国际米兰，也正处于上升期。橡树资本会待价而沽，为俱乐部寻找新的金主。
秃鹫盘旋在国米之上
对于橡树资本而言，他们本无意成为足球俱乐部的老板。毕竟，放出贷款，按时拿回本息，才是橡树资本的“初心”，拿下国际米兰是一场“意外”。
橡树资本由霍华德·马克斯创立于1995年。霍华德·马克斯1946年出生于纽约一个信仰基督教的犹太家庭，毕业于沃顿商学院和芝加哥大学商学院，曾先后在花旗集团、西部信托（TCW）从事、负责投资工作。
华尔街日报称他是闯入“华尔街墓园的先锋”，正是因为霍华德·马克斯在其职业生涯中，逐步成长为美国金融市场不良资产投资最重要的人物之一——将资金投入到其他机构不愿，或者不敢触及的高风险项目中，并能够从中博取更高的投资回报率。
1995年，霍华德·马克斯自立门户，创立了橡树资本。2019年，橡树资本在保持独立运营的情况下，并入总部位于多伦多的博枫（Brookfield）资产。后者也由此成为与黑石（Blackstone）体量相当的全球最大另类资产投资公司。
目前橡树资本的资产管理规模（AUM）已经从霍华德·马克斯创业时募集的50亿美元，上升到2024年一季度末的1920亿美元，是世界上最大的“秃鹫基金”。
“这是否是一笔有吸引力的交易？”霍华德·马克斯曾谈到他做投资的原则：这完全取决于价格、条款和风险。
三年前的5月，苏宁向橡树资本寻求贷款。当年，苏宁易购遭遇441.79亿元人民币巨亏，创始人张近东卸任董事长。不仅整个苏宁系陷入空前的流动性危机，国际米兰也因为疫情大流行而营收困难。
苏宁系找到橡树资本，恰好进入了这只秃鹫基金的领空：放款给风险机构或用较低价格买下暂时存在风险的资产，用资本实力穿越周期，目的正是要获取更加丰厚的回报。实际上，在目前橡树资本的投资资产配置组合中，信贷部分占75%，而投资于上市公司股票的，只占资产规模的4%。
霍华德·马克斯与沃伦·巴菲特惺惺相惜，还会互相引用对方言论。霍华德·马克斯曾说过一句与巴菲特“恐惧-贪婪”论神似的一句话：“当投资者恐慌时，我们应变得更加积极。”
这种“积极”是橡树资本作为资本市场“食腐者”的基本素养。一个知名的案例是，2022年末，在中国某大型地产商万亿债务刚刚露出出险苗头的时候。橡树资本就已经先行一步，抢在全球其他债权人之前，将该地产商质押的一处香港未开发土地以6.37亿美元出售。
这次出售，让该大型地产商账面上亏损了7.7亿美元，但橡树资本向其提供的5.2亿美元担保贷款得以安全退出。
另外，该地产商还向橡树资本质押其位于江苏的华东区的旗舰项目，以获得4亿多美元的贷款。同样，在债务到期未能偿还后，橡树资本按照合同获得了该项目的控制权。
“又大胆、又老的投资者并不多”
虽然“秃鹫”听上去不是什么好的名词，但不良资产投资带来的回报是实实在在的。
这为橡树资本带来了大量的客户，包括保险公司、富豪家族办公室、国家主权财富基金、捐赠基金、企业年金、FOF，甚至工会资金都会交给橡树资本管理，以谋求更好的投资收益。实际上，美国50个州中，有39个州的退休金都是橡树资本的客户。
如同很多分析师出身的金融大佬一样，霍华德·马克斯常年坚持写作备忘录（MEMO），总结他逆向投资为核心的哲学的思考。巴菲特也是他备忘录的读者：“当我看到邮件里有霍华德·马克斯写的投资备忘录，我做的第一件事就是马上打开阅读。”
即便在2023年，霍华德·马克斯因患喉癌开始接受治疗，备忘录的写作也没有中止。在2023年7月10日的备忘录中，他回忆了“五次打败市场”的经历：
在2000年1月提前预见互联网泡沫；在2007年7月警告投资者提防经济衰退，却在2008年金融危机到来时候出手加仓资产；在2012年提前唱多股市，却在2020年疫情爆发时候大举买入。实际上，橡树资本对苏宁系国际米兰的放款，对中国某大型地产商10亿美元的注资，同样是疫情加仓思路的延续。
就在不久前的2024年5月8日，霍华德·马克斯在最新的备忘录中谈及了是否应该举债的问题：负债是坏事吗？应该避免吗？“当然不是”。
但对于负债的杠杆，务必要审慎。华德·马克斯在备忘录中引用了一句格言：“有老的投资者，也有大胆的投资者，但又大胆、又老的投资者并不多。” 他也曾说，“一些领悟力高的人认识到理解风险和获取收益同等重要。”
这些话可能对今天的苏宁系和其“难友”，有很好的参考意义。