出品｜虎嗅ESG组
作者｜胡巍
头图｜视觉中国
本文是#ESG进步观察#系列第085篇文章
本次观察关键词：股东权利
“怎么分红、怎么提高分红，从某种意义上讲，国资大股东与中小股东诉求是一致的。”昨天（5月29日）张德芹向股东们说，这是他上任茅台集团董事长后的股东大会首秀。
根据分红方案，贵州茅台（600519）拟派发现金红利387.86亿元（含税），分红比例（现金分红总额与归属于上市公司股东的净利润之比，以下分红比例均采用该计算方式）高达51.9%。加上去年年中240余亿元的特别分红，累计之后的分红率更是超过了75%，不少股东拍手称快。
不仅是茅台，每年差不多这时候，分红就成了股市热门话题。
华夏银行（600015）去年经济效益也不错，“主要指标达到历史最好水平”，一些股民也期待企业的分红政策有新气象。
在上证e互动平台上，有人向华夏银行提问：“今年各大央企，中石油，中石化，还有中央的一些上市银行都加大分红力度，你们今年会按证监会的要求加大分红力度吗？”还有人说：“分红30%已是最低要求了，以后怎么改进？”
但实际上，在9家A股上市股份制银行中，华夏银行以23.18%分红比例排在倒数第一。招商银行（600036）以33.93%的分红比例排在首位，高出华夏银行10个以上的百分点。
9家A股上市股份制银行在Wind ESG评级结果中，招商银行和华夏银行也恰好位列第一和倒数第一。
两家银行分红比例与ESG表现的排位完全一致，固然有些巧合，但ESG观察界也确有一种观点，即认为两者之间存在关联。本识咨询创始人黄有杰告诉虎嗅：“有研究发现，企业具备领先的ESG表现，更有可能加大分红力度。”
加强现金分红，监管层保护投资者
践行ESG，虽然不以股东利益作为最首要目标，但保护股东（尤其是中小股东）利益也是重要方面。很多机构的ESG评价体系，比如ASSET4、REFINITIV，会把“股东权利”作为评价指标。
这与国家监管的要求颇为一致——早在2012年，上交所就鼓励上市公司分红比例不少于30%；更受关注的是新“国九条”，其中一项内容就是保护股东权利，包括对分红不达标的上市公司实施ST安排。
中国证监会主席吴清在“5·15全国投资者保护宣传日”发表讲话指出：“我们发布了一系列制度规则，包括严把发行上市入口关，加强现金分红、股份减持、量化交易等方面监管，督促行业机构履职尽责，等等。这些都充分体现了保护投资者的鲜明导向。”
中国证监会主席吴清在2024年“5·15全国投资者保护宣传日”活动上致辞。（图片来源：中国证监会官网）
证监会上市公司监管司司长郭瑞明指出：“分红不达标实施其他风险警示（ST），主要着眼于提升上市公司分红的稳定性和可预期性，重点针对有能力分红但长期不分红或者分红比例偏低的公司。”以2020-2022年度数据测算，因分红问题，沪深两市可能触及ST的公司数量为80多家。
有的企业急转弯，有的企业只能一毛不拔
银行业分红历来慷慨，新华社新华财经披露的数据显示，2022年、2021年，银行现金分红金额规模以绝对优势位列A股各板块之首。
尽管华夏银行在9家A股上市股份制银行中分红比例最低，也未达到30%的理想状态，但平心而论，对比其他行业的上市公司，华夏银行并未收到监管函，其超过20%的分红比例也尚可接受。
但有些企业则被冠以“铁公鸡”称号，被舆论诟病了一二十年也未曾改观。
例如金杯汽车（600609），自1992年上市以来，除1992年与1993年曾有过配股及送股，30多年来从未向投资者提过现金分红一事。
有投资者在上证e互动平台上问：“贵公司上市三十年从未分过红，主要业务单一贵公司又不思进取，不愿创新介入新能源汽车业务，请问，贵公司如何维护中小投资者的利益？”金杯汽车的答复颇有文采：“逢此艰难之际，愿与君共勉。”
有意思的是，还有投资者认为金杯汽车ESG评级结果不够理想，担心是否可能导致监管风险。金杯汽车的答复提到：“根据《上海证券交易所上市公司自律监管指引第1号——规范运作》第8.5条规定……公司不在需要强制披露社会责任报告的范围内，故不会导致监管风险…… ”
金杯汽车长期不分红，早已引起监管层注意。例如2018年，上交所就向其发送了《关于金杯汽车现金分红事项的监管工作函》。
金杯汽车当年条陈的部分理由逻辑清晰——“公司的未分配利润长期处于负值”，即便2000年也曾“符合现金分红条件，但当年公司投资金杯通用项目金额较大，资金非常紧张，所以未进行现金分红”。更深层次的原因或许是“公司长期经营困难”，即“投资损失”和“轻卡业务经营困境”。
今年，金杯汽车再次发布了《关于2023年度拟不进行利润分配的公告》，理由依旧无可辩驳：“鉴于公司 2023 年度净利润为负数，母公司可分配利润为负数……”
资金紧张了三十年，期间还曾“披星戴帽”、破产重整，但坚守A股阵地不撤退，金杯汽车上市，似有请投资者帮自己纾困的意味——即便无此目的，让投资者分享利润，其落实成效也是值得质疑的。
相比金杯汽车没能力分红，有些企业的分红潜力需要监管层激发一下。
3月16日，方大特钢（600507）董事会发布的《2023年度利润分配预案公告》声称：“不进行现金分红，不进行股票股利分配，也不进行资本公积转增股本。”
4月9日，方大特钢又发布《关于对上海证券交易所问询函的回复公告》，前3页重申和进一步解释了不分红的原因，包括对连续两年未进行现金分红的合理性作出说明。如果只看到这里，方大特钢便更不应该分红了。
但就像是白解释了一样，这份公告结尾给出的答案，与3月16日的完全不同——“拟派发现金红利 233106022.30 元（含税）。”——不仅分红，33.84%的分红比例甚至比华夏银行还高，直逼招商银行。
从零分红到积极分红，或许真的有很多原因，但不能否认监管层的一份功劳——方大特钢于 3月29日收到上交所出具的《关于方大特钢科技股份有限公司2023年度利润分配预案的监管问询函》（上证公函【2024】0243 号）。
事实上，方大特钢在3月16日发布《2023年度利润分配预案公告》之前，就有多位投资者在上证e互动平台咨询分红话题，其中很多留言都发生在1月份。但直到4月22日，或者说，企业在3月29日收到上交所关于分红的监管函前，这些投资者都未得到答复。
该监管函重点关注了分红合理性，提问直击要点，例如：公司是否为中小股东参与现金分红决策提供便利；是否存在大额资金闲置的情况；请公司全体董监高就现金分红方案相关事宜是否具备合理性发表意见，审慎评估现金分红方案是否符合公司长期战略，是否有利于投资者分享公司成长和发展成果。
分红政策是公司治理的一部分
金杯汽车、方大特钢等企业并非孤例。据新京报等多家媒体梳理和报道：学大教育（000526）、北汽蓝谷（600733）等等企业也是多年未曾分红；今年的“吉林高速（601518）同样因一纸问询函变卦”，由不分红改为“共计派发现金股利约1.7亿元（现金分红比例31.14%）”……
前述因为分红话题而遭遇过质疑的多家企业，在Wind ESG评级榜单上，其ESG表现也处在行业偏后的位置——华夏银行在66家商业银行中排41名，金杯汽车在235 家汽车零配件企业中排名180名，方大特钢在288 家金属、非金属与采矿企业中排256名，学大教育在87 家综合消费者服务Ⅲ企业中排78名，北汽蓝谷在45 家汽车企业中排27名，吉林高速在68家交通基础设施企业中排64名——全部落后于大半同行，吉林高速更是落后于九成同行。
分红政策对ESG表现是有影响的。
西交利物浦大学产金融合学院助理教授王以成告诉虎嗅：“分红支付企业在随后一年的ESG表现，通常优于不支付分红的企业，这一现象可以通过两个渠道来解释：
“1、利益相关者关系管理渠道（Stakeholder Relationship Management Channel）：分红支付反映了股东与利益相关者之间的内在冲突。为了平衡这一冲突，企业可能通过增加ESG投资来改善利益相关者关系。
“2、财务能力渠道（Financial Capability Channel）：分红支付和ESG投资都可以被视为公司财务健康状况的信号。财务状况良好的公司更有能力进行分红和ESG投资。”
王以成认为：“分红政策是公司治理的一部分，反映了公司对股东的承诺和透明度。分红比例适中（例如利润的20%-40%），且保持稳定的频率（每年一次或每季度一次），有助于提升股东信任和公司治理水平。”
但分红绝非越多越好。
王以成举例说：“过高的分红可能会削减企业在员工福利、社区项目和社会捐赠方面的预算，从而影响社会（S）绩效。”
某些分红策略会降低企业ESG得分，例如：“不稳定的分红频率，会影响股东信任；通过借贷来支付分红，增加财务风险，可能导致长期财务不稳定。”
此外，“高增长行业可能需要更多再投资，分红比例可以适当低一些，而稳定行业可以维持较高分红比例，以满足股东收益需求。”
但不容忽视的是，尽管很多A股上市公司存在这样或那样的问题，但过去三年，分红金额一直是逐年递增、屡创新高的。新华社新华财经统计的数据显示，2021年、2022年、2023年上市公司公布或实施的现金分红额分别为1.55万亿元、2.13万亿元、2.24万亿元。
这其中不仅有市场的因素，也包含着监管层的决心和法律的意志。
北京周泰律师事务所律师刘新波、王通、杜佳璇向虎嗅ESG组介绍，即将在今年7月1日生效的新修订的公司法，加强了对中小股东的保护。“比如，新公司法强调了对控股股东、实控人忠实勤勉义务，明确了大股东在利用董事、高管侵害公司或股东权益的情况下负有连带责任，为小股东提供了更多沟通谈判和维护合法权益的武器。”
王以成也表示：“国家层面的法规和政策会促使企业在做分红决策时，更加重视利益相关者的利益，从而进一步提升企业的ESG表现。”
换一个角度说，类似方大特钢、吉林高速等企业的转变，也一定程度上体现了风气转变的方向。
注：本文不是证券研究报告，所涉个股和上市公司案例仅为举例或陈述事实之用，不构成任何投资建议。