本期策划为《经济大家说》第073期
本期嘉宾｜王一，瑞信前亚太首席经济学家
作者｜纪振宇
编辑｜刘鹏
瑞信前亚太首席经济学家：我对美国经济前景的预判没有美联储乐观
美联储降息已箭在弦上，9月议息会议吸引来全球关注目光。在此次会议上，美联储可能宣布的降息决定，将成为自2021年美联储开启一轮加息周期后，货币政策首次出现转向。
这背后是美国经济通胀缓解、失业率抬头等综合因素所导致，尽管就美联储降息一事，外界基本上达成了一致共识，但争议依然存在，焦点集中在降息的幅度：究竟是采取25个基点相对稳妥的降息节奏，还是一次性直接降息50个基点。
在美联储货币议息会议前夕，腾讯财经《经济大家说》对话弗吉尼亚理工大学经济系教授、瑞信前亚太首席经济学家王一。
毕业于斯坦福大学取得经济博士学位的王一，曾先后任职IMF、贝莱德、摩根士丹利、瑞信等机构。在其看来，美联储对于目前美国经济形势的判断偏乐观，可能再次出现误判，他认为美国经济避免陷入长期衰退和萧条的“硬着陆”的概率很小，但很有可能在明年下半年陷入技术性衰退。
王一认为，目前美国经济数据呈现错综复杂的局面，尽管消费数据良好，但很大程度上是受信用消费的推动，一部分地区和人群受到房地产、股市等财富正效应的影响，持续扩大消费，但一旦就业市场出现松动，将会导致未来家庭可支配收入的显著影响，从而影响到消费，这是他对目前美国就业市场松动但消费数据依然强劲的现象给出的一种解读。
他还指出，随着美联储进入新一轮的宽松货币政策周期，各国央行之间货币政策不协调不一致的情况将变得常态化，需要警惕由此带来的外汇市场的波动，对市场造成的短期冲击。
王一认为，美联储对外沟通信息的透明度，目前在全球范围央行来看做的较好，但仍有提升空间。他认为最为理想的货币政策执行手段是基于规则的执行路径，这样能够帮助市场参与者、经济学家等更好地解读和预判货币政策走向。
以下为对话全文：
《经济大家说》：美联储即将在此次会议上公布最新的货币政策决定，此次会议备受外界关注，主要原因是外界预计在此次会议上，美联储将宣布降息，这意味着这一轮美国紧缩性货币政策将出现转折，能否简要梳理这一轮美联储货币政策的变化路径？
王一：首先在疫情期间，或者疫情快结束的时候，美国出现了非常严重的通货膨胀情况。虽然不能说是危机，但从历史的角度来讲，通胀情况是近期能观察到的一个高点。
这个我认为主要有三个原因：第一是在疫情期间有过度的财政刺激，美国政府给老百姓撒钱，在需求面就提高了需求的力度。第二是在供给面，供应链由于疫情的影响，出现了阻碍甚至停顿。大家可能还记得当时有一些新闻报道说，船到了口岸卸不了货，或者卸了货，没有车去送，供给的情况又出现了这种停顿和阻碍。第三就是美联储对当时通货膨胀刚刚开始形成上行趋势的时候，做了一个错误的判断。当时美联储的主要观点，认为当时的通货膨胀是不可持续，是短期过渡性的。
这三个原因相辅相成之下，就出现了刚才说到的非常强烈的通货膨胀。当然了，后来大家知道判断出现错误了，需要及时的去弥补，亡羊补牢也算为时不晚。
随后美联储以一个应该是历史上最快的速度和幅度开始提升利率，要把通货膨胀控制下来。
到今天来讲，美联储又面临新的判断：现在通货膨胀是否已经得到了合理和有效的控制？还有就是，在目前的情况下，需要多大力度的降息，才可以维持美国经济软着陆的预期前景？这是现在美联储需要做的比较重要的两个判断。
《经济大家说》：正如你刚才所说，美联储在疫情后应对通胀情况存在一定程度的误判，接下来采取了前所未有的速度和幅度进行补救式的加息过程。许多经济学家判断，在如此猛烈地加息下，美国经济衰退即将到来，预计2023年美国经济面临衰退。但至少直到目前还没有看到这样的迹象，你认为主要原因是什么？
王一：首先关于经济衰退是否会到来，我跟美联储的判断不太一样。我先简单的叙述一下我认为美联储的判断是什么。美联储一直在通过他们的沟通方式和沟通渠道告诉大家，他们认为通货膨胀现在已经得到了有效的控制，并开始担心利率持续过高过久，会增加经济硬着陆的可能。在这种情况下，劳动市场的松紧程度就成为了焦点。因为劳动市场的情况会直接影响到家庭可支配收入的增长前景和家庭消费。而家庭可支配收入又进一步地会对家庭消费有着显著的预测效果。
我认为美国目前还面临着非常可观的时间节点，在2025年底之前出现经济衰退的情况。所以我也不认为美联储已经非常有效控制了通货膨胀。在这种情况下，我认为美联储很有可能又出现了一次误判。
《经济大家说》：所以根据你的判断，在可预期的未来，不能排除经济衰退再次出现的可能。那么基于你的分析，你认为本次议息会议宣布的降息幅度会是多少?
王一：对降息的力度，分析主要体现市场对两方面的判断。一个是通货膨胀，是否已经得到了有效的控制。另一个是经济衰退。刚才我也说了，美联储认为他们已经有效地控制通货膨胀，所以才把焦点转移到经济衰退这一块，就是就业这一块。他们可能对现在的形势的估测有一些乐观的偏向在里面，所以在这种判断的前提下，假设这个判断成立的话，那它合理的政策反应就是只降息25个基点。这样的决策相对保守，又可以确保软着陆，还可以允许通货膨胀维持现在的这种相对稳定的状态。
《经济大家说》：目前有一些观点认为，由于9月份这次议息会议之后，10月份是没有安排会议的，然后接下来就是美国大选了。所以美联储可能面临挺难的一个抉择，如果说再推迟几个月，经济状况突然急转直下的话，到时候再进行一些降息举措的话，可能就为时已晚。会有这方面的担心吗?
王一：我认为这方面的担心是有一定道理的。当然了，美联储作为一个从理论上来讲应该是在决策上中立的机构。美国的大选时间点对它的货币政策实施，从理论上来讲应该是没有影响的。当然，我们不属于一个完美的世界，在这个时候如果大力度去降息的话，是否会被某些人认为是去间接的、甚至是直接地影响大选？也需要有一定的避嫌。所以从这个角度来讲，25个基点的降息是一个比较保守、比较中立的决策。当然了，这只是我个人的一个猜测，肯定是不能代表美联储，只不过是作为一个旁观者，我认为这一切的逻辑是有一定可信度的。
《经济大家说》：许多支持降息50个基点的观点认为，目前就业数据已经明显呈现出疲软趋势，回过头来看，实际上在7月份进行的那一次货币政策会议上，美联储就应该宣布降息决定，但是却最终没有执行，而是维持基准利率不变。所以在9月份，美联储需要弥补上一次少降的25个基点，因此需要一次性降够50个基点，这样的观点是否有一定道理？
王一：我认为这样的观点有参考价值，但是我个人观点不完全同意。因为的确7月份那一次如果降息的话，当时并没有什么非常强有力的证据去证明通货膨胀已经得到了合理的控制。美联储这轮加息速度如此之快，主要原因就是在通货膨胀上出现了误判。如果美联储在同一个地方出现两次误判的话，肯定有点说不过去。所以如果我是美联储的话，我也会尽量的去偏保守一点。
我先要把通货膨胀合理地控制住。但一直到今天，我认为通货膨胀虽然看起来数字上已经是很不错了，通胀的力度有所下滑。当然以前涨起来的价肯定是不太可能完全落回去了，通缩的可能性很小，或者是几乎没有。
但就算在今天刚刚公布的数据里面，核心通货膨胀还是高于市场预期。所以从这个角度来讲，就算到今天，也不能说通货膨胀已经完全得到了合理控制。
在两个月之前，我认为美联储是不应该下这个结论的。如果下这个结论的话，就等于是在同一个方向犯了两次错误。
《经济大家说》：美联储其实对外也一直在强调，一定要以经济数据作为他们政策决策的依据。尤其是他们需要看到相对中长期的趋势，才可以做出相应地判断。但是经济数据的出台，通常是有时间滞后性，比如说有些数据可能是月度、甚至季度才会发布。所以从这个角度来说，理论上美联储是不是采取这种货币政策的动作，天然就一定会滞后？它很难做到和整个宏观的经济状况能完全匹配和吻合？
王一：我认为在政策制定上，这是一个不可避免的风险。从政策制定角度者的观点来看，在一个非常完美的世界里，他们对未来的判断可以不出现错误。
在这种情况下，他们可以根据自己对未来的判断，比如说对经济、对就业、对消费，对各种宏观数据的判断，再去提前制定相关最合适的政策，避免让经济出现过多波动和起伏。
但是我们也看到了这种判断并不能百分之百的成功。的确美联储在过去犯过误判的错误，犯错时大家都能看得清楚，但是没有错误的时候，美联储如果说自己合理地避免了一次硬着陆，大家却看不到。
所以在这种情况下，他们最合理和保守的反应，就是尽量依靠大家都能看到的信息，去解释和维护自己的政策决定，而不是根据自己的判断去解释自己的政策决定。
《经济大家说》：刚才我们谈到美联储好像已经处在了比较被动的局面，被逼得好像必须得降息，但同时通胀也没有很明显的下滑。在这个时间节点上，如果通胀卷土重来，甚至出现类似美国七八十年代恶性通胀的情况，那有没有可能美联储再重新转回到货币政策紧缩的轨道上?
王一：如果你说的这种情况真出现的话，那美联储没有其他的选择，因为美联储的第一要任是控制通货膨胀，维持相对稳定的通货膨胀。
相对稳定还不能过高，通胀率应该在2%的水平，这是他们的目标。如果通货膨胀卷土重来，我认为不可以排除这个可能。因为像我们刚才回顾的时候也说了，美联储的货币政策可能对需求方面有比较明显的影响。但是它对供给方面、对全球供应链、对贸易是否会脱钩，这些美联储是没有任何办法的，这也不归它管。很多时候市场对美联储到底有多大的能量和多大的权力，有一个误解，认为很多这种事情只要是通货膨胀就归美联储管，它就应该可以控制得住。但真实情况是，美联储只能控制或者是影响到通货膨胀的某一些驱动力，或者是驱动力的一部分。
在供应链上，如果有进一步的贸易摩擦，或者供应链脱钩，美联储的货币政策根本影响不到。但是如果是这种原因体现出来的通货膨胀，美联储还要必须做出反应。
《经济大家说》：目前美国经济数据呈现出的是一幅比较错综复杂的景象，一方面就业市场出现疲软，但经济增长、消费等数据依然强劲，为什么从经济数据面会显示出各种各样不同的信号呢?
王一：首先像我上面说的，美联储根据这些数据，对经济的判断可能过于乐观。当然他们也不是第一次出现对通货膨胀和经济形势的错判。比如说目前看家庭消费数据还相对比较强劲，但这是建立在家庭债务增加以及净存款减少的基础上。
在这种情况下，消费力度的可持续性，我认为有限。部分家庭由于房价较高，感觉到了正面的财富效应。所以这些家庭会因为感觉自己更有钱了，消费意愿较高。但房地产交易在一些高敏感度的地区，比如说拉斯维加斯、凤凰城已经变得很少了，价格还是很高，不过交易量却已经低到历史上比较低的水平。所以说在这种情况下，只是由于卖方在上一轮加息之前锁定了比较低的利息，所以房子的持有成本很低，迟迟不愿意调整价格出售而已。这本身就体现了家庭购买力已经快成为强弩之末了。在未来的一年里很可能出现疲软的状况，只不过现在还没有反馈到数据上。
而其导火索正是目前已经出现松动的劳动市场数据。劳动市场如果出现了松动，对可支配收入的增长速度就会有影响。因此目前不太一致的经济数据，后续肯定要有调整。但调整不是说马上就会进入衰退，这个速度太快了，经济周期速度没有那么快。但是我认为这是对现在数据看起来不太一致比较合理的解释。
《经济大家说》：我们刚才探讨的私人部门的需求可能会出现一个问题：在公共部门，就是政府财政方面，其实现在整个美国政府的债务压力也很大，公共债务压力也很大。如果政府支出方面出现一定波动的话，是不是对私人部门和公共部门整体的需求端，都会产生比较大的影响？
王一：我同意你的观点，只不过在相对力度上，我认为至少在美国的这个经济体，还是以个人消费为主流。然后政府消费，尤其是联邦政府的这种开支，相对来讲还是辅助型的一个影响因子吧。
《经济大家说》：美国政府赤字和债务负担在这么严重的情况下，美联储接下来货币放松政策调整，对于美国财政的影响会有多大? 他们会不会因为债务压力减轻了进一步举债？
王一：这个就要看美国财政他们自己的判断了。从理论上来讲，如果货币政策更宽松一点的话，的确对进一步举债是有帮助的。但美国财政方面是否会进一步加大赤字，这个目前我还不好做一个非常明确的判断，毕竟大选在即，以后谁来入主白宫，对财政的走势有很大的影响。
但整体上来讲，由于美国的一大部分财政开支是固定的，除非在非常有魄力的改革前提下，赤字会一直存在，然后国债会进一步增加的这种趋势，在可预期的未来，我认为很难转向。
《经济大家说》：刚才也提到了美联储想尽力避免硬着陆的情况，根据你的分析和判断，美联储能保证经济软着陆的可能性和概率，从现在来看有多大?
王一：首先我们定义什么是硬着陆，有一个technical recession，就是技术性衰退，我认为这个是大概率事件,可能到了明年年底的时候会出现这种。如果美联储政策制定合理的话，或者反应及时的话，这也就是最差的一个形势了。但对美国整体的国力来讲，对GDP不会有非常明显、长久性的影响。我是这么定义软着陆。
所以从这个角度来讲，我认为美国经济软着陆的可能性还是更大。但我不认为美国可以完全避免经济衰退、技术性衰退。如果我们把长期衰退，比如说说几个季度的衰退、甚至更长的时间来定义为硬着陆的话，这个目前来讲我认为还是可以避免的。
最后如果我们要把萧条，作为硬着陆的定义的话，那目前我会完全排除这个可能。
《经济大家说》：我们之前讨论的比较多的是美联储政策对于美国国内本身的影响，美元作为国际货币，美联储的货币政策对于全球经济，不管是发达经济体，还是发展中经济体，也会有比较深远的影响。能否谈一谈本次降息，除了对美国经济本身的一些影响之外，对于其他的国家，可能产生哪些影响？他们的财政或者货币政策会有哪些应对的措施？
王一：首先各国央行货币政策现在出现了不协调性。我认为这种不协调性或者不同步，在可预期的未来会是一个常见的现象。因为世界最大的两个经济体，美国和中国，他们的货币政策很难达到统一。毕竟两个经济体在人口结构上、在增长驱动力方面，都有非常明显的差异。在经济周期都不一致的情况下，很难要求或者是去认为两个国家应该有同步的这种政策协调性。而发达国家相对来讲不一样，在发达国家的协调性上，我相对持更乐观的态度，我认为他们很有可能会在下一次美国出现经济衰退，甚至只是一个技术性衰退的时候，走向更一致的趋势。
现在我们已经看到了，比如日本还在加息，但是加拿大、欧洲，他们已经开始进入降息的过程了。
美国大概率会在这一次会议之后，也启动降息的过程。所以这本身就会有一定的同步性。如果美国再出现技术性衰退的话，它对全球的其他国家，尤其是跟它一起的贸易国的外需影响，也会导致其他国家的货币政策有相同的方向的调整。
对于中国，在汇率方面，我认为美联储如果降息，可以缓解人民币目前面临的一些贬值压力。但目前美联储降息的预期其实已经体现在汇率中了。
《经济大家说》：你刚才也提到各国家之间货币政策不协调，可能会是一个长期的现象。我们也看到8月初由于日本央行宣布加息，对市场短期内产生了比较大的冲击。你觉得这种风险未来会不会经常发生？即因为各国家之间货币政策的不协调性，导致市场的短期波动。
王一：我认为跟过去相比这种风险发生的可能性会更大。因为毕竟现在从很多角度来讲，首先货币政策的制定是要以自己国家为中心，这个无可厚非。美联储要先看美国的数据，美国的经济如何。就像日本也要先提前看一下日本的汇率，日本的经济，然后去制定自己合理的货币政策。
在全球周期比较一致的情况下，这种协调性可以维持。但是目前我们也可以看到了，这个地球村好像还是有一些分歧的。大家对自己的经济，大家对全球同步性是否有追求，本身就有一些观点上的改变。比如说贸易摩擦、供应链的保险性，出现了很多政治上的原因，导致了每个国家的周期出现不一致。
在这种情况下，政策作为尽量去周期、去波动性的工具，它也会出现不一致不同步的情况。导致出来的副作用，就是可能在外汇市场上会出现更大的波动。这也是我们需要做好应对准备的副作用。
《经济大家说》：外界对于美联储对外信息的沟通有一些批评，认为由于美联储沟通和透明度不够，导致市场出现解读上的偏差，从而造成短期波动。你觉得目前在美联储货币政策转向的节点上，如何能避免外界对它的政策过度解读，或者说解读不够的问题？
王一：这个我可能有一些个人的一些偏见，我一直认为保持货币政策的距离性和可预期性，就是rule based approach（按照规则进行）是最佳的政策制定和执行方法。我认为以这种Rule based approach，有非常纪律性的、透明度很高的这种政策制定方式，是最佳的政策制定方式。如果我们假设美联储应该有什么经验教训，我的建议是，要尽量的在交流上有透明度，在政策制定上有纪律性。这样对市场的参与者也好，对我们这些学者也好，或者是对很多老百姓想做一些自己的规划也好，都是最佳方案。
《经济大家说》：你觉得现在美联储在你刚才提到的透明度和基于规则执行这两方面，有哪些可以改进的地方?
王一：我认为在Rule Based这一块的确有很大的进步空间。当然了，如果真的那么简单的话，那又有一个问题，我们还需要美联储这个机构干嘛？我们就直接自动调整吧。在Rule based上，从国际的角度上我认为美联储的这种透明度已经很高了，并不证明没有进一步的进步空间，毕竟美国是全世界最大的经济体，所有的人都在盯着美联储，美联储也应该有更高的要求。