最近全球都在关注中国股市。作为一个金融从业者，自然也投资、关注股市。个人虽然在股票投资上花的时间不多，收益率不算很高，但结合宏观研究和对行业、企业的了解判断，一直还是保持总体股票投资正收益。特别是今年股市跌到2900点、2800点以下，我觉得是个加仓的好时机（因为不少股票跌得估值挺低了，投资价值显现），并且跟朋友也这么说，没有错过这轮上涨。分享一点数据和思考。
一、少数公司创造股市绝大部分回报
张维在《经济观察报》上发表的《我们究竟需要什么样的资本市场》一文中讲到，“据亚利桑那州立大学教授Hendrik Bessembinder等人的研究，股市的绝大部分回报，是由极少数公司创造的。从1990年到2020年12月，从股东收益来看，全球股市共创造了75.66万亿美元的净财富，其中，表现最好的5家公司（苹果、微软、亚马逊、谷歌和腾讯）创造了10.34%的净财富，前0.25%的公司（159家）创造了一半净财富，前2.39%的公司（1526家）创造了全部净财富，剩下的超过97%的公司均是负贡献。如果只看美股的数据，从1926年到2022年，创造财富最多的3家公司（苹果、微软和埃克森美孚）创造了10.87%的净财富，前10家企业创造了19.81%的净财富，前50家企业创造了43.13%的净财富，而58.6%的个股会让股东财富减少。”
我想看看中国的情况，为了简化，仅从市值这一个指标来计算。
2024年9月30日与2020年9月30日相比的四年间，A股1788家公司市值增加，2121家公司市值下降，1家不变.这3910家公司市值一共增加42922亿元，其中1788家市值增加的公司，市值合计增加180435亿元，2121家市值下降的公司，市值合计减少137513亿元。前10家、20家、50家市值增加的公司，市值合计增加49347亿元、66771亿元、92971亿元，占了市值合计增加的1.15倍、1.55倍、2.17倍。前8家市值增加的公司就相当于全部公司的市值增加数了。
2024年9月30日与2023年9月30日相比的一年间，A股1802家公司市值增加，3428家公司市值下降，6家不变.这5236家公司市值一共增加50741亿元。前10家、20家、50家市值增加的公司，市值合计增加27617亿元、40711亿元、61816亿元，占了市值合计增加的54%、80%、1.22倍。前32家市值增加的公司就相当于全部公司的市值增加数了。
（为什么列出A股2024年9月末比2020年9月末市值增长前31名呢，因为第31名是茅台。） 2024年9月30日和2020年9月30日相比的四年，市值增加的前10名是中国石油、宁德时代、农业银行、比亚迪、中国神华、中国银行、工商银行、中国石化、紫金矿业、长江电力。这和2024年9月30日和2023年9月30日相比的一年市值增加的前10名，有6家重合（加粗的6家）。
四年间市值增加最大的这些公司，是不是长期持有就能挣钱呢？分析几个案例。
2024年9月末之前四年市值增加最多的是中国石油，这是因为，2020年10月中石油股价达历史低点，市值仅为7412亿元。2000年中石油H股上市。巴菲特在2002年至2003年间，以4.88亿美元陆续购入1.3%的中石油股票，成为中石油第二大股东。在中石油A股上市前，巴菲特以40亿美元的价格抛售中石油，获得约620%的收益。而A股股民部分因为巴菲特的投资而更加看好中石油。2007年11月中石油A股上市，发行价格为16.7元，募集了668亿元，但是A股开盘价高达48.6元，瞬间中石油市值达到8.9万亿元，收盘市值为8.05万亿元。此后13年间跌去7万多亿元市值。中石油肯定不是一个差公司，只是A股上市时股民买入过于踊跃抬高了股价。著名的段子“问君能有几多愁？恰似满仓中石油”，都不够描摹股民的损失和苦涩。2020年跌到位了，中石油开始恢复性上涨。中石油自上市以来到2024年中，累计分红7893亿元，其中A股分红6983亿元，港股分红910亿元。2024年9月30日中石油市盈率10倍，仍是一个较为安全的投资。贵州茅台，在2024年9月末之前四年市值增加只能排第31名，是因为2021年2月茅台盘中最高达到2603元/股，收盘市值最高达到3.27万亿元，2024年9月末市值2.2万亿元，比高点少了1万亿元。中国平安、招商银行、宁德时代和比亚迪，和贵州茅台类似，在历史高点后下跌又上升，但目前还没有回升到历史高点。
长江电力，是一支走势最为理想的股票，没有暴涨暴跌，当然小波动是有的，总体比较平稳上涨。水电，没有太大想象（炒作）空间（主要的利好就是收购其他水电站），也没有大风险，优秀的现金奶牛。这样的股票，适合长期持有。不过涨到现在，估值已经略偏高了。上述这几支股票案例中，只有长江电力，在过去几年中买入卖出时机并不是非常重要。中国石油给投资者创造价值还是毁灭价值，全看买入卖出时机，最极端地体现了冰火两重天。招商银行、中国平安、宁德时代、比亚迪，都是行业内好公司，可是如果买在高点，照样不是好投资。 谁是好公司，在不断变化。例如万科多年都是房地产行业优等生，但这轮房地产下跌，万科是A股2024年9月末之前四年市值下跌最大的房地产公司（-2025亿元），其次是保利发展（-581亿元）、华夏幸福（-535亿元）。民营房地产公司滨江集团市值还增加了205亿元，万科还有没有翻身的机会，取决于房地产市场的走向。投资风格，可以分为技术型、价值型、指数型等。技术型投资专注于价格走势，寻找能快速以高价卖出的股票。价值型投资并非是要找到“好公司”的股票，而是找到市场价格低于其内在价值的股票买入，在市场价格高于其内在价值时卖出。指数型投资则是一种被动的买入股票组合的投资方式。巴菲特当年对中国石油的操作，就是一个完美践行价值投资的案例。他说，“我们购买中石油并不是因为它在中国，而是因为相对于收益、相对于储量、相对于石油日产量（2.5百万桶）以及相对于炼油能力，它非常、非常便宜。无论你想使用什么指标，它都比埃克森、英国石油、壳牌或类似的公司便宜得多。中石油的盈利为120亿美元。我得出的结论是它值 1000 亿，然后我检查了价格，它当时大约 350 亿（35折）。”到卖的时候，“和其他石油公司相比，我们不再觉得它被低估了，所以我们卖掉了我们的股票。”劳伦斯 A.坎宁安所著的《价值投资》一书中写道，”有一类被称做‘动量交易’(momentum trading)的技术型交易在20世纪90年代很普遍。当最受瞩目的股票上涨时，其吸引力会进一步加大，采用这种策略的投资者会错误地认为自己是英明的炒家。很多人在弹冠相庆时，甚至都不清楚自己买入的公司是干什么的，是不是在盈利，更不要说去看一下这些公司的财报。在大概5年的时间内，大部分股票都在上涨，即使是那些已经摇摇欲坠的公司；沾沾自喜的情绪到处蔓延。这期间，很多新的投资者被股市吸引而下海，尽管他们还读不懂企业财报，更不知其中的基本要素，即便是投资的老手也禁不住随波逐流，去相信传言和错误的主观判断，而不是基于事实和数据的分析。菜鸟投资者从来没有听说过价值投资的概念，而很多有经验的投资者又迷信地认为所谓的‘新经济’已经使这一概念变得如化石般古老。”“市场萧条同样不是偶发的，而是一股与上述情况相反的力量作用下的症状——-新手从市场上逃离，而老手则恐慌过了头。这就如同一场散去的宴席，相比席上短暂的快乐，令人印象更加深刻的是宿醉带来的痛苦。”“本杰明·格雷厄姆的‘安全边际’原则要求保证将要买入股票的价格显著低于其大致的价值。格雷厄姆通过宣扬一种理智的投资策略框架，提高了投资者的自制力。” 中国股市现在正迎来牛市，很多人都担心成为“疯牛”。“政策市”不可能有“慢牛”，因为政策让大家形成一致性预期，投资者都争先恐后地涌入。中国股市目前总体估值还比较低，还存在不少被低估的股票，在政策的利好、信心的恢复和投资的涌入下，还有上涨空间。根据Wind，9月30日市盈率，上证指数14.7倍（略超14.05的历史平均值），深证成指25.4倍（略低于26.58的历史平均值）；10月5日市盈率，恒生指数10.7倍（略高于10.53的历史平均值）。10月5日市盈率，韩国综合指数14.4倍，德国DAX指数15.6倍，英国富时100指数17.9倍，日经225指数21.5倍，道琼斯指数28.2倍，纳斯达克指数43.4倍（这数据可能有点高估）。国际比较来看上证指数也处于估值较低水平（不过中国上市银行占股市的比重较高，2024年9月30日为12%，平均市盈率为5.97倍，拉低了指数的市盈率，扣除银行的话，中国股指的市盈率可能和欧洲也差不多）。
A股上市公司2023年实现营收72.70万亿元，同比增长0.86%；实现归母净利润5.29万亿元，同比下降1.21%；2024年上半年实现营收34.87万亿元，同比下降0.51%；实现归母净利润2.9万亿元，同比下降3.09%。主板上市公司的ROE，从2015年的10.51%，下降到2022年的8.72%、2023年的8.19%。上市公司的盈利能力、成长性，也不足以支撑过高的涨幅。当然如果股市向好带动经济回升，也有利于上市公司盈利增长。上证指数涨到有些人说的5000点、6000点，大概率是不可能的，如果出现，也是泡沫。在投资的时候，以价值投资的视角来分析股票的投资价值，可能有助于提升投资回报，有助于避免过于追涨杀跌，加大股市的波动。比较简单的方法是看股票的市盈率是否在合理范围内，高市盈率的股票是否有高的成长性。