果链+AI双轮驱动，5G通信再迎风口｜招商证券“招财杯”ETF实盘大赛

2024年，中国ETF市场迎来成立20周年。为向投资者普及ETF基础知识，增强居民的资产配置能力，招商证券联合全景网共同举办2024年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提高投资技能、积累投资经验，促进ETF市场的健康发展。

当下5G通信板块的关注重点在哪？各细分领域的发展进度条如何？市场走势背后的逻辑是什么？

9月20日，招商证券x《拜托了基金》系列直播第十二期邀请到了华夏基金基金经理李俊，一起探讨《果链+AI双轮驱动，5G通信再迎风口》。

在李俊看来，5G通信板块未来发展趋势向好。其中，运营商受AI赋能，估值中枢或将有所提振；光通信板块业绩高增速，市场估值有望随着业绩释放而有所回升；通信行业相关公司拓展第二增长曲线积极性高，随着经济复苏及人工智能的不断发展，业绩兑现度将持续提升，并迎来估值增长。

他表示，当前主要关注三个因素：国内经济的修复情况、国内政策的取向、美联储降息。“这三个因素可以在很大程度上刻画当前市场的主要特征，判断其是增量的市场，还是存量的市场，又或者是缩量的市场。如果是增量的市场，那么像5G通信等未来前景非常好的领域，可能会有较好的机会。”

01

端侧模型或将成为AI手机发展关键

全景网：9月10日，苹果、华为同天发布新品，引发市场关注。其中，苹果在iPhone16系列上增加了全新的AI功能，硬件也是配合AI功能做了全新升级。市场期待巨头创新推动，能够为行业注入新的活力，加速消费电子换机潮的到来。可否介绍一下，苹果此次创新的具体亮点是什么，目前苹果AI落地iPhone的进度条到哪里了？

李俊：苹果在iPhone16系列上做的创新亮点主要在于软件端的隐私端侧大模型，以及硬件端的升级、个人交互创新。具体来看，软件方面有两大亮点：其一是此次苹果发布会演示的大多数AI功能都是iPhone16本地生成模型所提供的，由苹果自研，是参数规模在30亿左右的小型模型，当前小型模型的性能正迅速追赶大模型，端侧模型或将成为AI手机发展的关键；其二是本地模型的隐私保护，在数字经济时代，版权及数据安全问题愈演愈烈，隐私保护成为个人AI时代的重中之重，个人数据安全性及隐私保护是也是本次苹果发布会上重点强调的。硬件方面也有两大亮点：亮点一是新机型在机身侧面新增 “相机控制”按键，缩短了用户触及摄像头的路径，又缩短了与应用之间的路径，前者是个人AI时代的眼睛，后者是个人AI时代的大脑，而“相机控制”则是个人AI时代入口，在Siri主要负责语音或自然语言个人交互外，将由其负责视觉语言的个人交互，拉近人类与现实世界的联系；亮点二是为了更快更省电地在本地运行这些模型，苹果也为最新机型升级了本地算力，包括芯片、内存及其散热方案。

关于目前苹果AI落地iPhone的进度情况：目前iOS 18正式版并不包括AI功能，iPhone 15 Pro和16全系在18.1正式版上可使用AI，生图功能需等至18.2版本。

02

存量替换+产品升级

推动消费电子行业复苏

全景网：目前为止，消费电子已经度过了长达两年多的下行周期，近几个月随着电子终端销量数据回暖，5G通信、消费电子为代表的相关板块也是反复活跃，您觉得在AI及产品形态创新的加持下，行业能否走向复苏？换句话说，以苹果创新为例，这对于产业链的带动作用有多大？

李俊：我认为消费电子行业有望迎来复苏，存量替换+产品升级双重逻辑推动消费电子行业复苏，且本轮换机的持续时间及整体规模预计将同步增长。此前两年，消费电子行业处于周期性低谷阶段，随着全球经济恢复、行业深度调整以及各大厂商的终端产品加速迭代，消费电子行业完成了产业链库存去化，逐渐走出低谷步入周期上行通道。目前在消费市场上，智能手机和PC临近换机周期临界点。基于此前三年居家办公带来的消费电子产品集中式采购，智能手机、PC等消费电子产品在2024年开始陆续进入自然换机周期，AI+消费电子已经成为行业主要趋势，将成为未来消费电子发展的主要抓手，新产品形态预计将拉长换机的时间周期及整体规模。

PC方面，我们可以看到全球PC端高增速的时间点从2020年二季度开始，2021Q1单季同增57.75%，至2021年末结束，换机行情持续时间超过一年半，此轮换机潮从2024年Q1开始，且单季度增速相对较低，保持在5%左右浮动，按照个人PC换机时长2—3年推算，本轮PC换机潮才刚刚开始，且AI加持下预计换机规模及持续时间均有所拉长。根据Canalys预计，2025年全球AIPC出货量将超1亿台，占比增加至40%，到2028年出货量将达2.05亿台，2024—2028年复合增长率达44%。其中，根据IDC预测，AIPC在中国PC市场中新机的装配比例将在未来几年中快速攀升，2027年有望接近85%，成为PC市场的主流。

手机方面，我们可以看到手机端上一次季度同比增速较高（超过20%）的时间在2021年上半年，手机市场普遍换机周期为2—3年，所以我们或将开启新一轮的大换机周期。同时，AI赋能手机行业是当前情况下的主要趋势，全球主要智能手机制造商当前积极探索自研大模型端侧应用，AI+手机将成为未来手机的标配，故而本轮换机周期在存量替换的逻辑外，也有产品升级换代的大逻辑支撑，AI或将成为本轮换机周期的重要催化剂及放大器。根据Canalys数据，AI手机渗透率持续提升，预计到2027年，全球AI手机销售量占比将超过50%，拉动手机行业出货量及市场规模双增。

全景网：说到消费电子、果链，还有一个科技方向的概念也非常受到市场关注，就是AI芯片、光模块、光通信、服务器等为代表的AI算力产业链。截至9月9日，海外AI算力巨头英伟达自2023年以来股价翻了约7倍，国内光模块行业也出现了很多明星股。请您为我们讲一讲AI算力板块受到资金追捧的背后逻辑？

李俊：我们梳理1956年人工智能概念提出以来的历史发展脉络，可以发现，人工智能的发展中有三个非常重要的因素：算力、算法、数据。到目前为止，这三个方面都取得了长足的进步，算法越来越成熟；数据方面，互联网的爆发可以比较容易地获取大量的互联网数据，使得深度学习训练成为可能；计算能力的提升为庞大数据量的训练提供了强有力的支持。这三大要素共同驱动人工智能进入高速发展阶段。与此同时，随着数字化和智能化时代的来临，人工智能迎来了历史发展机遇。自身的条件成熟与历史机遇，这两方面都意味着人工智能是一个值得关注的长期赛道。

具体在人工智能领域，尤其是生成式人工智能领域，目前大家关注的重点是应用的落地问题，时间的不确定性带来的是投资的不确定性，但算力的确定性却是比较强的，体现在：一方面，各家大模型厂商依然在不断训练和完善自身的大模型，因此训练侧的需求依然会延续；另一方面，随着越来越多大模型开始商业化，推理侧的需求将会持续增长。

再者，多模态是大势所趋，多模态大模型训练和推理的算力需求将大幅提升。

此外，国产替代的机会明确：国外芯片的供应存在一定的不确定性，有望倒逼国产GPU加速发展，因此国产化替代的机会同样十分巨大，可以关注相关的自研芯片、服务器等板块。

全景网：今年2月2日以来，中证5G通信主题指数相对市场整体表现强势，不仅在普涨行情中充当领头羊，在4月之后的震荡市中也走出了独立上涨行情。背后的动力是什么？

李俊：5G通信板块走强，是受到了多重因素的影响，既有行业基本面，又有市场交易风格的催化，我们以5G通信指数为例，这个指数较具有代表性。

首先，5G通信指数是一个风格偏向大盘成长的科技指数，符合市场风险偏好较低，资金“抱团”行业优质龙头的逻辑。根据最新的数据，它的前十大成分股中，覆盖了多个消费电子、半导体、通信设备、服务器、光模块等细分行业的龙头个股。此外，当市场的大盘风格往红利之外的地方扩散时，AI作为高景气成长赛道，行业龙头更容易为资金所青睐。

除此之外，如果我们再进一步去分析5G通信指数，会发现这个指数的成分股和英伟达、苹果产业链股的重合度非常高，英伟达、苹果股价创新高时，也可能会带动国内相关产业链的情绪。国内英伟达产业链公司主要是光模块、服务器、交换机这些和算力芯片相配套的环节，可以说与英伟达算力芯片一荣俱荣；果链公司方面，由于苹果定位是高端机，因此相比其他中低端品牌，苹果单部手机的附加值也更高，产业链的利润也会更多。

全景网：2024年被誉为“5G-A商用元年”，当前5G-A建设情况如何？“下半场”的关键是什么？

李俊：2024年被誉为“5G-A商用元年”，这一称谓反映了5G-A（5G Advanced，或称为5.5G）技术从研发阶段向商业部署转变的重要时刻。5G-A是5G技术的增强版，旨在通过提升网络速度、降低延迟、增加连接密度等手段，进一步推动垂直行业应用的拓展，比如智能制造、远程医疗、自动驾驶等。以下是当前5G-A建设情况要点：

首先，技术进展层面，5G-A在技术层面上已经取得了显著的进步。例如，华为推出的5G-A解决方案可以将网络能力提升十倍，这对于加速各行业的数字化转型至关重要。此外，华为还在MWC 2024上全球首发了通信大模型，这是一个AI商用大模型，旨在提高网络效率和智能化水平。

其次，商用部署层面，根据中国移动的计划，2024年将在超过300个国内城市启动5G-A商用部署。这意味着5G-A技术将在中国大规模推广，不仅限于大城市，还将覆盖更多的中小城市和地区，促进区域间的数字经济发展平衡。

再者，产业链支持层面，随着5G-A技术的推进，相关的产业链也在不断壮大。从芯片制造商到设备供应商，再到应用开发商，整个生态链都在积极地适应和支持5G-A的发展。

还有，国际合作与竞争层面，虽然面临一些国际挑战，比如技术封锁和贸易限制，但中国企业在5G-A领域依然保持了较强的竞争优势。

关于“下半场”的关键，我认为主要包含几方面：

一是技术创新：持续的技术创新是推动5G-A发展的核心动力。这不仅涉及到网络速度和容量的提升，还包括了诸如无源物联网、通信感知、天地融合通信等新兴技术的应用。

二是应用场景拓展：5G-A技术的成功很大程度上取决于其在各个垂直行业的应用程度。例如，通过提供低延迟、高可靠性的连接，支持智能制造、远程医疗、智能交通等领域的创新应用。

三是生态构建：构建一个健康、开放的生态系统对于5G-A的发展至关重要。这要求行业内各利益相关方加强合作，共同推动标准制定、技术共享、市场开发等工作。

四是政策支持：政府的支持也是不可或缺的一部分，包括提供必要的资金支持、优化政策环境、促进国际交流与合作等措施，以确保5G-A技术能够顺利落地并产生积极的社会经济效益。

综上所述，2024年作为5G-A商用元年，不仅是技术层面的重大突破，也是产业发展的重要里程碑。未来几年，5G-A技术将继续深入各行各业，为社会带来更加丰富的数字生活体验。

全景网：5G技术也一直在寻求应用场景，一直讨论得比较多的工业互联网，目前进展如何？车联网、窄带物联网等等，还有哪些新突破吗？能否总结一下目前产业的进程？

李俊：5G技术自从推出以来，确实一直在寻找和拓展其应用场景，特别是在工业互联网、车联网（V2X）、窄带物联网（NB-IoT）等领域。我们对这些领域的最新进展分别总结：

第一，工业互联网领域：5G与工业互联网的融合为制造业带来了前所未有的变革。通过5G的高速率、低延时特性，实现了生产设备的远程监控与控制，提高了生产效率和灵活性。此外，5G技术还促进了智能工厂的发展，使得自动化生产线上的机器能够实时通信，减少了停机时间和维护成本。同时，通过5G连接的AR/VR技术，为工人提供了更直观的操作指导，增强了操作安全性。

第二，车联网（V2X）领域：在自动驾驶方面，5G技术的应用尤为突出，其提供了车与车之间、车与基础设施之间的高效数据交换，增强了车辆的感知能力和决策速度；在智能交通管理方面，通过5G网络，可以实现交通信号灯的智能控制、交通流量的实时监测等，有助于缓解城市交通拥堵问题，提高公共交通系统的运行效率。

第三，窄带物联网（NB-IoT）领域：窄带物联网技术以其低功耗、广覆盖的特点，非常适合于需要长时间运行且数据传输量不大的场景，如智能表计、环境监测等。随着5G技术的发展，NB-IoT的应用范围将进一步扩大，为智慧城市、农业物联网等领域带来更多可能性。

至于5G技术在这些应用领域的新突破，主要体现在：

• 5G+边缘计算：5G与边缘计算的结合，可以在靠近数据源头的地方进行数据处理，大大缩短了数据传输的时间，降低了延迟，特别适用于需要快速响应的应用场景，如智能安防、工业自动化等。

• 5G+人工智能：5G技术与AI技术的融合，不仅加速了AI模型的训练过程，还使得AI应用能够在更多场景下得以实现，例如通过5G网络实现远程医疗手术、智能客服等。

• 5G+云计算：借助5G的高速连接，云服务能够提供更加流畅的用户体验，无论是在线教育、云游戏还是虚拟现实应用，都能享受到更低的延迟和更高的画质。

总之，5G技术的发展正处于快速上升期，其在各个领域的应用正在不断深化和扩展。随着技术的成熟和市场的培育，5G有望在未来几年内实现更加广泛的商业化应用，为全球经济和社会发展注入新的活力。

全景网：5G应用较热的还有低空经济，您怎样看待这个产业接下来的发展以及它对5G相关产业链的带动？

李俊：5G技术与低空经济的结合确实是近期的一个热点话题，这种结合不仅为低空经济的发展带来了新的机遇，同时也为5G相关产业链的拓展提供了新的动力。

首先，我们来分析一下5G在低空经济中的作用：一是通信保障。一方面，5G技术提供的高速率、低延时、大连接数等特性，能够为低空飞行器（如无人机）提供稳定可靠的通信保障，特别是在执行远程飞行任务时，5G网络可以确保飞行器与地面控制中心之间的实时数据传输，提高任务执行的效率和安全性；另一方面，5G-A技术通过多频组网和通感一体化基站，实现了300米低空网络的全海域覆盖，确保了飞行过程中通信的连续性和稳定性。二是指挥与控制。5G网络可以实现实时监控低空飞行器的状态和位置信息，帮助地面控制中心及时做出决策。同时，5G的低延时特性使得远程操控低空飞行器成为可能，这在紧急救援、灾害监测等场景中尤为重要，可以提高响应速度和操作精度。三是导航与感知。5G-A技术不仅提供了通信功能，还具备感知能力，可以实现高精度的坐标定位和低时延的轨迹追踪，这对于低空飞行器的自主导航和避障非常重要。此外，5G-A的通感一体化技术可以像雷达一样对环境进行全域、低成本、高精度的感知，为无人机等低空飞行器提供实时的环境信息，确保飞行安全。

5G在低空经济中发挥重要促进作用，低空经济的发展也反过来带动5G相关产业链：基础设施建设方面，为了实现低空经济所需的全域覆盖，需要在低空区域内建设更多的5G基站，特别是通感一体化基站，这将带动基站设备、天线、射频器件等相关产业的发展。同时，低空经济对网络的要求更高，需要进行网络优化和升级，这将推动网络规划、优化软件和服务市场的发展。终端设备方面，比如无人机，低空经济的发展将促进无人机市场的快速增长，特别是工业级无人机和消费级无人机；还有通信模块，为了实现5G通信，低空飞行器需要集成5G通信模块。这将推动5G通信模块、芯片、天线等关键部件的市场需求。应用服务方面，一个是物流配送，5G技术使得无人机物流配送成为可能，特别是在偏远地区和紧急物资配送中，这将带动物流服务提供商、电商平台等相关产业的发展；一个是智慧城市，5G技术在低空经济中的应用，可以促进智慧城市的建设，特别是在交通管理、环境监测、公共安全等领域，这将推动智慧城市解决方案提供商、数据分析服务商等相关产业的发展。

关于未来的展望，低空经济与5G技术的结合，不仅为低空飞行器提供了强大的技术支持，也为5G相关产业链带来了新的增长点。随着技术的不断成熟和应用场景的不断拓展，低空经济有望成为5G技术的重要应用领域之一，推动相关产业链的快速发展和转型升级。未来，我们可以期待看到更多创新的低空经济应用和服务，为社会带来更多的便利和价值。

全景网：AI从热点炒作阶段退潮，您觉得资本市场AI叙事结束了吗？目前进入了一个什么阶段，后续哪些细分方向值得关注？

李俊：此前资本市场对于AI的投资并不能简单视为炒作，而是产业大规模铺开前的提早布局。人工智能大模型的构建本质上来说是新时代的竞赛，当前大模型发展仍未到其最终形态，故当前各国人工智能的投入仍处于较高水平，同时大模型扎根于数据规模及数据可用性，数据作为生产要素之一具备较大的挖掘价值，人工智能算力底座是推进大模型发展的重要基石，资本市场对于人工智能的投资并非投机，而是对人工智能产业链的深度挖掘。

从算力、算法、数据三个方面看，人工智能都取得了长足进步，而当前又到了数字经济时代和智能化时代，人工智能大有可为。但任何一个新事物的出现和成长，都需要时间，都需要相当的耐心。

在人工智能投资阶段中，全球主要发展轨迹为芯片制造-算力底座建设-应用孵化-大规模普及，当前正处于算力底座建设及应用孵化阶段；我国由于复杂的国际形势等问题，当前正处于芯片制造及算力底座建设阶段，应用孵化同步进行，我们认为当前阶段下主要的投资方向聚焦于通信/电子及半导体板块的芯片国产化、智能算力条线的硬件自主可控、光器件迭代，以及国产化算力集群建设，更高计算速率带来的液冷需求提升等方面。

全景网：您如何看待5G通信板块的未来趋势？

李俊：结合基本面来看，我们认为5G通信板块未来发展趋势有望向好，运营商受AI赋能估值中枢或将有所提振；光通信板块业绩高增速，当前市场估值较低，随着业绩释放估值水平有望回升，同时通信行业相关公司拓展第二增长曲线积极性较高，随着经济复苏及人工智能的不断发展，业绩兑现度持续提升，迎来估值增长。三重因素叠加，带来5G通信板块的向好发展。

具体而言，在运营商方面：我们认为运营商在算网基建新变革中有望受益超预期，特别是运营商云业务拓展不断加速迈向第一阵营，持续稳定的较高成长性有望带来估值的进一步溢价；运营商整体将逐步从电信运营商为主转为电信+数通双发展的ICT综合运营商，承担更多的社会责任，发展空间将进一步打开，这方面拓展有望超预期。运营商盈利能力、现金流资产不断改善、资产价值优势凸显，持续增加分红回馈股东。总体来说，运营商业绩持续增长或超预期，5G“收获期”大有可为。

在光模块方面，通过回溯光模块2010年至今的业绩，可以发现光模块主要拉动原因由电信-数通-AI转换，相关企业营收及利润在2018年前主要以低毛利电信侧为主，在国内外互联网短视频兴起等因素催化下，2018年后行业营收重心从电信侧向数通侧转化，此后随着100G光模块向200G光模块迭代，200G向400G选代机遇，相关企业利润率及营收逐步回升。从营收及利润率情况分析可得，低速率光模块利润率相对较低，高速率光模块产品竞争相对较为激烈，往往在产品推出后1—2年利润率处于相对高位,此后利润率有所降低，直至下一代光模块产品推出后利润率才有所提振,同需求方互联网厂商的换代周期高度重合，故而光模块行业对于互联网行业边际变化较为敏感。我们认为站在当下800G上量阶段时点看光模块行业，2025年更高端的1.6T产品有望形成小批量规模出货，结合光模块PE倍数在行业更新换代时点有所提振，我们认为当下时点光模块仍是值得重点关注的通信主要赛道之一，拉动估值提升，带动5G通信板块发展。

此外，当前正处于通信行业相关公司第二成长曲线的发展阶段，成长性良好，随着第二成长曲线占比逐步提升，业绩兑现后有望迎来估值水平的提升。

全景网：如果用几个关键词，总结当下5G通信板块最核心的投资价值，您会选择哪几个关键词？能否分享一下您的投资策略和思路？

李俊：我们花费几年的时间，用实践证明了5G本身就是数字经济时代重要的基础设施。比如受益于5G的苹果产业链、AI产业链，或者前面提到的低空经济，将来肯定还会有很多受益于5G的其他产业链出现，所以我认为5G通信板块核心投资价值的关键词是“基础设施”，其对于数字经济极为重要，也验证了两种投资思路：一种是秉持长期投资的理念，另一种是跟随市场节奏积极参与较早期的概念投资，后静待开花结果。当然，期间会有较多不确定性，因为无法预知其现象级的应用何时出现。对于投资者，我认为更重要的是找到适合自己的投资方法。

关于我自己的投资策略和思路，更多还是尊重事物发展的规律，坚信长期的趋势，也承认并且接受期间的波折。如果秉持长期投资，最考验一个人的长期耐心；如果跟随市场的节奏，那么既要跟踪产业的发展进度，也要观察市场其他的影响因素，或者是大的经济金融环境、市场主要矛盾等。就我个人而言，在分析市场主要矛盾时，我主要关注投资者的风险偏好、市场的流动性和资产的性价比。

具体看当前的市场，主要关注三个因素：一是国内经济的修复情况，什么时候修复，修复程度如何；二是国内政策的取向，是继续强调供给侧，还是更多地扩大内需；三是美联储降息，什么时候再降，降多少，降的时间周期多长，对于国内的政策环境非常重要。上述三个因素可以在很大程度上刻画当前市场的主要特征，判断其是增量的市场，还是存量的市场，又或者是缩量的市场。如果是增量的市场，那么像5G通信等未来前景较好的领域，可能会有较好的机会。