基金大咖说丨星石投资杨玲：今年或迎来更大幅度地降准降息
今年A股结构性行情突出，核心资产类股票持续上涨，部分传统行业面临调整压力，年初指数大幅上涨，之后进入长时间的震荡阶段。
作为国内百亿私募基金之一，星石投资首席执行官杨玲对2019年中国经济和资本市场感触良多。
她对明年经济比较乐观，认为经济有望企稳见底。从数据来看，当前经济已经出现改善的迹象，近期国家统计局公布的11月的经济数据显示，PMI、工业增加值等均出现超预期的改善。
并且，未来逆周期调节政策有望持续发力。预计明年猪肉供给增加，猪肉价格有望较快下行，明年CPI逐步见顶回落，货币政策将更加灵活多样，流动性保持合理充裕。
谈及今年核心资产上涨引发估值泡沫争论，她表示，现在核心资产估值高企，性价比下降。随着未来宏观经济企稳，广谱利率持续下行，投资者对于成长性的要求会逐渐超过确定性，有真实业绩支撑的成长股有望成为新的核心资产。
对于中国资本市场的未来，杨玲充满信心，她表示，在注册制下，大量物美价廉股票的出现，将吸引中国投资者重新配置自己的资产；而且，随着政策宽松力度加大，经济逐步企稳，未来国内金融机构、外资等都有增配权益资产的动力。股市有望成为新的资金蓄水池。
一、明年经济有望逐步企稳见底
腾讯财经：三季度GDP增速降至6%，中国面临经济降速、去杠杆和外部不利因素等诸多考验，何时能够企稳？
杨玲：当前经济已经出现改善的迹象，未来随着逆周期调节政策持续发力，2020年经济有望逐步企稳见底。
从国内来看，根据近期国家统计局公布的11月的经济数据显示，PMI、工业增加值等均出现超预期的改善。而且，最近召开的中央经济工作会议对于宏观经济的定调也更加积极，预期明年逆周期调节政策将进一步发力。随着明年CPI逐步见顶回落，货币政策将更加灵活多样，流动性保持合理充裕。叠加宽财政和房地产政策全面落实因城施策。有望带动内需逐步企稳。
从海外来看，明年外需也有望好转：一方面，明年外部的贸易摩擦有望进入平静期；另一方面，为了应对经济增速放缓，全球主要经济体均已经在货币和财政层面作出了不同程度的放宽，目前经济景气度已初显回稳迹象。
并且，当前库存周期和产能周期都已经处于底部区域，2020年随着内需和外需均出现好转，补库存和资本开支有望启动，届时有望带动整体宏观经济逐步企稳回升。
二、猪肉价格回落，通胀制约解除，明年或迎来更大幅度地降准降息
腾讯财经：11月CPI同比增长4.5%，通胀对货币政策的制约影响有多大？明年货币政策宽松的预期如何？
杨玲：2020年或将迎来更大幅度、更快节奏的降准降息。今年，猪肉价格大幅上涨，推动CPI出现比较明显的上行，短期内对国内货币政策有所制约，所以今年央行货币政策操作相对比较审慎。
但是，从我们跟踪的高频数据来看，根据农业部最新的数据，能繁母猪存栏环比已经出现回升，11月全国能繁母猪存栏量环比增加0.6%。生猪存栏也开始出现回升。本轮生猪补栏的力度远超过往周期。因此，11月猪肉价格环比也有所下行。
展望2020年，随着供给大量增加，猪肉价格有望较快下行。从而带动CPI将在明年1季度见顶之后逐季走低，对货币政策的约束也将逐步解除，货币政策的空间将打开。并且，今年以来，中美利差持续回升，下半年已经越过“舒适区域”，达到150bps左右。因此，从国际利差来看，中国也存在着进一步降息的空间。
预计从2020年第二季度开始国内将加快跟进宽松。2020年的降息节奏可能不再是5bps的小幅降息，而是以更大幅度、更快的节奏降准降息。
三、各方资金加速增配A股，股市有望成为新的资金蓄水池
腾讯财经：在宽松政策下，资金会流入哪类资产？房地产，股市还是债市？
杨玲：随着政策宽松力度加大，经济逐步企稳，未来国内金融机构、居民和外资都有增配权益资产的动力。股市有望成为新的资金蓄水池。
从金融机构的视角来看，政策宽松周期的背景下，金融机构负债端配置压力上升，金融机构有增配权益资产的动力。特别是国内保险资金和银行理财子公司，当前都主要配置固收类资产，未来权益类资产的比重有望提升。
从居民财富配置的视角来看，目前我国居民70%以上的财富都集中配置在房地产上，远高于美国、日本等经济体；未来在“房住不炒”政策的指引下，房地产的投资属性将逐步降低，大量沉淀在房地产行业的资金有望得到释放。那么，能够承接这部分资金的，权益资产或许是居民最重要的选择。
从外资的视角来看，外资增配A股也是长期趋势。目前，外资在A股市场的占比仅为3%左右，远低于日本、韩国以及中国台湾地区等市场15%以上的比例；而从性价比的角度讲，A股堪称全球的“核心资产”，随着A股市场不断对外开放以及资本市场制度不断完善，未来外资将加速流入A股。
腾讯财经：今年上市公司盈利增速连续下滑，但在第三季度有所企稳，这是阶段性回暖，还是业绩转折点？
杨玲：随着2020年内外部需求改善，将带动企业库存回补，上市公司业绩会不断改善。
从A股全部上市公司的盈利情况来看，今年2季度单季净利润同比增加5.6%；3季度出现较为明显的改善，净利润单季同比达到7.8%，上市公司盈利改善的趋势未来将会持续。
因为从目前的情况来看，无论是产能周期还是库存周期，均已经进入经验的底部区域。中观数据显示，不少基建链、竣工链、电子产业链的中游行业库存已经基本见底。2020年随着内需、外需均出现好转，都会带动企业库存回补，对于企业而言，未来盈利有望进一步回升。
四、成长股有望成为新的核心资产
腾讯财经：今年核心资产估值不断提升，市场对估值泡沫争议不断，您如何看待当下核心资产？明年核心资产行情会如何？
杨玲：今年以来，一方面由于外资加速涌入A股，对市场风格有边际上的带动作用；另一方面，外部贸易不确定性增加、国内经济筑底仍在路上，导致市场风险偏好较年初有比较明显的回落，大量资金抱团核心资产，也造成核心资产溢价率持续走高。以Wind白马股指数为例，年初的市盈率约为8.8倍，而截至12月13日，其市盈率水平已经达到14.8倍，整体涨幅已经将近70%。所以，总体而言，核心资产的性价比是有所下降的。
如果从投资规律的角度来讲，较高的确定性往往是和较低的收益相对应的，但是，今年核心资产具备较高的确定性却实现了高收益。因此，未来这种较高的收益能否持续，我们认为是存在着不确定性的。但是，未来比较确定的是，随着未来宏观经济企稳，广谱利率持续下行，投资者对于成长性的要求会逐渐超过确定性，有真实业绩支撑的成长股有望成为新的核心资产。
五、新一轮的科技周期开启
腾讯财经：今年结构性行情明显，明年A股是延续结构性牛市，还是转为全面牛市？哪些行业板块表现会比较好？
杨玲：首先，从整体来看：一方面，明年内外部需求均有望出现改善，从而带动宏观经济逐步企稳回升，上市公司的盈利有望逐步走出低谷；另一方面，外资等增量资金加速流入A股，市场整体流动性有望进一步改善。因此，从整体来说，我们对明年的行情是比较乐观的。整体仍然可能会以结构性行情为主，成长股表现更优。
我们更加看好成长股，主要原因在于：1、从自上而下的视角来看，一方面，坚持“房住不炒”的基调不变，有望释放房地产领域的沉淀资金，而广谱利率维持低位，居民资产有望从房地产领域逐步转向股票市场。另一方面，预计明年1季度通货膨胀将逐步见顶回落，货币政策将更加灵活，未来我国将步入一个类似90年代的日本或者2008年之后的美国那样的低利率环境。在这样的背景下，成长股会更有优势，因为成长股具有更高的成长性，在低利率的环境下优质的成长公司更容易获得资金进行研发投入和扩张。
2、从自下而上的视角来看，新一轮的科技周期开启，比如以5G为代表的通信、电子周期、新能源汽车产业周期以及国产替代周期等，未来景气度有望逐步提升。以5G为代表的通信、电子周期为例，今年相关产业链的上涨，其实是有一部分炒概念的意思在里面的，未来相关的通讯设备、通讯终端以及下游应用，业绩可能会逐步兑现。
六、成长股长期牛市来临 看好5G、新能源以及生物医药
腾讯财经：今年科技股表现也很好，5G、芯片等都出现较大幅度上涨，明年科技板块的行情如何？哪些细分领域表现会比较好？
杨玲：我们比较看好未来成长股的行情，特别是已经或者即将实现技术突破的行业，比如5G产业链、新能源汽车产业链以及生物医药等
总体来说，我们看好明年成长股的行情：一方面，中美贸易摩擦已经暴露出我国制造业大而不强的弱点，打破全球价值链枷锁、实现产业升级将是中国产业发展的长期方向；另一方面，伴随着明年货币政策约束的解除，更大幅度、更快节奏的降准降息实际落地，广谱利率有望继续回落；叠加新一轮科技周期加速进入上行周期，成长股的长期牛市来临。
具体来说，我们重点看好已经或者即将实现技术突破的行业，比如5G产业链、新能源汽车产业链以及生物医药等：
1、5G大规模商用正式开启，5G下游应用和流量传输相关硬件都将受益。受益于5G高速率、低时延、高连接数等特性，未来大量的5G应用形式都将从实验室走向现实，既包括VR/AR、视频、直播、云游戏等，也包括物联网、车联网以及工业互联网等应用场景。
2、新能源汽车终端需求修复，有望带动整个产业链景气度向上。海外来看，欧洲碳排放政策加速趋严，进一步加快新能源汽车的发展，海外需求有望放量；而从国内来看，产业政策加持，未来新能源汽车长期趋势向上。并且，国内优质企业已经进入海外巨头供应链，2020年随着补贴退坡等因素消化，终端需求修复有望带动整个产业链景气度回升。
3、生物医药行业主要看好创新药、高端仿制药以及医疗服务等。从供给端来看，医改持续推进，优先评审+医保谈判打通了国产创新药快速上市并放量的通道；带量采购+严格辅助用药也为创新药、高端仿制药释放了巨大的市场空间。从需求端来看，未来十年是我国人口老龄化加速提升的十年，老龄化和消费升级将促进医疗保健和医疗服务支出增长，行业需求端长期向好。
七、头部私募基金有望强者恒强
腾讯财经：私募行业经历了快速发展后，今年开始出现洗牌，头部私募规模扩大，中小私募发展乏力，您如何看待私募行业未来的发展变化？
杨玲：随着私募基金行业监管持续规范，合规的头部机构有望享受规模红利，实现强者恒强。
一方面，经过十余年的发展，私募基金被越来越多的投资者所认可，根据中国证券投资基金业协会最新的统计数据显示，截止今年10月底，我国私募基金行业资产管理规模已经达到13.7万亿，和公募基金相比已经不遑多让。并且，未来有望持续快速增长。
另一方面，随着行业逐渐发展成熟，特别是资管新规之后，私募基金相关的法律法规持续出台，私募基金行业的监管更加规范。而部分随着行业快速扩张发展起来的机构可能会面临一定的合规风险。而合规的头部机构有望在行业完善和整合的过程中享受规模红利，从而实现强者恒强。
八、长期来看，注册制有望助力股市成为新的资金蓄水池
腾讯财经：科创板注册制下，新股高估值发行依旧，请问这是什么原因？科创板股持续下跌，何时是投资时机。
杨玲：短期来看，注册制对估值的影响并不明显；长期来看，注册制有望助力股市成为新的资金蓄水池。
科创板试点注册制之后，新股发行估值并没有出现大幅下行，主要有两方面的原因：第一、科创板主要支持国家战略性新兴产业、高新技术产业发展，并且，取消了23倍市盈率的限制，具备较高成长性的科技类企业能够享受一定的估值溢价；第二、科创板正式开板之后，新股发行的节奏得到了比较好的控制，并没有造成短时间内股票供给大幅增加。因此，对于新股发行的估值和市场并没有明显的影响。
但是，从中长期来看，随着注册制真正在A股市场全面推行，股票的供应会相应增加，从而带动股市的估值降低，只有极少数前景非常好的公司才能享受高估值，未来这个趋势应该是比较确定的。那么，大量物美价廉股票的出现，将吸引中国投资者重新配置自己的资产，股市有望成为新的资金蓄水池。
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